【IPO档案】

股票名称：金科服务

股票代码：09666.HK

上市日期：2020-11-17

招股价：41.80港元~47.60港元

每手股数：100股

最低认购额：4807.97港元

招股总数：拟发行1.33亿H股，其中香港发售占9%，国际发售占91%，另有15%超额配股权

募资总额：55.56~63.27亿港元

招股时间：2020年11月05日~11月10日

中签公布日：2020-11-16

联席保荐人：中信证券、华泰国际

募资用途：假设超额配股权并无获行使，并假设发售价为每股股份44.7港元（即本招股章程封页载列的指示性发售价范围的中位数），估计经扣除公司就全球发售应付的包销佣金及其他估计开支后，将从全球发售中收取的所得款项净额约为57.38亿港元。其中，约60%将用于寻求选择性战略投资及收购机会，并进一步发展战略合作伙伴关系以扩大公司业务规模和地理覆盖范围深度及广度，约10%将用于升级公司的数字化及智慧管理系统，约20%将用于进一步发展增值服务，约10%将用作一般业务运营及营运资金。

一、公司介绍

金科智慧服务集团股份有限公司（简称“金科服务”），是中国领先，西南第一的综合智慧物业服务商。按综合实力计，自2016年至2020年连续五年被中指研究院评为中国物业服务百强企业十强之一，自2015年至2020年，连续六年西南地区排名第一。

近20年来，集团向客户提供优质服务，包括各类住宅及非住宅物业，包括但不限于中高端住宅、商业楼宇、产业园、政府公建、高校医院等其他物业。不断拓展全国核心城市群的服务版图。截至2020年06月30日，已打造涵盖中国三个主要地区和其他地区的24个省，直辖市及自治区的庞大的物业管理项目组合。该三个主要地区包括西南地区，华东及华南地区及华中地区。

于往绩记录期，集团的合同建筑面积及在管建筑面积快速增长。按约33.7%的复合年增长率由截至2017年12月31日的约1.39亿平方米增至截至2019年12月31日的约2.49亿平方米。在管总建筑面积按约39.0%的复合年增长率由截至2017年12月31日的约6240万平方米增至截至2019年12月31日的约1.21亿平方米。截至2020年06月30日，共有843个已订约物业管理项目，合同总建筑面积约为2.56亿平方米，及共有487个物业管理项目，在管总建筑面积约为1.30亿平方米。

根据中指研究院的资料，按合同销售建筑面积计，金科集团于2019年在中国物业开发商中排名第八。于往绩记录期，管理几乎所有金科集团项目。截至2020年06月30日，经营176个金科集团项目，在管总建筑面积约为6050万平方米，占比46.6%。上市将构成从金科集团分拆，将向集团提供更好的物业管理业务开发平台及为股东进一步提供最大化的股份价值。

二、行业前景（评分：7.5分）

1.中国物业管理行业

近年来，随着快速城镇化及人均可支配收入的不断增长，物业服务百强企业的在管建筑面积及物业数目迅速增加。物业服务百强企业的在管物业总建筑面积平均数由2015年约2360万平方米增至2019年约4280万平方米，复合年增长率约为16.0%。物业服务百强企业在管物业平均数由截至2015年12月31日的154个增至截至2019年12月31日的212个，复合年增长率约为8.3%。

由于在管物业的建筑面积及数目增长，物业服务百强企业的平均收益由2015年的约人民币5.41亿元增至2019年的约人民币10.40亿元，复合年增长率约为17.8%。根据中指研究院的资料，物业服务百强企业已于中国扩大其版图，物业服务百强企业经营所在的城市平均数由截至2015年12月31日的27个增至截至2019年12月31日的31个。

经过数十年的发展，若干物业服务百强企业已加快服务创新及扩大业务规模。此外，市场集中度不断提升，中国物业管理行业的参与者正面临日益激烈的市场竞争。中国物业管理行业竞争激烈，为了增加彼等各自的市场份额及实现较好的营运业绩，大型物业管理公司积极改善彼等的战略布局并加快扩张步伐。其内部增长及并购可能使物业管理公司面临难以整合所收购业务与现有业务带来的种种挑战。物业服务百强企业在管总建筑面积由2015年约50亿平方米增加至2019年约104亿平方米，复合年增长率约为20.4%。物业服务百强企业的总市场份额由2015年的28.4%增加至2019年的43.6%。物业服务十强企业的市场总份额由2015年的7.6%增至2019年的9.2%。

【观点】在城镇化进程的推动及经济增长刺激下，未来我国的物业管理行业前景继续看好，具备不错的增长空间。同时市场集中度提升的趋势有望加强，出现“强者恒强”的局面，行业竞争也将愈发激烈。

三、市场竞争力（评分：8.0分）

中国物业管理行业分散且竞争激烈。于2019年，在该行业中经营的物业管理服务提供商约有130,000家。中国物业管理市场的集中度不断增加。我们的物业管理服务主要与全国性及区域性物业管理公司竞争。根据中指研究院的资料，于2019年，物业服务百强企业按在管建筑面积计的市场份额约为43.6%。

中国各大物业管理公司的在管建筑面积在过去几年录得稳定增长。近年来，大型物业管理公司的在管建筑面积实现快速增长，从而获得更多优势。由于在管建筑面积增加及有效的成本控制措施，中国各大物业管理公司的盈利能力亦持续改善。

金科服务自2008年起获认可为物业服务百强企业，并自2016年起连续五年蝉联物业服务十强企业。于2020年，在综合实力方面在2020年物业服务百强企业中排名第10位。按西南地区基于在管建筑面积的市场份额计，于2020年在该地区中国物业服务百强企业中排名第一。

【观点】金科服务于2000年成立，并自此开始提供重庆市住宅物业管理服务，截至2020年06月底，已将物业管理服务的版图由重庆市扩展至中国三个主要地区的24个省、直辖市及自治区的133个城市以及其他地区。为拓展物业管理服务，公司从06年开始向独立第三方提供增值服务，并在2013年开始提供社区增值服务。

作为西南第一的物业管理公司，金科服务跻身全国十强，区域龙头地位稳固，规模与实力兼具。在港上市后，能否借助资本市场的力量，进一步扩大市场份额，提升品牌知名度，继续做大做强，还有待继续观察。

四、客户集中度（评分：7.0分）

金科智慧与金科集团（000656.SZ）、控股股东及一家于深圳证券交易所上市的股份有限公司保持长期稳定的关系。金科集团主要从事物业开发及销售业务。根据中指研究院的资料，按合同销售建筑面积计，金科集团于2019年在中国物业开发商中排名第八。于往绩记录期，绝大部分收入来自就金科集团项目提供的物业管理服务。

集团的客户主要包括物业开发商、业主及住户。于往绩记录期，最大客户为金科股份，向其提供物业管理服务及非业主增值服务。于2017年、2018年及2019年以及截至2020年06月30日止六个月，向金科股份提供服务产生的收入分别约为人民币2.58亿元、3.44亿元、5.23亿元及2.82亿元，分别约占总收入的24.6%、22.6%、22.5%及20.6%。五大客户所产生的收入分别约为人民币2.94亿元、3.78亿元、6.01亿元及3.39亿元，分别约占同期总收入的28.1%、24.8%、25.8%及24.8%。

【观点】与大多数物业公司类似，作为分拆上市的子公司，金科服务的最大客户是金科股份，绝大部分收入来自向金科股份提供的物业管理服务。金科服务背靠大型房企金科集团，控股股东金科股份为其输送了很多优质项目。今年前6个月在管面积增至1.29亿方，母公司贡献了营收的40%。

公司目前对金科集团的依赖性仍然较强，但总的占比也不算太高，且一直在努力增加外拓项目，具有较好的自我造血能力。只是从物业费水平来看，内部项目远高于外部拓展的项目。

五、财务数据分析（评分：7.5分）

于往绩记录期，金科服务的收益主要来源于四条业务线：物业管理服务；非业主增值服务；社区增值服务；及智慧科技服务。除上述智慧科技服务外，亦已于业务营运中应用及整合信息技术，以实现更高的营运效率并节省成本。

（金科服务招股书-综合损益表）

由于优质服务、广泛的物业管理项目组合及有效经营，于往绩记录期，集团的总收益及净利润得以实现大幅增长。截至2017年、2018年、2019年12月31日止三个年度，以及截至2019年、2020年06月30日止六个月，分别实现收益约人民币10.47亿元、15.24亿元、23.28亿元、10.05亿元、13.70亿元，相应的同比增速约45.5%、52.7%、36.2%，过去三年复合年增长率约为49.1%。收益有所增加，主要由于因持续且成功的业务扩张令在管总建筑面积增加致使物业管理服务收益增加。

毛利润分别约为人民币2.80亿远、3.91亿元、6.36亿元、2.78亿元、4.33亿元，相应的同比增速约39.3%、62.6%、56.0%，与营收增长趋势保持一致；毛利率约26.8%、25.6%、27.3%、27.6%、31.6%，可见2018年度略有下滑。

净利润分别业务人民币1.14亿元、1.64亿元、3.74亿元、1.66亿元、3.02亿元，相应的同比增速约44.2%、128.4%、82.7%，过去三年复合年增长率约为81.5%；净利率约10.9%、10.8%、16.1%、16.5%、22.1%。

（金科服务招股书-按业务线划分的收益、毛利及毛利率）

各期内，物业管理服务业务分部贡献了绝大部分收入，但过去三年占比持续下降；来自非业主增值服务、社区增值服务、智慧科技服务三个分部的收入占比则均逐年上升；毛利率方面，物业管理服务、非业主增值服务的平均毛利率水平，要低于社区增值服务、智慧科技服务。

（金科服务招股书-资产负债表）

2017-2019三个年度及今年上半年，流动资产净值分别约为人民币2.20亿元、2.85亿元、4.62亿元、12.46亿元，呈逐步增加趋势。

（金科服务招股书-现金流量表）

各期内，未计营运资金变动的经营现金流量分别约为人民币1.44亿元、2.17亿元、4.38亿元、-1.94亿元、3.58亿元；经营活动所得/（所用）现金净额分别约为人民币1.48亿元、2.58亿元、2.37亿元、-9476.5万元、1067.0万元，2019年上半年均为净流出；年/期末现金及现金等价物分别约为人民币4.83亿元、4.16亿元、3.33亿元、1.53亿元、8.43亿元，呈逐年减少趋势。

（金科服务招股书-主要财务比率）

过去三个年度及今年上半年，股本回报率（ROA）分别约为人民币44.6%、50.3%、74.1%、23.5%，逐年提高；总资产回报率（ROE）分别约为4.6%、4.0%、9.1%、7.9%，2018年同比下降。

流动比率分别约为1.2倍、1.1倍、1.2倍、1.5倍，显示出短期变现能力整体向好；资本负债比率分别约为423.5%、714.9%、362.4%、115.9%，起伏不定且均位于较高水平，而今年上半年杠杆下降幅度很大，但仍超出警戒线水平，说明偿债压力偏大。

【观点】财务数据显示，2017年以来，金科集团的营收、毛利润、净利润均保持高速增长，成长性良好。过去三年，得益于业务扩张，公司贸易应收账款，3年时间翻了3倍。

总体来看，在金科智慧服务的四大业务板块中，仅有智慧科技服务业务与科技沾边。2020年中期，该板块营收0.26亿元，占比1.8%已是近三年最高值。收入细分来看，物业管理服务收入始终占比最高，为主要营收来源，增长也较快。然而更为亮眼的是社区增值服务，增速快且毛利率高。2020年上半年由于公共卫生事件的原因，该业务毛利率大幅下滑，预计下半年能恢复正常。不过，超四分之一的收非业主增值服务入为不可持续收入。

另一方面，规模做大的同时，公司在利润率上的表现并不突出。物管费收缴率逐年下滑，多项业务毛利率有所下降。物业管理服务业务的毛利率处在低位增长状态，其余业务的毛利率也出现了不同程度的下滑。

随着业务扩张，金科服务的负债有所增长。而在物业这样一个轻资产运营的行业，资本负债比率在2019年以来虽持续下降，但仍处在较高水平运行，面临较大的偿债压力。此外，公司在研发上的投入也并不多。

整体上，公司基本面良好，但也存在一些不容忽视的问题。预计未来可继续保持稳健运营，具有不错的业绩成长性，中长期投资在可期中也需要进一步观察。

六、首次公开发售前投资（评分：5.0分）

公司于2020年05月及06月曾进行融资，当时发售价10.74元，较中间价折让约72.09%，并设1年禁售期，前期投资者包括中信证券、阳光新兴、华盖卓信投资、天津卓越、磐信上海、高瓴智成等。

【观点】2020年05月融资时的估值为80亿，而此次发售价中间价计估值约283亿。也就是说，不过短短半年的时间，金科服务的估值就暴增了约353%，也实在飙得太多，折价也超7成，好在Pre-IPO投资者所持股份有12个月禁售期（2021年05月解禁），不然真的要成“泥石流”。

七、基石投资者（评分：8.0分）

公司已与基石投资者订立基石投资协议，据此，基石投资者一致同意认购相当于约26.737亿港元（约3.5亿美元）可予购买的港元投资金额的有关数目发售股份。基石投资者包括泰康人寿、Gaoling Fund, L.P.及YHG Investment, L.P.、Snow Lake China Master Fund, Ltd.、中金启融基金、UBS Asset Management（Singapore）Limited、Marshall Wace Asia Limited、Aspex Master Fund、WT Asset Management Limited、3W Fund Management Limited、及China Orient Multi-Strategy Master Fund。

其中，泰康人寿认购5.81亿港元的股份，Gaoling Fund L.P.（高瓴资本）及YHG Investment L.P.、Snow Lake China Master Fund Ltd（雪湖资本）及中金启融基金均以3.88亿港元认购股份，UBSAM（瑞银资产管理）、MWAL及AMF均以2.33亿港元认购股份，WT基金、3W Fund及中国东方资产管理旗下多策略基金China Orient Multi-Strategy Master Fund均以7750万港元认购该股份。

【观点】基石投资者数量为10名，包括泰康人寿、高瓴资本、雪湖资本、中金启融基金、中国东方资产管理公司等一系列国内外知名投资机构，数量不算少，阵容也金光闪现。按中间价计算，合共认购约44.97%发售股份，设6个月售期。

泰康人寿认购1390.5万股，占比约9.78%；高瓴智成、雪湖资本、中金启融基金均认购927.0万股。打新届“一哥”高瓴资本张磊认购5000万美元，占比约6.52%，不过高瓴的金身已破，现而今已经不如往昔吃香。

基石认购比例较高，质量也可以，只是金科服务的IPO行情能否给予市场惊喜，让物业新股的破发潮得到遏制，还需看整个港股市场的物业板块能否走出低迷，走势转强。

八、股权架构（评分：6.5分）

上市构成金科股份的分拆。紧随全球发售（并无计及超额配股权获行使）完成后，金科股份将持有公司总股本的约53.97%。金科股份为一家在深圳证券交易所上市的股份有限公司（股份代号：000656.sz），根据上市规则其将为控股股东。

上市后，预计金科股份持股53.97%，恒业美好持股7.98%，金恒鸿鑫持股0.44%，前期投资者持股16.62%，公众股东持股21%。

【观点】在港IPO后，A股上市公司物业发展商金科股份仍旧掌握公司控制权，持股超一半，较高的股权集中度，意味着未来一致性行的较为确定。

九、发行估值（评分：6.0分）

按上市后632,911,400股的总股本及41.80港元~47.60港元的招股价，可得上市总市值约264.56亿港元~301.27亿港元，在目前港股市场的所有2573只个股中处于上游水平，体量偏大。同时，远高出今年以来在港上市的10只内地物业股约88.70亿港元的上市初始总市值平均水平，仅次于世茂服务（00873.HK）的390.60亿港元。

再按2019年度约3.74384亿元人民币的净利润，根据人民币兑港币最新汇率1:11786，折合约4.41亿港元，计算得出静态市盈率（PE）约59.99倍~68.32倍，远超行业平均水平。但从其近三年的净利润增速角度看，估值倒是也算匹配。

而且今年上半年净利润约人民币3.02亿元，全年利润预估在6亿以上（约7.07亿港元），折合2020年动态市盈率约37.42倍~42.61倍，低于保利物业（06049.HK）约50.66倍的最新TTM市盈率，这样看估值合理。与保利物业、世茂服务相比，金科服务无论是在管合约面积还是营收、利润增速都是最快的。

十、保荐人过往业绩表现（评分：8.0分）

本次上市由中信里昂证券资本市场有限公司、华泰金融控股（香港）有限公司联席保荐。中信里昂证券担任稳价操作人，护盘能力较强，移卡即是代表例子。

中信里昂证券近两年共保荐了24家企业上市，暗盘录得13涨2平9跌，首日16涨2平6跌。今年以来共8个项目，暗盘5正3负，首日6正2平，整体业绩不错，属思摩尔国际表现最佳。

其中，只有思摩尔国际、东软教育是独家保荐；移卡是与野村国际、农银国际联席保荐，担任第一保荐人；京东集团-SW是与美国银行、瑞银联席保荐，为第三保荐人；康基医疗是与高盛、美国银行联席保荐，是第二保荐人；渤海银行是与建银国际、海通国际、农银国际联席保荐，为第四保荐人；泰格医药是与美国银行、海通国际、中金公司联席保荐，是第三保荐人；金辉控股是与农银国际、海通国际联席保荐，担任第二保荐人。

第二保荐人为华泰国际，近两年共11个项目，暗盘录得8涨3跌，首日5涨2平4跌。今年以来共6个项目，暗盘5正1负，首日4正1平1负，业绩尚可。其中开拓药业-B和立德教育均是独家保荐；沛嘉医疗-B是与摩根士丹利联席保荐且为副保荐人；威海银行与中金公司、招银国际联席保荐且担任主保荐人；合景悠活与农银国际联席保荐，是副保荐人；摩根士丹利、摩根大通联席保荐，为第二保荐人。

十一、同行业IPO行情表现（评分：7.5分）

自2014年06月30日彩生活（01778.HK）在香港上市以来，已陆续有多达26家内地物业管理与服务企业成功登港。其中，2014-2017年期间有6家，2018年5家，2019年9家，2020年以来10家。

今年以来在港上市10只内地物业股，暗盘录得7涨3跌，首日7正1平2负。从第一服务控股开始，原本“山河一片红”的物业新股板块情势急转直下，面临估值的下杀，破发潮陡然来临，未来能否回颜，尚是个未知数。

小结（总评：7.0分）

金科服务目前是西南地区排名第1、全国第10的物业管理企业。公司于06月29日向港交所递交招股书，并于10月28日获得聆讯通过，即将于11月17日正式在港上市。

近三年来，公司的收入和利润处于高速增长态势，预期未来可继续从母公司金科集团的庞大土地储备中受惠，业绩向好。不过负债率处于较高水平，过度依赖金科集团，及面临激烈的市场竞争风险，是需要注意的业绩影响因素。

由于整个港股市场的物业板块正处调整阶段，尚待回暖，未来金科服务的中长线投资价值，也还需要边走边看。短期从新股申购的角度看，该股体量较大，静态PE偏贵而动态PE适当；首次公开发售前所持股份有12个月禁售期，但半年估值翻3.5倍成为槽点；基石阵容较豪华，10名基石共计认购公开发售45%左右股份，且均有6个月锁定期；第一保荐人兼稳价人中信里昂证券的护盘能力尚可。

发行价上下限区间约13.88%，公开发售部分最多只回拨到18%，相比通常情况比例较低，绿鞋压力较小，是正面因素。4800港元的一手入场费，也不高，即便破发，损失也相对可控。只是同行业的最近3只新股第一服务控股、合景悠活、世茂服务IPO行情均表现不佳，极大打击了投资者，市场悲观情绪较浓，入金打新上对物业新股的热情大为较低，若金科服务能有不错的表现，则将有助于提振板块情绪。

综合各方面因素来看，对该股的暗盘和首日股价表现持中性态度，若下限定价，吃肉概率会较大。

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