IPO曝光华安证券多路风险潜藏 经纪业务占比达七成

　　文 | 《投资时报》研究员 黄凤清

　　2013年、2014年和 2015年经纪业务贡献的收入占营业收入总额的比例分别为79.44%、62.93%和 71.65%，远高于行业水平，业务大量集中于安徽省内

　　随着4月27日顺利过会，已经等候整整两年的华安证券终于向着A股的大门迈进了一大步。这家老牌的证券公司，将继国元证券[股评]后成为安徽省第二家上市券商。

　　华安证券本次IPO拟公开发行新股不超过8亿股，占发行后比例不超过 22.09%。发行募集资金扣除发行费用后，拟全部用于补充公司资本金。

　　2015年股票市场大幅震荡，年成交金额创证券市场成立以来最高纪录，券商业绩出现了爆发式增长。华安证券2015年营业收入同比大增125.8%，达到38.16亿元。正因为高度依赖市场活跃程度，若未来股票市场进入低迷期，成交量大幅萎缩，券商业绩存在大幅下降的不确定性。

　　除了证券行业固有的风险，经纪业务收入占比较高的华安证券还存在着收入构成集中的风险，市场的波动及佣金率的变化将对公司业绩有着极其明显的影响。此外，作为一家总部设在安徽省的证券公司，华安证券超过八成的股基交易额来自省内。公司业绩受区域因素影响明显，区域集中风险较大。

　　高度依赖经纪业务

　　中国证券业在目前发展阶段的主要特征之一，就是证券公司普遍存在收入来源相对单一、对经纪业务等传统业务依赖性较重。国内券商业务普遍以经纪业务、自营业务和投资银行业务为主，其中经纪业务对收入贡献普遍较高。根据中国证券业协会统计，2013 年、2014 年、2015年全行业证券公司代理买卖证券业务净收入占证券行业总体营业收入的47.68%、40.32%和 46.79%，经纪业务仍是证券公司主要的收入来源。

　　而与行业及可比公司相比较，华安证券经纪业务收入占营业收入的比重偏高，对经纪业务的依赖更为明显。2013年、2014年和 2015年华安证券经纪业务贡献的收入占营业收入总额的比例分别为79.44%、62.93%和 71.65%，远高于行业水平。而同样来自安徽的可比公司国元证券，2013年、2014年经纪业务收入占营业收入的比重仅为48.5%、35.94%。

　　毫无疑问，经纪业务也是华安证券最主要的利润来源。2013年、2014年和 2015年华安证券经纪业务利润占公司利润总额的比例分别为 127.70%、70.82%和 78.24%。

　　收入及利润构成高度集中无疑存在着较大的风险。券商经纪业务可谓是“看天吃饭”，受证券市场行情的影响很大。而行情走势、市场交易量往往受到国家政治环境、经济政策、市场流动性、上市公司经营情况等多种复杂因素影响，使得经纪业务收入存在一定波动。一旦市场行情转坏、交易趋冷，经纪业务收入大幅下滑将对公司整体营业收入和利润情况产生重大不利影响。华安证券招股说明书指出，如果二级市场成交活跃度出现大幅下滑，将导致公司经纪业务收入、利润大幅减少，甚至降幅超过 50%以上的风险。

　　竞争激烈佣金率下降

　　经纪业务收入还会受到佣金率水平的影响，而佣金率水平主要取决于市场竞争、客户构成等因素。

　　目前，券商业务同质化竞争明显，行业整体佣金率逐年下滑。2013-2015年，市场平均佣金率水平分别为0.079%、0.067%和 0.056%。同期华安证券平均佣金率分别为 0.109%、0.094%和0.079%，尽管高于市场平均水平，但同样呈逐年下降趋势。

　　随着金融体制改革的全面深化，互联网金融将对传统经纪业务的经营模式产生巨大冲击。2013 年 3 月，中国证券业协会发布《证券公司开立客户账户规范》，受市场关注已久的非现场开户迈出了实质性一步。随着网上开户的推广和“一人多户”的全面开放，佣金率有进一步下降的趋势。

　　未来，若公司未能通过有效途径降低经营成本、保持和扩大市场占有率，佣金率下降会对公司经纪业务收入产生重大不利影响，进而导致公司营业收入下降的风险。

　　此外，在华安证券顺利过会的同时，证监会发审委对公司的佣金率也提出了质疑，要求华安证券进一步说明公司经纪业务佣金率高于同行业的原因，以及是否具有可持续性；公司关联方佣金率和关联佣金贡献情况，关联佣金的支付是否公允。

　　存在区域集中风险

　　作为一家总部设在安徽省的证券公司，截至 2015 年末，华安证券共拥有 117 家证券营业部和 9 家期货营业部，其中有 75 家证券营业部和 4 家期货营业部集中分布在安徽省内各市县，占安徽省证券营业部数量的33.04%，是安徽省布局营业部最多的证券公司。2013-2015年，公司来自安徽省内的股基交易金额占公司股基交易总额的 80.05%、82.97%、80.99%。可见，公司来自安徽省内的代理买卖业务收入仍保持较高比重。

　　对于区域性券商而言，公司的业务发展以及业绩受区域性因素影响明显。区域经济发展水平、客户数量和质量等因素对区域经纪业务收入产生较大影响。如果安徽省经济发展状况发生重大不利变化、行业竞争加剧使得优质客户流失，可能导致公司在安徽省内经纪业务市场占有率下降，进而对公司业绩产生重大负面影响。

　　目前，在省内，华安证券面临来自国元证券的激烈竞争。总部同样设在安徽省的国元证券，在省内证券营业部数量 43 家，营业部数量排名省内第二。但国元证券经纪业务经营能力整体较强。从交易额市场占有率情况来看，2015 年国元证券和华安证券在国内的市场份额分别为 0.9663%和 0.705%，国元证券高于公司。

　　同时，区域性券商还面临来自异地券商更为激烈的竞争。2013 年 3 月，中国证监会颁布《证券公司分支机构监管规定》，对证券公司设立分支机构不再作数量和区域限制，并允许分支机构在证券公司的业务范围内经营，这将进一步加剧证券公司在全国范围内的网点竞争，打破区域行业垄断。

　　此外，非现场开户、“一人多户”进一步打破了区域的限制，客户稳定性可能面临新的变化，证券公司面临更大的客户流失压力。