【IPO档案】

股票名称：誉燊丰控股

股票代码：02132.HK

上市日期：2020-10-20

招股价：0.325港元~0.340港元

每手股数：8000股

最低认购额：2747.41港元

招股总数：拟发行4亿股，其中公开发售4000万股，国际配售3.6亿股，另有15%超额配股权

募资总额：1.30亿~1.36亿港元

招股时间：2020年09月30日~10月09日

中签公布日：2020-10-19

独家保荐人：富比资本有限公司

募资用途：假设每股发售价为0.3325港元（即发售价范围中位数），集团估计将收到的股份发售所得款项净额将约为6090万港元。集团拟于上市日期后18个月内将股份发售所得款项净额约40.1%用于为三个现有主承建商项目提供资金；约31.0%将用于购置机器及设备以升级并扩大集团的机队，以及促进集团的现有营运；约19.7%将用于组建新项目管理团队并增强总部的人力；约4.1%将用于升级集团的企业信息系统；及约3.5%将用作集团的一般营运资金。

一、公司介绍

誉燊丰控股有限公司，为一家在香港承接建造工程历史悠久的承建商。于1993年开始经营业务，在香港建造业积累逾26年的良好往绩。能够作为主承建商或分包商承接土木工程。于往绩记录期间，专注于土木工程项目，其中部分为大型项目。土木工程项目大致可分为道路及渠务工程及地盘平整工程。亦提供建筑工程，曾为香港一所大学一个结构工程项目的分包商。获授四个建筑工程项目。

于往绩记录期间，公司合共承接30个土木工程项目及4个建筑工程项目。在该等34个项目中，10个乃于往绩记录期间之前进行，及6个、1个、3个、9个及5个项目分别于截至2016年、2017年、2018年、2019年及2020年03月31日止年度授予公司。于最后实际可行日期，手头拥有21个土木工程及3个建筑工程项目（包括在建项目及尚未开工项目）。

二、客户集中度（评分：6.5分）

公司的客户主要包括香港各政府部门及主承建商。

截至2016年、2017年、2018年、2019年及2020年03月31日止年度，来自最大客户的总营业额分别约占总营业额的40.3%、43.0%、36.0%、36.5% 及31.7%，而来自五大客户的总营业额分别约占总营业额的97.7%、99.9%、93.1%、79.0%及80.6%。

【观点】香港建筑企业普遍存在客户集中度非常高，对大客户依赖性强的情况，誉燊丰控股也不例外。面对整个行业不争的事实，只能说这是一把双刃剑，好处在于客源稳定能够较好保障收入，坏处在于一旦合作关系出现变化，会对业绩造成较大的不利影响。

三、行业前景（评分：6.0分）

1.香港建造业

香港建筑工程全部总产值由2013年的约1,356亿港元增至2019年的约1,805亿港元，复合年增长率约为4.9%。私营部门主承建商承接的建筑工程总产值较公营部门录得更强劲增长。历史期间的增长主要由十大基建项目以及私营及公营住房发展项目支持。

2020年至2024年，随着大部分十大基建项目完工，建造工程的总产值预计将以约2.0%的较低复合年增长率增长。除西九文化区、起动九龙东及新界东北新发展区等现有建造项目外，政府启动的新建造项目及发展计划预计将推动建造业的未来发展，如《香港国际机场2030规划大纲》所述三跑道系统及相关工程以及十年医院发展计划。此外，为解决不断增长的住房需求而进行的私营及公营住房发展将继续成为建造业的推动力之一。于预测期间，建造工程的总产值预计将由2020年的1,796亿港元增加至2024年的1,940亿港元。

2.香港土木工程行业

香港土木工程行业的总产值于2013年至2019年出现波动，总体以约-3.0% 的复合年增长率由617亿港元减少至514亿港元。2013年至2018年的增长主要由于价值逾3,000亿港元的十大基建项目。然而，2018年至2019年，土木工程行业的总产值大幅下降，原因为大部分十大基建项目完工及立法会会议暂停导致公共工程项目拨款审批推迟。

于2020年，香港土木工程行业的总产值预计略微复甦及于2020年至2024年整个预测期间稳步增长。有多个政府项目支持香港土木工程行业的未来增长，如三跑道系统、东涌新市镇扩展及启德发展计划。总体而言，土木工程行业的总产值预计将由2020年的529亿港元稳步增长至2024年的629亿港元，复合年增长率约为4.4%。

【观点】预计2020-2024年，香港建造业及土木工程行业的复合年增长率分别约为2.0%、4.4%，都处于较低水平，行业存在天花板效应，未来增长空间有限，发展前景一般。

四、市场竞争力（评分：5.0分）

香港土木工程行业相对集中，2019年五大参与者约占行业总收益的37.3%。按2019年的收益计，誉燊丰控股集团占香港土木工程行业的市场份额估计约为1.0%，年收益约4.95亿港元。排在第5的参与者2019年总收益约13.90亿港元，市场份额约2.7%。

【观点】在集中程度较高的香港土木工程行业中，誉燊丰控股无论规模还是实力，都只能算中小企业，业内排名不显，更谈不上有护城河壁垒，安全边际较低，缺乏突出的竞争优势。

五、财务数据分析（评分：5.0分）

（誉燊丰控股招股书-综合损益表）

截至2016年、2017年、2018年、2019年、2020年03月31日止五个年度，誉燊丰控股分别取得收益约4.01亿港元、6.86亿港元、4.82亿港元、5.30亿港元、6.09亿港元，相应的同比增速约71.0%、-29.7%、9.8%、15.0%，可见2018财年同比出现下降。

毛利润分别约为3348.7万港元、4438.7万港元、5603.4万港元、6828.7万港元、7492.1万港元，相应的同比增速约32.5%、26.2%、21.9%、9.7%，逐步走低；毛利率约8.3%、6.5%、11.6%、12.9%、12.3%，起伏不定。

净利润分别约为1279.9万港元、2340.2万港元、3105.7万港元、2352.7万港元、4044.9万港元，相应的同比增速约82.8%、32.7%、-24.2%、71.9%，2019财年同比减少；净利率约3.2%、3.4%、6.4%、4.4%、6.6%。

（誉燊丰控股招股书-收益明细）

按工程类别、作为主承建商或分包商角色及按部门划分的收益明细来看，公司主要收入来源于土木工程，但占比逐年下降，来自建筑工程的收入则在2020财年大幅上升；来自公营部门的收入占比从2016财年的97.3%，下降到2020财年的73.7%，与之相对应的是来自私营部门收入占比的提升；2020财年，作为主承建商的收入占比为32.7%，而作为分包商的收入占比则达67.3%。

（誉燊丰控股招股书-毛利及毛利率明细）

毛利率方面，土木工程的毛利率原本远低于建筑工程，但在2019、2020财年连续实现了反超，主要原因在于建筑工程的毛利率大幅降低；相比公营部门，来自私营部门的毛利率则始终占据优势；同样，作为分包商的毛利率也一直高于作为主承建商的毛利率。

（誉燊丰控股招股书-中标率）

各期内的中标率数据显示，波动性较大，2019财年达到27.9%，而2020财年仅有17.2%。

（誉燊丰控股招股书-直接成本明细）

公司开展建造业务的主要直接成本为（其中包括）：分包费；建筑材料成本；直接劳工成本；及机器及设备租赁开支。各期内，分包费、建筑材料成本、直接劳工成本以及机器及设备租赁开支合共分别占总直接成本的90.3%、93.8%、94.5%、93.4%及94.8%。

（誉燊丰控股招股书-资产负债表）

各期内，流动资产净值分别约为2421.0万港元、2874.6万港元、6824.2万港元、6384.2万港元、9761.9万港元，2019财年略有减少。

（誉燊丰控股招股书-现金流量表）

各期内，营运资金变动前经营现金流量分别约为2019.9万港元、3257.7万港元、4100.7万港元、3239.3万港元、5301.9万港元，2019财年出现下降；经营活动所得/（所用）现金净额分别约为2164.6万港元、-1072.4万港元、3847.7万港元、-2217.6万港元、5077.3万港元；年末现金及现金等价物分别约为2679.3万港元、1329.0万港元、5853.1万港元、2690.4万港元、4862.5万港元，均较有起伏。

（誉燊丰控股招股书-主要财务比率）

2016-2020五个财年，流动比率和速动比率均分别约为1.3倍、1.2倍、1.6倍、1.4倍、1.7倍，最近一个财年短期变现能力有所增强；资产负债比率分别约为0.3%、0.3%、0.2%、29.3%、20.6%，虽然最近2个财年上升幅度较大，但仍处于较低水平，财务风险可控。

权益回报率（ROA）分别约为40.4%、66.7%、43.0%、32.9%、36.1%，资产总值回报率（ROE）分别约为10.3%、13.8%、17.5%、10.7%、16.3%，均起伏不定；利息偿付率分别约为443.7倍、5537.6倍、2471.9倍、132.0倍、76.0倍，最近三个财年持续走低。

【观点】誉燊丰控股的历史可追溯至1993年，当时显丰工程于本集团创始人徐继光先生及前任股东及独立第三方黄如先生的管理下开展承接土木工程的业务。目前，公司营收主要依靠土木工程分部，来自建筑工程的收入呈逐年增长之势。同时收入更多来自公营部门及作为分包商承揽业务。

最近5个财年，公司毛利润虽然稳步增长，但总收入和净利润分别于2018、2019财年下滑，毛利率、净利率、ROA和ROE均不稳定，盈利能力的增长持续性欠佳。预计未来公司仍能继续稳健经营，但业绩的成长性或不足，难有中长期投资价值。

六、股权架构（评分：7.5分）

紧随资本化发行及股份发售完成后（并未计及根据购股权计划可能授出的任何购股权），New Brilliance将拥有75% 的已发行股本。New Brilliance 由徐继光先生全资拥有。徐继光先生及NewBrilliance（由徐继光先生全资拥有的投资控股公司）均为控股股东。

现年60岁的徐继光先生为公司主席兼执行董事，负责业务营运的全面策略性管理及发展。37岁的行政总裁兼执行董事徐子扬先生、40岁的执行董事徐慧扬女士均为其子女。上市后，预计主席徐继光先生持股75%，公众人士持股25%。

【观点】公司由徐继光父女三人掌控，为典型的家族式中小建筑企业。同时股权结构干净，上市前由徐继光全资控股，上市后持股75%，负债率低，具备“壳股”的特征。高股权集中度，意味着未来一致性行动较为确定。

一般来说大股东持股比例高，有利于控制权的转让。誉燊丰控股算一个比较干净的壳，不过目前香港壳市场依旧低迷。

七、发行估值（评分：6.5分）

按上市后16亿股的总股本及0.325港元~0.340港元的招股价，可得上市后总市值为5.20亿~5.44亿港元，在港股市场目前所有2574只个股中处于偏下游水平，体量较小。

再按2020财年约4044.9万港元的净利润，计算得出静态市盈率（PE）约为12.86倍~13.45倍，属于香港本土建筑股上市的通常估值水平。

八、保荐人过往业绩表现（评分：7.0分）

本次上市由富比资本有限公司独家保荐，过去共保荐了15家企业上市，首日录得11涨1平3跌，破发率约20%，胜率较可。过去两年内担任过4只新股的独家保荐人，全部是卖壳概念股。

2018年以来有7个项目，暗盘4涨3跌，首日5正2负，表现相对一般。其中富汇建筑控股首日最佳，赏之味则大跌了-32.14%。不过，最近的项目距今都有将近一年时间，可参考意义不大。

九、同行业IPO行情表现（评分：9.2分）

自01月18日挂牌的光荣控股（09998.HK）开始，今年以来共多达18家来自内地、香港、澳门、新加坡、马来西亚等地的建筑类在香港首发上市，其中香港本土建筑企业有7家。

华和控股是香港外墙工程承判商，生兴控股是香港土木工程承建商，智中国际是香港外墙工程及建筑金属饰面工程分包商，新威工程集团是以香港为基地的建筑保护解决方案供应商，德合集团是香港提供装修服务以及维修及保养服务的承建商，智勤控股是以香港为基地的领先模板承造商，天任集团则是香港模板工程分包商。

7只新股除了智中国际在GEM挂牌外，其余均是标准主板小票。暗盘5涨2跌，平均涨幅约+42.00%；首日6涨1跌，平均涨幅约+96.44%。生兴控股、智中国际、新威工程集团、天任集团4只首日翻倍暴涨，整体表现亮眼。都说建筑板块多出妖股，可谓是名不虚传。

小结（总评：6.5分）

誉燊丰控股是香港本地的小型工程承建商，迄今已有27年经营历史。公司于09月25日通过港交所聆讯。近年来，业绩较为波动，基本面平平，非可选价投标的。

来自香港本土、澳门、新加坡、马来西亚等地的建筑股普遍股权集中，方便股权转让，且非流动资产（短时间内不易变现的资产）少，有息负债少，这些都有利于卖壳，因而具有壳资源价值。誉燊丰控股无疑也具备此特征。

短期从新股申购的角度看，该股有稳价机制，无首次公开发售前投资，无基石，盘子细小可操作空间大，短线投机属性强。香港本地小市值建筑股今年“妖股”频出，暗盘与首日涨跌与否，主要看庄家炒作意愿，因而对其IPO行情表现持中性态度。

虽然发行区间很小，值博率不错，但预计一手中签率10%~20%，不是很高。尤其前几只小票暴涨撩拨得人心痒痒，若参与搏傻的资金不少，恐会导致最终回拨。通常规律是，若回拨则下跌，反之则上涨。当孖展小于5被时，可能会出现大涨现象，反之则有可能大跌。所以，最终是否申购，取决于最后一天该股的孖展倍数。目前的情况看，回拨的可能性较大。

【申购建议】审慎参与认购，可酌情考虑。

（注：文中所述观点仅代表个人看法，不构成任何具体的投资意见或建议，请理性对待。市场有风险，投资需谨慎。）

文章来源：尊嘉金融。尊嘉金融子公司是美国SEC和香港SFC持牌机构，新锐互联网券商，提供美股、港股、A股交易，全部O佣金。