【IPO档案】

股票名称：华住集团-S

股票代码：01179.HK

上市日期：2020-09-22

发行价：不超过368.00港元

每手股数：50股

最低认购额：18585.42港元

招股总数：拟发行2042.215万股股份，公开发售占10%，国际配售占90%，另有15%超额配股权

招股时间：2020年09月11日~09月16日

中签公布日：2020-09-21

联席保荐人：高盛、招银国际

募资用途：假设超额配股权未获行使且根据香港公开发售及国际发售均为每股发售股份368港元的指示性发售价，全球发售净筹约73.35亿港元。其中，约40%将用于支持资本支出及开支以加强公司酒店的网络；约30%将用于偿还公司于2019年12月提取的部分循环信贷融资5亿美元；约20%将用于提升公司的技术平台（包括华住会）；约10%将用于一般公司用途。

一、公司介绍

华住集团有限公司，是一家业务覆盖全球的领先且发展迅速的中国多品牌酒店集团。根据弗若斯特沙利文的资料，截至2019年底，以经营的酒店客房数量计，为中国第二大及全球第九大的酒店集团。

（华住集团-S招股书-以类别划分的主要酒店品牌）

集团的酒店于三种不同模式下经营：租赁及自有模式、特许经营模式以及根据管理合同经营的特许经营酒店，称之为「管理加盟」模式。集团将酒店网络自截至2017年12月31日的3,746家酒店扩展至截至2019年12月31日的5,618家酒店，复合年增长率为22.5%。于本期间1,872家酒店的净增长幅度居全球所有公开上市酒店集团之冠。截至2020年06月30日，拥有6,187家在营酒店，包括758家租赁及自有酒店及5,429家管理加盟及特许经营酒店，合共有599,235间酒店客房。截至同日，正在另外开发2,375家新酒店，包括54家租赁及自有酒店以及2,321家管理加盟及特许经营酒店。截至2019年12月31日，拥有约1.53亿名会员，为中国最大的酒店忠诚计划。

二、行业前景（评分：6.0分）

1.全球酒店行业

全球酒店行业呈现分散经营的特点。于2019 年，连锁酒店占酒店客房总数的约41.1%。特别地，中国及欧洲的连锁酒店渗透率均低于世界平均水平。2015年至2019年，全球酒店及酒店客房总数分别以1.4%及1.5%的复合年增长率增长，这主要是由稳健的宏观环境及旅游市场增长所致。由于COVID-19的影响，全球酒店供应大体上预计将继续停滞。在经历2020年的下滑之后，全球酒店总数方有望于2024年恢复至约88.4万家。由于疫情期间众多独立酒店可能退出该行业，连锁酒店预期将进一步取得市场份额。

2.中国酒店行业

中国的酒店行业仍高度分散，并由大量独立酒店及少数连锁酒店组成。截至2019年12月31日，连锁酒店客房数仅占中国酒店客房的24.9%，远低于全球平均的约41.1%。具体而言，中国三线或以下城市的酒店行业连锁酒店渗透率相对较低（于2019年约为21.1%），为连锁酒店带来巨大增长机会。尽管预计2020年至2024年的酒店客房总数将以3.7%的温和复合年增长率增长，但同期的连锁联属客房供应将以10.5%的显著较高的复合年增长率增长。因此，中国连锁酒店渗透率预计将于2024年进一步增长至35.2%。

一般而言，酒店可就价格范围分为三个分部：经济型、中档（包括中档及中高档）及高档。截至2019年12月31日，中档及经济型酒店分部的连锁酒店渗透率分别仅为16.0%及25.2%，远低于高档酒店分部的连锁酒店渗透率，这显示了连锁酒店渗透的庞大潜能，并将带来市场整合的机会。

经济型酒店构成了中国连锁酒店行业中最大的组成部分，于2019年占中国连锁酒店的酒店及酒店客房总数的约79%及53%。在连锁酒店转向侧重消费升级的推动下，中档酒店分部自2015年至2019年呈现显著增长，就酒店客房数量而言，复合年增长率为34.3%。

中国连锁酒店的总营业额自2015年的人民币2,452亿元增长至2019年的人民币4,395亿元，复合年增长率为15.7%。同期酒店客房数量及平均可出租客房收入亦有所增长。中国连锁酒店营业额预计将于2020年遽减（2020年同比下降34.7%），其主要由于COVID-19疫情爆发所致。在政府遏制疫情蔓延的有效措施以及旅游业复甦及消费者重拾信心后，中国酒店行业已于2020年第二季度逐步恢复增长。中国连锁酒店营业额预计于2024年达到人民币7,106亿元，自2020年至2024年的复合年增长率为25.4%。

【观点】2020年受疫情的影响，短期全球及中国酒店行业的经营及业绩会受到较大的冲击，但随着社会经济生产的恢复、旅游业的逐步回暖，整个行业有望渐渐回到正轨，仍具备一定的增长潜力，前景尚可。

三、市场竞争力（评分：9.0分）

全球前十大酒店集团的酒店客房占全球所有连锁酒店的酒店客房总数的约43.2%，而中国前十大酒店集团的酒店客房占中国所有连锁酒店的酒店客房总数的约66.1%。截至2019年12月31日，华住集团拥有536,876间酒店客房。因此，按酒店客房数量计，为中国第二大酒店集团及全球第九大酒店集团。客房总数约53.7万间，全球排名第九，市场份额约2.7%；中国排名第二，市场份额约11.0%。

集团目前经营超过20个各具特色的酒店品牌组合。截至2019年12月31日，于全球公开上市的酒店集团的所有经济型酒店品牌中，汉庭酒店拥有的酒店数量位居第一。根据弗若斯特沙利文于2020年07月向约1,800名受访者进行的调查（「弗若斯特沙利文调查」），以消费者心智占有率而言，另一知名品牌全季酒店在中国所有中档酒店品牌中名列第一。自首家高档品牌禧玥酒店于2013年开业以来，已进一步拓展至高档市场。亦透过于2016年与Accor S.A.（「雅高」）的战略联盟以及于2020年01月对德意志酒店的收购，借助国际中档至高档品牌进一步丰富了品牌矩阵。生活方式及度假村品牌花间堂尤其受到休闲旅客欢迎。

【观点】作为中国第二大及全球第九大酒店集团，华住集团为酒店业头部企业，规模与实力兼具，竞争优势突出。旗下酒店品牌众多，最知名的当属汉庭快捷酒店和全季酒店，分别在我国经济型酒店品牌和中档酒店品牌中处于领先地位，同时集团不断拓展高档、休闲类等酒店品牌，力争业务线“全面开花”。在高度分散及激烈的市场竞争中，未来华住集团能否进一步夯实自身实力，巩固市场地位，提升市场份额，还需以观后效。

四、盈利能力（评分：5.5分）

自2020年第一季度起，集团受到COVID-19带来的不利影响。然而，2020年03月至今，复甦幅度已超越同业。截至2020年06月30日，约96%的Legacy Huazhu酒店（不包括被政府征用的酒店）已恢复营运，2020年06月初的入住率约为83%，而截至2020年06月30日的约79%的Legacy DH酒店已恢复营运，入住率约为29%。

（华住集团-S招股书-综合损益表）

截至2017年、2018年、2019年12月31日止三个年度，华住集团分别实现净收入约人民币82.29亿元、100.63亿元、112.12亿元、23.87亿元、20.13亿元，相应的同比增速约22.3%、11.4%、-15.7%，今年一季度收入减少。

经营成本及费用分别约为人民币68.74亿元、79.45亿元、92.36亿元、21.29亿元、29.58亿元，相应的同比增速约15.6%、16.2%、38.9%，增速持续上升；占总收入的比重约83.5%、79.0%、82.4%、146.9%。

毛利润分别约为人民币14.26亿元、23.44亿元、21.08亿元、2.64亿元、-8.57亿元，相应的同比增速约64.4%、-10.1%、-424.6%，情况持续转差；毛利率约17.3%、23.3%、18.8%、11.1%、-42.6%。

归属于本公司的净利润分别约为人民币12.28亿元、7.16亿元、17.69亿元、1.06亿元、-21.35亿元，相应的同比增速约-41.7%、147.1%、-2114.15%，波动性很大；对应的净利率约14.9%、7.1%、15.8%、4.4%、-106.06%。

于2017年至2018年净利润减少主要由于于2018年产生股本证券公允价值变动的未变现亏损人民币约9.14亿元所致，主因为雅高股价自2017年12月31日至2018年12月31日大幅下跌。

（华住集团-S招股书-资产负债表）

2017-2019三个年度及今年一季度，净流动资产（负债）分别约为人民币19.90亿元、10.05亿元、9.69亿元、-68.78亿元，不断恶化。

（华住集团-S招股书-现金流量表）

各期内，营运资金变动前的经营现金流量分别约为人民币22.52亿元、29.89亿元、48.47亿元、8.14亿、-2.5亿元，经营活动产生（使用）的净现金分别约为人民币24.53亿元、30.49亿元、32.93亿元、1.47亿元、-13.46亿元，均于今年一季度大幅转为净流出。截至2020年03月31日止三个月的负经营现金流出主要原因为自2020年01月起COVID-19的爆发造成于2020年第一季度收入下降所致。

【观点】从财务数据上看，华住集团2017年以来的业绩并不是很好。虽然净收入过去三个年度连续增加，但毛利润和净利润均出现波动，且无论收入还是利润，均由于疫情影响在今年一季度受到大幅削弱，呈净亏损状态。同时，今年Q1季度现金大幅流出，财务状况转差，现金流状况紧张。随着国内疫情的缓和，预计下半年的经营会得到一定恢复，但整个2020年的业绩下滑难免。若要恢复正增长，还需看未来两年的表现。

五、股权集中度（评分：7.5分）

于最后实际可行日期，季琦先生（公司创始人、董事会执行董事长及首席执行官）持有并控制1,023,171股股份；通过永冠（一间由Sherman Holdings全资拥有的公司，而Sherman Holdings则由Credit Suisse Trust Limited全资拥有）持有72,344,905股股份；及16,000,000股美国预托股份，其代表16,000,000股股份及东领所持有的10,224,652股股份，根据日期为2014年11月27日的授权书，季琦先生拥有其表决权。假设超额配股权未获行使，且不计及根据股份激励计划可能发行的股份，季琦先生（直接及间接通过永冠、Sherman Holdings及东领）控制占紧随全球发售后已发行股份总数约31.37%的投票权。因此，于上市后，季琦先生、永冠、Sherman Holdings及东领将为公司控股股东。

【观点】季琦为公司董事长、首席执行官及创始人，也是携程创办人，目前担任携程董事会独董。上市后，预计创始人季琦持股31.37%，共同创始人吴炯持股2.44%，共同创始人赵彤彤持股8.35%，Trip.com持股6.95%，Invesco Ltd.持股11.33%，其他股东持股39.56%。

由于华住集团早已在美国上市，股权较有分散度。在港上市后，华住创始人季琦预计掌握近三成的投票权，对公司未来的发展方向及经营决策继续掌握主导权，未来一致性行动较为确定。

六、发行估值（评分：4.5分）

按上市后317,449,194股的总股本及368.00港元的发行价，可得上市总市值约1168.21亿港元，在目前香港主板市场的所有2177只个股中，可排到80多位，体量巨大。

再按2019年度约17.69亿元人民币的净利润，根据人民币兑港币最新汇率1:1.1348，折合约20.07亿港元，计算得出静态市盈率（PE）约为58.18倍，远高于行业平均水平，估值高昂。

七、保荐人过往业绩表现（评分：8.5分）

本次上市由高盛（亚洲）有限责任公司与招银国际融资有限公司联席保荐，顶级投行高盛牵头，阵容与往绩都还是不错的。

第一保荐人为高盛，历史上共保荐了85家企业上市，首日录得49涨10平26跌，破发率约30.6%。今年以来有5个项目，除了最近的百胜中国-S，之前4只都是医药股。其中诺诚健华-B和欧康维视生物-B高盛都只是第二保荐人，而第一保荐人由摩根士丹利担纲；海普瑞反过来，由高盛主保荐，摩根士丹利副保荐；康基医疗则由高盛牵头主保荐，中信里昂证券、美银美林联席保荐；只有百胜中国-S是高盛独家保荐。数据上看，高盛主保荐的康基医疗很优秀，而海普瑞、百胜中国-S表现都不怎么好，拉低了高盛的整体业绩。

第二保荐人为招银国际，过去有23个项目，首日12正4平7负，破发率约30.4%。在马上要于09月18日和09月22日前后脚上市的福禄控股（02101.HK）和华住集团-S之前，今年尚只有九毛九一个项目，无论暗盘、首日，都是很不错的。而且上市以来，股价在09月07日盘中见19.90元，为历史最高纪录，较发行价6.60港元，上涨约+201.52%。

八、同行业IPO行情表现（6.0分）

公司由著名企业家季琦先生所创立，季琦先生于99年及于02年分别共同创立中国知名的在线旅游服务公司Trip.com及中国另一家领先酒店集团：如家酒店，本集团于05年12月开始运营。在季琦先生的领导之下，公司成功地成长为一家全球领先的酒店集团，经营及管理多品牌酒店，美国存托股份自10年3月26日起于纳斯达克上市，代码为HTHT。

华住集团在业务上属于酒店行业，2018年以来在港上市的内地企业中，只有开元酒店（01158.HK）可以对标。浙江开元酒店是中国最大的民营高星级酒店集团，于2019年03月11日上市，初始总市值46.20亿港元，超购0.45倍，暗盘微跌-0.12%，首日收涨+2.30%。该股上市后的股价表现也不是很好，如今依旧处于破发状态。

而从中概股回归的角度看，截至09月11日美股收盘，华住报40.78美元，按美元兑人民币最新汇率1:6.8298计算，折合约278.52港元。而港股IPO发行价为368.00港元，较美股最新收盘价溢价约+32.13%。总市值约121.1亿美元，在所有246只中概股中排第26位。与百胜中国-S类似，由于最近美股市场行情不佳，港股发行价又有较大幅度的溢价，加之酒店行业也不太受市场欢迎，恐IPO表现会不太乐观。

小结（总评：6.0分）

华住集团成立于2005年，由携程创办人之一季琦创立。前身即为汉庭连锁酒店集团，后于2012年11月19日更名为华住酒店集团，2018年06月01日又更名为华住集团，目前旗下拥有针对大众市场的汉庭、宜必思、怡莱、海友等，针对中端市场的诺富特、美居、漫心、全季、桔子水晶、桔子精选等，针对中高端市场的美爵、禧玥、花间堂等知名酒店品牌。

公司是目前国内仅次于锦江国际酒店集团的第二大连锁酒店集团，于2010年03月26日在纳斯达克上市，当时发行价12.25美元，股票代码HTHT。若09月22日顺利在港挂牌，华住集团将成为继网易-S（09999.HK）、京东（09618.HK）、百胜中国-S之后，今年以来第四家完成在港二次上市的中概股。

基本面上，过去三个年度，华住集团虽然营收稳步增长，但利润却波动较大，且受疫情影响，今年一季度净收入同比下滑，归母净利润更是亏损高达21.35亿人民币，全年营收及利润同比下滑已是大概率事件。短期业绩表现会受到不利影响，而恢复增长需要一段时间。

从新股申购的角度看，该股体量颇大，有绿鞋机制，无基石，估值远超同业水平。保荐人高盛与招银国际过往业绩整体较好，护盘能力有一定保障，但酒店行业的新股IPO行情表现一般。高至18585.42港元的入场费，很有些高。尤其值得一提的是，作为回归的中概股，华住集团的发行价上限368.00港元目前较美股最新收盘价溢价超三成，而近来美股市场动荡不安，若美股继续走势偏弱，将会对港股IPO的行情形成压制，百胜中国-S即是前车之鉴。

本身公司已在美股上市，变相想象空间下降，而同样由高盛操盘的百胜中国-S的暗盘和首日表现不佳，难免给后续回归的中概股造成压力，导致华住集团的招股已经隐隐有被“嫌弃”的感觉。投资者被肯德基伤过的心，能不能靠汉庭酒店给拉回来，还是个未知数，估计有点难，具体还得看高盛护盘给不给力。

综上，对华住的暗盘和首日股价表现持中性态度。打新愿参与者可适当参与，不愿参与者，后面的好标的也不少，目前已经通过港交所主板聆讯的还有东软教育、明源云、再鼎医药-S、中通快递-S、JHBP (CY) Holdings、天任集团等好几家，马上要陆续开启招股，投资者需做好打新资金的分配和调度。

【总评】谨慎申购。

（注：文中所述观点仅代表个人看法，不构成任何具体的投资意见或建议，请理性对待。市场有风险，投资需谨慎。）

文章来源：尊嘉金融。尊嘉金融子公司是美国SEC和香港SFC持牌机构，新锐互联网券商，提供美股、港股、A股交易，全部O佣金。