房地产持续向好，而房地产开发投资同比增速却不断下降。据民生固收分析，若房地产库存明显去化，未来房地产开发投资可能会企稳回升，但目前仍存不确定性。

　　据国家统计局数据，1-11月全国房地产销售面积和销售额双双加速增长。特别是，在办公楼和住宅销售大增的背景下，销售额大增。国家统计局投资司高级统计师李皎表示，商品房销售略有好转，主要原因是11月份重点城市销售增速提高。

　　然而，房地产开发投资就没有这么乐观了。国家统计局数据显示，1-11月，全国房地产开发投资同比增长仅1.3%，较前值回落了0.7个百分点。

　　民生固收的研究报告表示，2015年销售回暖呈现结构化特征，主要得益于房地产救市措施频出和实体缺资产。由于实体缺资产，大量货币流动性只能追逐供给稀缺的金融品，所以结构上看，一线城市房地产销售回暖更为明显。

　　虽然各地均存在政策支持（而且某种程度上，放松政策还向非一线城市倾斜），但房产价格和投资收益在城市间还是分化显著，即一线城市大涨，二线城市微涨，三线城市持平。

　　与去年同期相比，仅一线城市房价增长于年中转正，且截至2015年11月末已较去年增长15%；而二三线城市房价仍处于下跌态势，但跌幅有所收窄。

　　尽管房地产销售态势良好，但房地产销售-房地产库存去化-房地产投资-宏观增长（上下游产业链+财政收入）的传导机制是否回归还存在不确定性，房地产销售好转能否有效去化房地产库存是关键。

　　2012年末房地产曾因销售旺盛而带来了一波新建的浪潮。

　　那么，如今的房地产销售持续好转是否也如2012年末一般，将引起房地产投资新建的增长？据民生固收分析，答案是否定的。

　　首先，从绝对数值上看，如今的房地产库存规模尚未去化至低水平，不足以吸引地产商主动补库存。

　　由于待售面积指标并不能全面反映库存情况，宽口径的房地产库存应当包括：已竣工待售商品房，在建待售商品房和已购地未开工商品房。与2012年末相比，已竣工的待售商品房面积增长约91%，在建待售商品房面积增长约35%，已购地未开工商品房面积小幅回落约6%。因此，如今的房地产库存规模较2012年末至少增长了30%，压力山大。

其次，从去化周期上看，如今的商品房库存形式也不及2012年末乐观。

　　由于已购置未开发土地上的商品房类型在未开工无法确定，且已购地未开工商品房在库存总量中占比很低，因此我们使用已竣工待售商品房和在建待售商品房的规模来计算去化周期。结果表明，2012年末商品房库存去化周期约 17个月，而如今这一指标达到32个月。因此，商品房库存去化情况远未达到吸引地产商大规模拿地开工的水平，房地产开发投资难现大幅增长。

再次，房地产销售好转呈明显的“区域分化”特征。

　　从结构上看，一线城市销售回暖最为明显，其库存压力也相对较小。与 2012 年末相比，一、二、三线城市的库销比分别增长了19.3%、6.5%和 94.2%，三线城市的库存过剩问题较一二线城市更为严重。但由于一线城市房地产开发投资比重占比较低，一线城市较短的去化周期也无法带动全国房地产投资企稳。

最后，人口结构改变也将导致房地产开发投资逐渐失去需求端的支持。

　　一般而言，商品房需求主要包括首置型需求、改善型需求两类，但真正对去库存有效的需求类型还是首置型需求。20-29岁婚龄人口往往是首置型需求的主力，但不论从人口结构还是从绝对规模看，其都处于下行趋势。因此，从中长期看，商品房整体需求弱势仍在，地产商缺乏大规模开工新建的动力。

　　此外，商品房投资价值的减弱将抑制投资人群消化库存的动力，同样不利于开工新建回暖。