【IPO档案】

股票名称：医渡科技

股票代码：02158.HK

上市日期：2021-01-15

招股价：23.50港元~26.30港元

每手股数：100股

最低认购额：2656.50港元

招股总数：拟发行约1.56亿股，其中香港公开发售占10%，国际发售占90%，另附有15%的超额配股权

募资总额：36.77~41.15亿港元

招股时间：2020年12月31日~2021年01月07日

中签公布日：2021-01-14

联席保荐人：Goldman Sachs高盛、CICC中金公司

募资用途：假设发售价为每股股份24.90港元（即指示性发售价范围的中位数）及超额配股权未获行使，公司估计公司将从全球发售收取的所得款项净额约为36.917亿港元。其中，所得款项净额约35%用于持续加强公司的核心能力，包括数据处理技术和机器学习算法，并提升公司提供客户所需解决方案的能力；约35%用于为业务运营提供资金及进一步进行业务扩张，包括为现有及新市场开发新的应用和解决方案以及在现有或新市场中销售及营销该等新应用程序及解决方案；约20%用于通过战略合伙、投资和收购来进一步丰富公司的生态系统；及约10%用作营运资金及一般企业用途。

一、公司介绍

医渡科技有限公司（简称“医渡云”），提供基于大数据和人工智能（AI）技术的医疗解决方案。公司向医疗行业的主要参与者（包括医院、制药、生物技术及医疗设备公司、研究机构、保险公司、医生和患者以及监管机构及政策制定者）提供服务并与之开展合作。根据安永报告，于2019年，公司的收入在中国所有医疗大数据解决方案提供商中排名第一，在中国医疗大数据解决方案市场中的市场份额为5.0%。

公司利用YiduCore随后开发了一套医疗解决方案，使生命科学公司能够进行智能药物开发、提供为医生和医院赋能的智能医疗服务，并使监管机构及政策制定者能够进行智能监控和政策制定。仅于2017年底开始业务模式商业化，且目前仍处于发展的早期阶段。随着服务的市场变得愈发成熟，将继续确定及完善商业化策略。目前经营三大业务分部：大数据平台和解决方案、生命科学解决方案以及健康管理平台和服务。

二、行业前景（评分：8.5分）

根据安永报告，按截至2019年12月31日止年度的国家医疗开支9,314亿美元计算，中国是世界第二大医疗市场，自2016年以来以11.2%的复合年增长率增长。

2019年中国医疗行业内医疗信息化投资总额为人民币1,456亿元，预计到2024年将增长至人民币3,567亿元，复合年增长率达19.6%。中国医疗大数据解决方案市场2019年的规模为人民币105亿元，预计到2024年将增长至人民币577亿元，复合年增长率达40.5%。医疗大数据解决方案整体渗透率（指医疗大数据解决方案的销售收入占中国医疗信息化投资总额的百分比）预计将从2019年的7.2%增长至2024年的16.2%。

除了医疗大数据解决方案市场的强劲增长势头之外，也有其他新涌现的市场机会，例如互联网医疗市场。中国互联网医疗市场由在线问诊、健康管理、医药电子商务及保险合作组成，其自2015年以来增长强劲。按总收入计算，中国互联网医疗市场的总规模预计将从2019年的人民币529亿元增长至2024年的人民币2,570亿元，复合年增长率为37.2%。

【观点】在政策的推动下，整个医疗大数据行业迎来黄金发展期。医疗大数据解决方案市场堪称优质赛道，目前国内该行业的渗透率较低，未来增长潜力巨大，天花板很高，发展前景非常看好。

三、市场竞争力（评分：7.5分）

根据安永报告，于2019年，医渡科技的收入在中国所有医疗大数据解决方案提供商中排名第一，在中国医疗大数据解决方案市场中的市场份额为5.0%。凭借YiduCore，为中国500多家医院（涵盖超过120家三甲医院，其中64家位列中国150强医院）以及不同行政级别的监管机构及政策制定者提供了大数据平台和研究驱动型解决方案，获授权处理及分析了来自3亿多患者的超过13亿条时间轴医疗记录，以获得深刻的洞见与知识，以及成功启动并开始三个业务分部的多个医疗解决方案的商业化。

公司的研发活动旨在透过投资AI技术和信息安全，以开发和采用前沿AI和数据安全技术，增强YiduCore的核心能力，凭借YiduCore改进服务和解决方案以满足客户的关键需求并优化和增强技术基础架构。截至2018年、2019年及2020年03月31日止财政年度以及截至2020年06月30日止三个月，分别产生人民币1.54亿元、2.58亿元、2.64亿元及4830万元的研发开支。

【观点】经过6年的发展，医渡科技成长为垂直医疗健康领域的行业龙头，在客户获取及了解产品需求上具备优势，但公司的护城河还不够宽，在二级市场的探索中仍有一些难以规避的风险。

首先，就收入而言，公司在2019年所有医疗大数据解决方案服务供货商排名中位居榜首，然放宽到整个行业来看，2019年中国十大医疗大数据解决方案服务供货商销售收入总计约占市场份额的32.3%，其中医渡科技仅占5.0%，市占率并不算很高。

虽然所处的赛道较为分散，但也竞争激烈。如今京东、阿里和平安银行等互联网大佬已经纷纷瞄上了互联网医疗这块处女地，医疗大数据这块市场的出现很难不被这些巨头盯上，一旦资本入场，医渡科技现有的优势或难以持久。

其次，医疗大数据板块也不同于单纯的药品研发，目前尚无标准模板，无论是技术研发还是商业化路径，均有待进行更多的实践探索，即使能够成功赴港上市，公司在未来的一段时间内或许还是处于试错阶段。

再者，公司在招股书中表达出有拓展海外市场的愿景，并将东南亚市场作为医渡云的国际化第一站。但事实上，其目前在国内市场也仍处于早期扩张阶段，还需要不断用优质的解决方案留存更多的客户，再加上海外市场的排他性等不确定因素的加持，想要同时兼顾两个市场并不会是件容易的事。

总而言之，公司目前所面临的行业难题颇为冗杂，即便未来行业增长潜力得到释放，也可能会令竞争对手更加重视。一旦其他参赛者发力后，其原本奠定的优势具体能维持多久，尚是个未知数。

四、客户及供应商（评分：3.0分）

截至2018年、2019年及2020年03月31日止财政年度以及截至2020年06月30日止三个月，从五大供应商的采购总额分别占总采购的45.3%、23.6%、36.9%及45.0%。五大客户所贡献的收入分别占总收入的89.7%、40.9%、48.0%及66.6%。

【观点】目前医渡科技的客户集中度偏高，对大客户严重依赖。不过未来随着公司业务范围的不断拓宽，以及客户数量的持续增加，将有助于降低客户集中度，分散大客户风险，为经营及业绩表现带来更进一步的助推。

五、财务数据分析（评分：7.0分）

（医渡科技招股书-综合损益表）

截至2018年、2019年、2020年03月31日止三个年度，以及截至2019年、2020年06月30日止三个月，医渡科技分别获得客户合同收入约人民币2272.7万元、1.02亿元、5.58亿元、2481.5万元、1.70亿元，相应的同比增速约348.9%、447.1%、586.7%。由于最初的收入基数很小，所以看起来增速非常高。

截至2020年06月30日止三个月的收入增加亦包括向国外政府销售医疗设备和其他COVID-19预防用品。倘扣除截至2020年06月30日止三个月自销售防疫用品的一次性收入人民币7680.0万元，则截至2020年06月30日止三个月的总收入将由人民币1.70亿元减少至9360万元。

销售及服务成本分别约为人民币2366.1万元、9630.0万元、4.12亿元、2292.1万元、1.39亿元，相应的同比增速约307.0%、327.4%、506.0%，随营收增长而不断扩大；占总收益的比重约104.1%、94.4%、73.7%、92.4%、81.5%，呈不断下降趋势，可见成本控制见成效。

毛利润分别约为人民币-93.4万元、571.3万元、1.47亿元、189.4万元、3150.2万元，相应的同比增速约711.7%、2465.0%、1563.3%；毛利率约-4.1%、5.6%、26.3%、7.6%、18.5%，形势向好。

净利润分别约为人民币-9.78亿元、-9.34亿元、-15.11亿元、-6.67亿元、-5.06亿元，相应的同比增速约4.6%、-61.9%、24.1%；净利率约-4304.9%、-915.3%、-270.8%、-2686.4%、-296.8%。录得整个往绩记录期间的累计亏损，乃主要由于巨额研发开支、行政开支及可转换可赎回优先股及可换股票据公允价值亏损。

随着公司利用YiduCore引进并推出新的医疗解决方案，经营业绩于往绩记录期间持续提升。尤其是，自截至2019年03月31日止财政年度以来，收入实现加速增长且毛利持续增长并扭亏为盈。同时，亏损及经调整净亏损自截至2019年03月31日止财政年度以来一直在下降。

（医渡科技招股书-主要营运数据）

于往绩记录期间，总收入增长及三个分部各自收入增长较为显著。收入增长主要受客户基础的增长及加强与现有客户的关系所驱动。例如，就大数据平台和解决方案分部而言，医院客户数目从截至2018年03月31日止财政年度的37家增加到截至2019年03月31日止财政年度的51家，并进一步扩展到截至2020年03月31日止财政年度的71家且向医院提供的解决方案亦有所增加，覆盖的监管机构及政策制定者在各个财政年度从1个增至6个，并进一步增至14个。

截至2020年06月30日止三个月的收入增加亦包括向国外政府销售医疗器械和其他COVID-19预防用品产生的一次性收入。就生命科学解决方案分部而言，活跃客户数量从截至2018年03月31日止财政年度的9个增至截至2019年03月31日止财政年度的37个，并进一步增至截至2020年03月31日止财政年度的74个。总体收入留存率于截至2019年03月31日止财政年度为162%，而于截至2020年03月31日止财政年度为125%，而于该等期间，核心制药、生物技术及医疗器械公司客户的收入留存率分别为171%及152%。

（医渡科技招股书-各分部收入的绝对金额及占总收入的百分比）

公司自三个主要经营分部产生收入：大数据平台和解决方案、生命科学解决方案以及健康管理平台和解决方案。自大数据平台和解决方案、生命科学解决方案的所得收入总额于往绩记录期间有所增加，并预期自两个分部所得收入绝对金额于可预见未来将会继续增长。

健康管理平台和解决方案于截至2019年03月31日止财政年度开始产生收入，且于往绩记录期间余下期间继续增加。健康管理平台和解决方案所得收入主要来自于以品牌「因子云」提供的保险科技解决方案。公司于2020年02月推出因子健康，预期该业务分部将具有可观的增长潜力。

（医渡科技招股书-现金流量表）

2018-2020三个财年及2020财年前3个月，流动资产/（负债）净额分别约为人民币5.05亿元、4.41亿元、-22.47亿元、-25.66亿元，自2020财年以来为大幅净流出状态。

各期内，经营活动（所用）/所得现金净额分别约为人民币-1.68亿元、-3.73亿元、-3.61亿元、-8966.0万元、4118.6万元，乃主要归因于除所得税前亏损，部分被可转换可赎回优先股及可换股票据公允价值变动抵销，直到截至2020年06月30日止三个月才录得净流入；年末/期末现金及现金等价物分别约为人民币5.60亿元、3.06亿元、7.20亿元、7.53亿元、8.38亿元，2019财年同比大幅减少。

（医渡科技招股书-净利润及经调整后净利润）

各期内，经调整后净利润分别约为人民币-2.53亿元、-4.19亿元、-3.22亿元、-1.30亿元、-7596.2万元，相应的同比增速约-65.8%、23.1%、41.7%；经调整后的净利率约-1112.9%、-411.1%、-57.8%、-525.0%、-44.6%。

【观点】由于所处赛道潜力得到认可，自2018财年以来，医渡科技的客户合同收入和毛利润自然也就水涨船高，毛利率也随之得到改善。大数据平台和解决方案是公司最主要的收入来源，2018-2020财年的复合增长率为176.11%。

但不可否认的是，即使有着多重利好的加持，公司却依然没有摆脱医疗行业的通病，即亏损与投入居高不下，多家知名机构、投行的融资也未能延缓亏损速度，这或许也是其急于赴港输血的重要原因。

从招股书数据中可以发现，除了研发成本，公司的行政开支、销售开支、硬件和软件成本、员工工资和福利、外包服务费、管理费用同样居高不下。其对于赴港融资用途的说明来看，公司为了扩大核心竞争力，一直在持续扩张业务、丰富生态系统，这也是一笔不小的开支。

虽然公司毛利率水平不高及亏损严重，但盈利水平逐渐上升，未来何时能正式实现扭亏为盈，还需要继续关注。总的来说，行业想象空间大，公司的成长潜力还是很值得期待的。

六、首次公开发售前投资（评分：8.0分）

医渡科技在成立前已经获得了十一轮首次公开发售前投资，总额超过3.37亿美元。首次公开发售前投资者包括私募股权基金、主权财富基金及其他专业投资公司，部分公司专注于医疗行业及/或大数据行业。

自2014年成立以来，公司于2014年12月至2019年12 曾进行多轮融资，当时发售价较中间价折让约94.4%至23.6%，并设6个月禁售期。其中前期投资者包括CEO宫盈盈全资拥有的Sweet Panda Limited、百奥财富、和玉资本、阳光人寿保险股份有限公司旗下的Sunshine Longevity、GIC全资控股的Astonish Investment、中投国际旗下的立德投资、腾讯分别控股的公司意像架构投资和Parallel Solar Investment、国有企业贵阳市大数据产业集团、贵阳市工商产业投资集团。

根据公司递表前融资的历史，A轮融资0.87亿元，阳光人寿保险投资可转换票据0.3亿；B轮由GIC全资控股的Astonish Investment领投融资0.9亿元；C轮由腾讯控股的意象架构投资和Parallel Solar Investment Limited，以及贵阳市大数据产业集团领投融资1.5亿元；2019年底达成3,000万美元（约2.34亿港元）C++投资协议。

11轮融资累计融资3.37亿美元，C轮融资投后估值达18.3亿美元，每股12.2745美元，总股本约1.49亿股。截止2019年12月30日，最后一轮投后估值为21.3亿美金（约165亿港币）。

【观点】医渡云短短六年的经营历史，但融资却高达数轮，且首次公开发售前投资者阵容较为强大，其中不乏GIC、腾讯、阳光保险等知名机构。无论关于公司创始人宫盈盈（宫如璟）背后的种种传说真假如何，仅从融资来看，就足以证明管理层人脉非常广，相当有手腕和能力，毕竟能给公司持续拉来这么多资金，没有背景和资源是很难做到的。

七、基石投资者（评分：8.2分）

公司已与基石投资者订立基石投资协议，据此，基石投资者已同意在若干条件的规限下按发售价认购总金额2.10亿美元（约16.276亿港元）可购买的发售股份数目。基石投资者包括OrbiMed Funds（奥博资本）、加拿大退休金计划投资委员会、Yaqut Sdn Bhd（文莱投资局）、Tencent Mobility Limited（腾讯控股的全资附属公司）、Velmar Company Limited（嘉里控股）、Matthews Funds（铭基环球投资）、3W Fund Management Limited及中国东方国际资产管理有限公司。

引入的八名基石投资者，合共认购2.1亿美元等值股份，其中OrbiMed Funds、加拿大退休金计划投资委员会及文莱投资局旗下Yaqut Sdn Bhd各认购4,000万美元，腾讯（00700.HK）附属Tencent Mobility、嘉里控股旗下Velmar Company Limited、Matthews Funds及3W Fund Management各认购2,000万美元，另外中国东方认购1,000万美元。

【观点】基石阵容来头不小，奥博资本、腾讯（00700.HK）、Matthews Funds、3W Fund等大名鼎鼎的机构或公司赫然在列。按中间价计算，约佔发售股份41.78%，设6个月禁售期，认购比例较高。

八、股权架构（评分：7.5分）

医渡科技成立于2014年，由85后宫盈盈（现任执行董事、CEO、董事长）、孙喆、同为85后的徐济铭（现任高级副总裁、CTO）以及何直（现任首席创新官）创立。IPO前，宫盈盈持股为53.52%，为大股东；阳光保险全资控股的Sunshine Longevity持股8.06%；GIC全资控股的AstonishInvestment持股12.89%；腾讯持股4.37%。

紧随全球发售完成后，创始人、执行董事、首席执行官兼董事长宫盈盈女士拥有权益并控制的已发行股份将占已发行股份的44.23%（假设超额配股权未获行使且概未根据首次公开发售前购股权计划、首次公开发售后购股权计划及首次公开发售后股份奖励计划而发行任何股份），且因此将于上市后成为公司的控股股东。宫盈盈女士通过其全资拥有的中间公司（即Sweet Panda Limited）持有公司的权益。

现年36岁的宫盈盈为执行董事、董事长、首席执行官兼创始人，负责公司的整体战略、业务开发与管理。执行董事为宫盈盈、杨晶、闫峻、张实；非执行董事为高永梅；独立非执行董事为马维英、潘蓉容、张林琦。宫盈盈官网的名字为宫如璟，据官网介绍，宫盈盈一直使用宫如璟这个名字。

上市后，预计创始人宫盈盈女士持股44.23%，联合创始人孙喆先生持股0.55%，阳光保险持股10.65%，其他前期投资者持股27.21%，基石投资者持股7.25%，公众持股10.1%。

【观点】宫盈盈与36岁的高级副总裁徐济铭是一对夫妻，二人属于夫妻档把持公司。不论网络上关于宫盈盈的传闻如何，单就医渡云上市后的控制权来讲，依旧继续掌握在其手里。虽然由于众多前期投资者的入股，公司股权有所分散，但集中度仍然相对较高，未来一致性行动较为确定。

九、发行估值（评分：5.0分）

按上市后901,762,010股的总股本及23.50港元~26.30港元的招股价，可得上市总市值约211.914亿港元~237.163亿港元，在目前港股市场的所有2587只个股中属于上游水平，可排至200多名，体量较大。

由于公司尚处于亏损状态，故而不适宜采用市盈率（PE）法进行估值。若从市销率（PS）估值法来看，截至2020年03月31日止财年的客户合同收入约为人民币5.58亿元，根据人民币兑港币最新汇率1:1.2008，折合约6.70亿港元，计算得出PS约为31.63倍~35.40倍，高于行业平均水平，不算便宜。

十、保荐人过往业绩表现（评分：8.1分）

本次上市由高盛（亚洲）有限责任公司于中国国际金融（香港）证券有限公司联席保荐，高盛担任价格稳定操作人，可谓国内外顶级投行强强联手。

第一保荐人为高盛，近两年共保荐了19家企业上市，暗盘录得16涨1平2跌，首日15正4负，迄今破发的有5只，业绩出色。高盛在医药类和二次上市的公司中经常可以看到它的影子，尤其对医疗保健类新股情有独钟。2020年以来有14个项目，暗盘12涨1平1跌，首日11正3负，至今3只破发。

其中，只有百胜中国-S和中通快递-SW两只回归中概股是独家保荐；诺诚健华-B、欧康维视生物-B均是与摩根士丹利联席保荐，且为副保荐人；康基医疗与中信里昂证券、美国银行联席保荐，担任第一保荐人；海普瑞与摩根士丹利联席保荐，是主保荐人；华住集团-S与招银国际联席保荐，为第一保荐人；再鼎医药-SB与摩根大通、花旗联席保荐，是第二保荐人；嘉和生物-B与摩根大通、杰富瑞集团联席保荐，为主保荐人；云顶新耀-B、药明巨诺-B、德琪医药-B分别与美国银行、UBS（瑞银）、摩根大通联席保荐，且都是第一保荐人；华润万象生活与建银国际、中金公司、花旗联席保荐，为第四保荐人；加科思-B与中金公司联席保荐，是主保荐人。

第二保荐人为中金公司，近两年共保荐了29家企业首发上市，暗盘录得17涨2平10跌，首日14正5平10负，迄今破发的有13只；2020年以来共13个项目，暗盘9涨4跌，首日9正2平2负，至今破发的有4只，业绩不错。

13个项目中，只有祖龙娱乐是独家保荐；网易-S是与瑞信、摩根大通联席保荐，担任第一保荐人；农夫山泉、明源云、远洋服务分别与摩根士丹利、花旗、花旗联席保荐，都是主保荐人；泰格医药与美国银行、海通国际、中信里昂证券联席保荐，为第四保荐人；威海银行与华泰国际、招银国际联席保荐，是第二保荐人；先声药业与摩根士丹利联席保荐，为副保荐人；世茂服务与摩根士丹利联席保荐，是主保荐人；万国数据-SW与摩根大通、美银美林、海通国际联席保荐，为第三保荐人；华润万象生活与建银国际、花旗、高盛联席保荐，是第二保荐人；蓝月亮集团与美国银行、花旗联席保荐，为第二保荐人；加科思-B与高盛联席保荐，为副保荐人。

小结（总评：8.0分）

医渡科技于2020年08月向港交所递交招股书，12月13日正式通过港交所聆讯，是最近一众招股的新股中热度最高的。公司业务为具有高憧憬度的云端大数据医疗分析，目前处于龙头地位，属容易受到市场热炒的云计算概念股。

基本面上看，公司近几年收入及毛利润增速很高，体现出不错的业绩成长性，只要稳步发展，中长期扭亏为盈指日可待。短期从新股申购的角度看，盘子偏大，有绿鞋机制，股东背景强劲，Pre-IPO投资者及基石阵容中均有著名机构参与，且基石锁定了超四成的发售股份。王牌保荐人高盛与中金合力保驾护航。

由于同期大多数新股体量都较小，医渡科技无论从行业赛道、成长潜力、股东背景、基石阵容、保荐人团队等各个方面，都是相对最为出众的，自然也最受资金追捧。情绪与资金的加持下，预计最终超购会上千倍，一手中签率5%-15%。

多种因素相交杂下，对该股的IPO行情持正面态度，料暗盘和首日股价走势具有较高的上涨确定性，破发可能性小。

【申购建议】积极参与认购。

（注：文中所述观点仅代表单方观点，不构成任何具体的投资意见或建议，请理性对待。市场有风险，投资需谨慎。）

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