8月9日晚间，中国旅游集团中免股份有限公司公告称，通过港交所上市聆讯，预计8月末正式在港交所挂牌上市。

其实早在2021年6月25日，中国中免就向港交所递交招股书，拟在香港主板发行H股上市。去年11月22日，中国中免首次通过上市聆讯。后公司称各因素影响，决定暂缓H股发行上市的进程。

今年6月30日，中国中免再次向香港联合交易所有限公司提交了上市申请书，拟重启香港上市进程，在联交所主板挂牌上市。

虽然中免对于本次赴港IPO募集金额尚未披露，但如果按发行5% H股计算，这次香港IPO募资将高达185亿元(折合约215亿港元，27.4亿美元)。在此之前，今年港股市场最大的IPO发行为天齐锂业，约16亿美元；美股市场最大的IPO为另类资产管理公司TPG的约11亿美元。这意味着，中国中免或将成为今年港股市场，乃至今年港美股两地最大的IPO。

中免，是家什么公司？

经常旅游的朋友想必对这家公司并不陌生，在很多地方比如机场口岸，都有免税店的存在，里面的东西会更加便宜。更便宜的原因是与传统零售相比，免税行业大多直接向品牌商采购，产业链的中间环节更少，免征关税、进口环节增值税和消费税的进口商品以及实行退税或免税（增值税、消费税）进入免税店销售的国产商品，流通成本更低，所以价格优势明显。

但是免税行业属于特许经营行业，需要申请特许经营牌照。中免集团公司就是一家牌照齐全的免税公司，拥有机场、口岸、港口出入境免税牌照、海南离岛免税牌照、市内离境免税牌照，覆盖免税行业全业务形态。

中国中免最早可追溯至1984年，是全球最大的旅游零售运营商，目前中国旅游集团是其控股股东。前几年，中国中免前后收购了日上中国、日上上海及海南省免税品，不断壮大免税品业务。

所以，你可以把中国中免可以理解为一家商店，但有几点比较特殊：一是卖的商品是免税的；二是开商店的地点大多在机场，出入境口岸；三是顾客主要是国际旅客或特定旅客。

截至2022年3月31日，该公司拥有口岸免税店共计123个，其中位于机场的为58个，位于陆路边境及其他的共计65个；离岛店5个；市内免税店11个，其他店铺54个；总计共193个店铺。

2009年，中国中免在上交所挂牌上市，根据弗罗斯特沙利文的数据，按照销售收入计算，中国中免的全球排名在过去10年不断提升，从2010年排名的第19名提升到2015年第12名、并于2019年进一步升至第四，于2020年和2021年位列全球第一。2021年，中国中免占全球旅游零售行业市场份额的24.6%，是目前全球最大的旅游零售运营商。

截至2022年8月11日其总市值为3952亿元人民币，被称为免税行业中的茅台。

中免财务表现

中免的营收主要来自于三大板块，即口岸免税、市内免税和离岛免税。

机场免税店是指在机场口岸经营的出入境免税店。目前，公司机场免税业务收入占公司免税业务总收入的比例超过60%，是最大的收入来源。不过，机场高额的扣点率使得机场店利润贡献较低，约为30%。

离岛免税店是指海南岛离岛免税店，采用“店内购物、机场提货”的运营模式，向通过飞机、火车、轮船等交通工具进入海南岛的国内外游客销售免税商品。公司离岛免税业务收入占比近30%，利润贡献占比超过60%，是公司主要盈利点。

其他传统免税业务是指公司在境内外开设的市内免税店；以及公司在边境口岸、邮轮等经营的免税业务等。这部分业务基数较低，占比低于10%。不过，国内北京、上海等大城市的市内店业务是公司未来发展的一个重点方向。

招股书显示，过去三年，中国中免的持续经营业务于往绩记录期大幅增长。截至2019年、2020年及2021年12月31日止年度，公司的收入分别为480.13亿元、525.98亿元及676.76亿元，而公司的净利润分别为54.71亿元、71.09亿元及124.41亿元。由2019年至2021年，中国中免的收入按复合年增长率18.7%增长，而公司的净利润则按复合年增长率50.8%增长。

招股书显示，截至2019年、2020年及2021年12月31日止年度，中国中免的毛利率分别为51.1%、38.9%及32.9%。公司的毛利率下降主要由于销售成本增加，包括就有税商品支付的关税、消费税及其他相关税项增加以及使用折扣及促销。

2022年前三个月，中国中免的收入及期内利润分别为167.82亿元及29.34亿元，毛利率为34.3%，较去年同期均有所下滑，主要是由于旅行限制导致销量下降。

招股书显示，预计2022年中国免税商品销售市场规模将为人民币595亿元。2023年将达到人民币1,322亿元，2019年至2023年的复合年增长率为27.5%。假设跨境旅游逐步恢复，中国免税品市场预期将于2026年前进一步攀升至人民币3,329亿元，2023年至2026年的复合年增长率为36.0%。

中免面临的挑战

很明显，作为旅游行业的子行业，过去两年中免公司受到了不小的影响。中国中免2019年以来暂时关闭的门店中有26%的门店恢复了正常运营，公司暂时关闭的门店中有11%的门店以减少的容量恢复了运营，并且63%的门店依然处于暂时关闭状态。

值得注意的是，于2022年第二季度，前往海南的客运量较去年同期进一步减少。根据弗若斯特沙利文的资料，于2022年第二季度，海南海口美兰国际机场及三亚凤凰国际机场的客运量较去年第二季度减少超过60%。此外，2022年8月初，海南部分店铺须暂停营业，当中包括三亚国际免税城，而这可能会对公司的业务及经营业绩造成短暂的不利影响。

尽管跨境客流量减少，中国中免仍受益于有利的国内免税政策，令公司于2020年及2021年的收入及净利润在旅游行业面临挑战的背景下仍有所增加。

从中国免税市场格局来看，2021年变化较大。由于海南离岛免税牌照的发放，中免市场份额受到一定挤压，从2020年的92.3%下滑了6.3个百分点至86%。

因为有一些公司在此方面开始布局。

比如王府井早在2020年6月就拿到了免税牌照，之后便开始布局之路，2020年10月份，与众信旅游签署战略合作协议，双方计划在市内免税店领域及海南自由贸易港联合开展“旅游+购物”业务;2021年1月份，与海南橡胶集团成立海南海垦王府井日用免税品经营有限责任公司;除了海南，王府井集团还曾计划在北京环球影城度假区和武汉光谷开设一体化大型购物中心及市内免税店，以此来推进免税业务的发展。

不过似乎也不用太过于担心，因为中国免税市场高度集中，进入壁垒高。

国内的各个机场、码头，火车站，基本处于一个绝对垄断，只有极个别地方在机场或者港口是属于地方国企主导，但是在中国目前是近90%由中国中免主导，这是由于它的商业模式的特性决定的，因为它涉及到税收，所以并不是随随便便都可以进入的，它是有特殊壁垒存在的一个行业。

中免拥有目前国内10张免税牌照中的4张，且是唯一的全牌照免税运营商，加之最有实力抢占公司市场份额的王府井，就算拿到免税牌照，但是两年了都还没有免税业务获批落地。

如此看来，中免的市场优势地位还是能够沿续的。中国中免的稳定性要比一般的制造业，竞争性行业更加可靠。

在中免赴港上市之后，可以继续保持其在中国免税行业的龙头地位，并进一步增加资金来源。即便目前三亚免税市场受影响较大，但是并不会对中国中免未来长远的发展产生影响。

中国中免已经为将来补充弹药做准备，是否能够获得资本市场青睐，也要取决于中国中免未来的路该怎么走。

（注：文中所述观点仅代表单方观点，不构成任何具体的投资意见或建议，请理性对待。市场有风险，投资需谨慎。）

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