我们时常讨论泡沫，但你知道么，资产泡沫严格意义上说有四类。据商业内幕(Business Insider)报道，一项新近研究梳理了1870年以来的资产泡沫，最终发现这些泡沫可以被分为四大类，分别是：无信贷泡沫的股市泡沫、信贷推动下的股市泡沫、信贷增长均衡的房产泡沫、杠杆型房产泡沫。

　　经济学家研究得出的结论是，第四种资产泡沫，即杠杆型房产泡沫是最恶性的。

　　通过分析，经济学家发现，经历了杠杆型房产泡沫的经济体若要从衰退中彻底复苏，通常来说，在泡沫破裂后，平均需要五年时间。

　　上个世纪90年代的日本就提供了一个教科书式的案例：当时日本房地产泡沫破裂后，国内经济长期处于萧条状态。那个时候，日本经历的正是“最恶性”的杠杆型房产泡沫。

1

鼎盛期：

卖掉东京就可以买下整个美国

　　日本楼市究竟是如何走到这一步的呢？在弄清这个故事前，先来简单了解下二战日本楼市整体发展趋势。

　　当时，日本经济从废墟上开始快速发展，土地价格保持较高增长。根据日本不动产研究所数据，从1960年至1990年的30年间，日本六大城市地价上涨了56.1倍。30年里，地价飙升了三次，分别对应1961年、1973年和1990年。

　　不过，每日经济新闻(微信号：nbdnews)记者注意到，前两次大涨时，日本国内经济同期处于8%以上的高增长时期，因为有基本面支撑，并没有形成泡沫，而第三次则迥然不同。

　　故事还要从1985年9月说起，当年发生了一件足以载入史册的大事，其影响之深远，争议之大，以至过去这么多年了，人们仍不时提起。

　　1985年9月22日，世界五大经济强国(美国、日本、德国、英国和法国)在纽约广场饭店达成了著名的“广场协议”。

　　当时，因美元汇率过高，造成大量贸易赤字，陷入困境的美国与其他四国发表共同声明，联合干预外汇市场，使美元对日元及马克等主要货币有秩序性地下调，以解决美国巨额贸易赤字。

　　此后，日元迅速升值，1985年9月，美元兑日元在1美元兑250日元上下波动，协议签订后不到3个月的时间里，日元兑美元迅速升值到1美元兑200日元左右，升幅达20%。

　　由于汇率的剧烈变动，由美国国债组成的资产发生账面亏损，大量资金为了躲避汇率风险而进入日本国内市场。

　　1985年到1986年间，在日元急速升值背景下，日本企业国际竞争力开始降低，日本政府为了补贴受到打击的出口产业，实行金融缓和政策，进而催生了过剩的流通资金。与此同时，日元的升值也助推了国内浓厚的投机氛围。这种投机热情在股票和土地交易市场集中暴露出来。

　　而土地更是受到所谓“土地不会贬值”的神话影响，以转卖为目的的土地交易量增加，地价开始上升。20多年前的日本，总是能听到日本人颇为自豪地说：“你知道吗？如果把东京的地皮全部卖掉，可以买下整个美国！”

　　此话不假。当时东京23个区的地价总和确实达到了可以购买美国全部国土的水平，而银行则以不断升值的土地作为担保，向债务人大量贷款。地价上升也使得土地所有者的账面财产增加，刺激了消费欲望，从而导致了国内消费需求增长，进一步刺激了经济发展。当时的日本，如果借用“小沈阳”小品里面一句经典台词，那就是“不差钱！”

2

崩盘时：

房地产市值占GDP比重一度高达200%

　　然而，被热钱冲昏头脑的人们，却忽略了一个冰冷的现实：从1974年起，日本城镇化率已达到74.9%时，日本住宅建设量达到第一个高峰，1987年再创新高。从住房饱和度看，1968年日本户均住房套数首次超过1，意味着住宅短缺时代已经成为过去式。反观1961年和1973年的两次地价大涨，均处于国内住宅需求旺盛时期。第三次地价大涨，则脱离了自住需求的有效支撑。

　　1986年，日本出现了短暂的经济衰退，出于对日元升值的恐惧，从1986年 1月到1987年2月，日本银行连续五次降低利率，将央行贴现率从5%降低至2.5%，这一水平不仅为日本历史最低值，在当时世界主要国家中也是最低。过度扩张的货币政策，造成了大量过剩资金。

　　在市场缺乏有利投资机会的情况下，过剩资金通过各种渠道流入股票市场和房地产市场，造成资产价格大幅上涨。1986年~1990年，东京、大阪等六大城市的价格指数平均增长了三倍以上。

　　一言以蔽之：上世纪80年代中后期，日本楼市本已处于供过于求的状态，在越来越多资金的疯狂涌入下，楼市供求失衡进一步被打破，资产泡泡越吹越大。

　　国际上对界定房地产泡沫，有一个重要的指标，即房地产市值与GDP的比值，如果房地产的市值过大，远超过GDP，那么就形成了泡沫。美国次贷危机爆发时，这一比值上升到了172%，随后酿成了史无前例的金融危机。日本楼市泡沫破裂时，国内房地产市值是GDP的2倍。以下图为例，蓝色线条是东京房地产市值占GDP比重的走势图，可以看到1988年时，单是东京地区这一比值已经达到140%以上，泡沫程度可见一斑。

　　1989年，日本泡沫经济迎来了最高峰。当时日本各项经济指标达到了空前的高水平，但是由于资产价格上升无法得到实体经济的支撑，日本经济开始走下坡路。

　　感受到压力的日本政府，决定改变货币政策方向。1989年至1990年，日本银行五次上调中央银行贴现率，从2.5%上调至6%。同时，日本银行要求所有商业银行大幅削减贷款，到1991年，日本商业银行实际上已经停止了对不动产业的贷款。

　　中央银行刻意挑破泡沫，但过于急剧的货币紧缩加速了资产市场的崩溃。

　　货币政策的突然转向首先挑破了日本股票市场的泡沫，1990年，日本股票价格开始大幅下跌，跌幅达40%以上，股价暴跌几乎使所有银行、企业和证券公司出现巨额亏损。紧跟其后，日本地价也开始剧烈下跌，跌幅超过46%，房地产市场泡沫随之破灭。

　　泡沫经济破灭后，日本出现了长达10年之久的经济衰退。

　　作为1980年代的世界第二大经济体(1978年时超过了苏联)，日本结束经济起飞后快速蹿升之势，逐渐演变为缓慢增长、停止增长乃至严重衰退，到了1990年代中期又经历货币快速贬值，从此一蹶不振，泡沫经济破裂、崩盘，十余年未恢复元气。可以毫不夸张地说，日本楼市泡沫引发的长达数十年的经济衰退，已成为全球其他国家竭力回避的一个错误示范。

　　下图为日本楼市泡沫破灭后，一些居民流离失所。