深港通概念千呼万唤，港媒：深港通文件已被上报，只等国务院审批。深港通开通之后，我们需要关注这几个问题：深港通宣布前蓝筹有结构性机会；深港通开通后两市的估值会靠拢吗？深港通开通后低估值股票一定受益吗？两市折价的个股会受益吗？等待。

本文作者：华泰策略 戴康/藕文

摘要

深港通箭在弦上，几个问题需厘清

8月11日港交所总裁李小加接受采访时表示深港通即将开通，今年开通计划不变。深港通的开通会为A股

带来增量资金，但基于沪港通北向额度使用情况，额度累计使用1486.94亿元（49.56%），相对于沪市23

万亿元的自由流通市值仅仅只占0.66%，即便深港通北向额度累计使用达到3000亿，对于深市约15万亿的

自由流通市值也仅仅只占2%，不能改变A股存量博弈的格局；深港通开通前大蓝筹有阶段性机会；外资的

确偏好低估值股票，但外资占比低影响尚浅，深港通开通后低估值的股票不一定会跑赢；两市折价的个

股总体受益于深港通，目前深市A股相对溢价，港市H股有17只相对折价。

深港通宣布前蓝筹有结构性机会

2016年以来，关于深港通开启的预期不断升温，我们认为大概率会在三季度宣布落地。沪港通在宣布之

前，代表大蓝筹的沪股通标的上证180指数就有明显的超额收益，随着沪港通正式落地，上证180指数阶

段见顶，后又逆势上涨。具体来看，宣告前1至4周，超额收益率分别为0.68%、3.19%、4.97%（最高）、

3.24%；宣告当日，超额收益率为0.94%；宣告后1至4周，超额收益率分别为-0.11%（最低）、0.11%、

1.58%、1.58%。我们认为深港通在正式宣布之前会与沪港通情况类似，宣布前深证成指中大蓝筹有结构

性机会。

深港通开通后两市的估值会靠拢吗？

按照GICS二级行业对比港股和A股的估值水平来看，在沪港通开通之前，A股尚且有6个行业估值低于港股

，但在开通之后，行业估值不断拉大，如今A股各行业估值水平均高于港股，其中A股金融类行业估值水

平与港股相当，TMT等成长类行业估值水平较高。由于投资者结构、退市机制、交易制度、投资者风险偏

好的原因，AH股价长期存在偏差，但在沪港通开通之前，溢价水平一直在合理区间。反而是在沪港通开

通后，AH溢价水平才慢慢拉开。因此，我们认为深港通的开通同样不代表AH股溢价会收窄。

深港通开通后低估值股票一定受益吗？

2014年11月17日沪港通开通以来，低估值标的并未跑赢。其中，估值在50-60倍之间的沪股通标的，表现

最好，相对万得全A取得30.83%的超额收益率；而低估值标的（0-10倍）整体表现不及万得全A，超额收

益率为-5.56%。

两市折价的个股会受益吗？

沪港通开通后，两市相对折价的个股表现较好，其中沪市折价股在开通后30天、60天、90天、180天相对

万得全A的平均超额收益率分别为4.39%、2.11%、1.33%、51.75%；港市折价股在开通后30天、60天、90

天、180天相对恒生指数的平均超额收益率分别为1.75%、16.59%、25.58%、37.71%。因此，我们认为两

市折价的个股总体仍将受益于深港通的开通，目前深市A股相对溢价，港市H股有17只相对折价，若开通

，H股相对受益。

把握港深两地投资机会

在深港通即将落地之时，我们认为港股要把握两个投资逻辑。一是港股中的稀缺品种，如殡葬的福寿园

。二是AH折价率高的H股，如浙江世宝、新华制药。A股应该把握两条投资主线：一是深市的AH折价股；

二是深市的稀缺品种。但由于目前深市中已经不存在AH折价股，所以应该坚定不移地配置稀缺品种，如

白酒、中药。1）白酒建议关注五粮液、泸州老窖、洋河股份；2）中药建议关注云南白药、东阿阿胶、

华润三九、以岭药业。考虑到当前市场环境（弱势震荡）和沪股通开通市场环境（熊牛市过渡期）的区

别，深港通、沪港通受益逻辑不能完全比照，A股现阶段会更重视业绩确定性板块的投资机会。

正文

深港通箭在弦上，宣布前大蓝筹有结构性机会

2016年以来，关于深港通开启的预期不断升温。3月12日，证监会主席刘士余表示“深港通肯定在今年开

通”。3月24日，国务院总理李克强表示“今年要择机推出深港通”。6月14日，港交所总裁李小加表示

“深港通已各就各位，待发令枪响即可开跑”。7月29日，香港证券业协会主席缪英源表示“8月公布深

港通的机会较大，预计最快10月正式开通”。目前，深港通推出已经箭在弦上，我们认为大概率会在三

季度宣布落地。我们认为深港通的开通对A股来说有个股的机会，但不足以影响A股大盘走势。

2014年4月10日，沪港通正式宣布开通。在宣布之前，代表大蓝筹的沪股通标的上证180指数就有明显的

超额收益，随着4月10日的正式落地，上证180指数阶段见顶，后又逆势上涨。具体来看，宣告前1至4周

，超额收益率分别为0.68%、3.19%、4.97%（最高）、3.24%；宣告当日，超额收益率为0.94%；宣告后1

至4周，超额收益率分别为-0.11%（最低）、0.11%、1.58%、1.58%。而代表新兴蓝筹的沪股通标的上证

380指数在宣告之前表现不及万得全A，但在宣告之后，相对万得全A有超额收益。具体来看，宣告前1至4

周，超额收益率分别为-0.73%、-1.2%（最低）、-1%、-0.34%；宣告当日，超额收益率为-0.37%；宣告

后1至4周，超额收益率分别为0.46%、0.53%（最高）、0.06%、-0.02%。

深港通引入资金体量不足以打破存量博弈，南下额度或成超预期点

标的选择方面，深股通的股票投资范围极有可能是深圳证券交易所深证成指，以及深圳证券交易所上市

的A+H公司股票；港股通的股票投资范围则可能是香港联合交易所恒生综合小型指数成份股，以及香港联

合交易所上市的A+H公司股票。投资门槛方面，北向深股通仍然不受限制，而南向港股通的门槛有望低于

沪港通的50万。交易制度方面，本着遵循各地市场的交易原则，交易时间将继续取两地交易日的交集，

深股通实行T+1，港股通实行T+0。

投资额度方面，我们认为北向和南向资金或同为3000亿元人民币。市场认为深港通的开通可以为A股带来

增量资金，但实际上，沪港通开通至今（截止至2016年8月10日），北向3000亿元的总投资额度仅使用

1486.94亿元，额度累计使用率49.56%，相对于沪市23万亿元的自由流通市值也仅仅只占0.66%；日均使

用额度为5.81亿元，日均额度使用率仅为4.47%。即便深港通北向额度累计使用达到3000亿，对于深市约

15万亿的自由流通市值也仅仅只占2%，不能改变A股存量博弈的格局。而南下2500亿元的总额度仅剩476

亿元，额度累计使用率超过80%，港股的估值洼地效应凸显。我们认为资金南下热情较高，深港通对南下

的额度审批会超预期。

深港通开通后低估值的一定受益吗？

沪港通开通后，两市估值并未收窄

按照GICS二级行业对比港股和A股的估值水平来看，在沪港通开通之前，A股尚且有6个行业估值低于港股

，但在开通之后，行业估值不断拉大，如今A股各行业估值水平均高于港股，其中A股金融类行业估值水

平与港股相当，TMT等成长类行业估值水平较高。若按A/H溢价率从高到低排序，最高的三个行业分别是

半导体产品与设备（658%）、技术硬件与设备（597.2%）、软件与服务（461.2%）；最低的三个行业分

别是银行（7.2%）、保险（17.5%）、家庭与个人用品（27.7%）。

由于投资者结构、退市机制、交易制度、投资者风险偏好的原因，AH股价长期存在偏差，但在沪港通开

通之前，溢价水平一直在合理区间。反而是在沪港通开通后，AH溢价水平才慢慢拉开。因此，我们认为

深港通的开通同样不代表AH股溢价会收窄。

外资偏好“三高一低”，但影响尚浅

根据A股上市公司2016年一季报，我们发现外资偏好“三高一低”，即高市值、高盈利、高股息和低估值

。从QFII持仓市值分布来看， 52.8%的QFII投资于1000亿市值以上的公司；从QFII持仓PE分布来看， 0

-10倍PE的投资占比最大，为47.3%；从QFII持仓ROE分布来看，ROE在15%-20%之间，QFII投资占比最大，

为39.1%，其次是ROE大于20%的股票，QFII投资占比为28.2%；从QFII持仓股息率分布来看，股息率在

2%-3%之间的，QFII投资占比最大，为44.8%。

从行业配置方面看，银行、食品饮料、家用电器、交通运输、汽车、医药生物合计占比超过80%。其中银

行占比最大，为43.1%，其次为食品饮料和家用电器，分别占18.2%和8.8%。

目前，中国海外投资者仅占3%，随着资本市场的进一步开放，未来有较大的提升空间。但当前外资尚不

足以影响A股走势。

2014年11月17日沪港通开通以来，低估值标的并未跑赢。其中，估值在50-60之间的沪股通标的，表现最

好，相对万得全A取得30.83%的超额收益率；而低估值标的（0-10）整体表现不及万得全A，超额收益率

为-5.56%。

折价个股相对受益

沪港通开通后，两市相对折价的个股表现较好，其中沪市折价股在开通后30天、60天、90天、180天相对

万得全A的平均超额收益率分别为4.39%、2.11%、1.33%、51.75%；港市折价股在开通后30天、60天、90

天、180天相对恒生指数的平均超额收益率分别为1.75%、16.59%、25.58%、37.71%。因此，我们认为两

市折价的个股总体仍将受益于深港通的开通，目前深市A股相对溢价，港市H股有17只相对折价，分别是

万科A、中集集团、中兴通讯、中联重科、潍柴动力、晨鸣纸业、丽珠集团、东北电气、新华制药、广发

证券、鞍钢股份、海信科龙、金风科技、山东墨龙、比亚迪、东江环保、浙江世宝。若深港通开通，H股

相对受益。

把握深港两地投资机会

港股投资主线

在深港通即将落地之时，我们认为港股要把握两个投资逻辑。一是港股中的稀缺品种，如殡葬的福寿园

。二是AH折价率高的H股，如浙江世宝、新华制药。

A股投资主线

A股应该把握两条投资主线：一是深市的AH折价股；二是深市的稀缺品种。但由于目前深市中已经不存在

AH折价股，所以应该坚定不移地配置稀缺品种，如白酒、中药。1）白酒建议关注五粮液、泸州老窖、洋

河股份；2）中药建议关注云南白药、东阿阿胶、华润三九、以岭药业。

(编辑：徐庆丹）