原标题：拆解新三板精选层首日破发 价值重估连锁反应即将到来

　　来源：21世纪经济报道

　　7月27日，新三板精选层组建及首日交易出现了大面积破发的景象将在未来成为市场无数次复盘和回顾的历史瞬间。

　　近年来“打新不败”已经成为了市场共识，无论是科创板注册制下发行的公司，还是A股IPO通道下完成上市的企业，其股价在上市后的首日都有不错表现，市场将打新甚至视为无风险套利。

　　但市场化的新股发行体制改革正是要打破这样的新股不败预期，市场化的定价方式下，市场自然会出现预期的分化。

　　尽管新三板精选层市场首日出现大面积破发的情况让投资者失望，但一定程度上来说，新三板精选层向资本市场提前预演了一次市场化发行体制改革下公司上市首日股价分化的表现。

　　值得注意的是，精选层首日大面积破发将在未来很长一段时间内影响新三板创新层市场的定价预期、精选层新股发行定价预期以及精选层二级市场的交易预期，新三板首批精选层企业首日交易的表现也为中国资本市场掀开了新的篇章。

　　对此，泽浩投资合伙人曹刚也指出：“允许股票破发是市场走向成熟的标志之一，纳斯达克、港交所等市场都存在一定比例的首日破发，沪深市场在从主板到创业板、科创板的发展过程中，随着市场逐步成熟，市场对于新股破发的认识也愈发理性。”

　　首批超20家破发

　　“在集合竞价阶段，很多公司的涨幅就没有市场预期的高，不过很多投资者还是坚信连续交易阶段股价会进一步有攀升，整体涨幅会像科创板首日开盘那样。”北京地区新三板资深投资者黄璞对记者表示。

　　7月27日，随着新三板精选层开市钟声的敲响，各家公司的股价开始出现了剧烈向下的波动，甚至一度有股票跌得触发临停。当日9：33前后，N佳先（佳先股份）、N流金（流金岁月）、N大唐（大唐药业）等公司快速暴跌超30%，出现盘中临时停牌。

　　当中最惊心动魄的是N泰祥（泰祥股份），跌幅高达60.28%，触及临时停牌10分钟，随后又在短短3分钟，成交价猛拉120%，半小时内市场猛烈博弈，股价上演“过山车”。

　　但最终32家公司的股价趋于稳定，也并没有出现市场预期的暴力反弹场景，截止到收盘时仍有超过20家公司的收盘价低于发行价。这也造就了资本市场罕见的新板块开市场景，即新股大面积开盘破发。

　　精选层首批公司大面积破发究竟是如何出现的，是首批公司质地本身就存有疑问，还是制度设计的问题，抑或是市场博弈的正常结果？

　　北京地区一家中小型券商投行部负责人认为：“市场化机制下，破发是正常现象。精选层发行定价完全市场化，不受市盈率约束，由于前期精选层发行受到市场热捧，网下询价投资者为了确保入围，可能导致询价结果偏高，发行价格反映了网下询价投资者对于公司的估值预期，也包含了一定的盲目性和投机性因素。精选层开始交易后，很多投资者对精选层的投资态度更为谨慎和理性，导致精选层股票估值回归。”

　　而全国股转系统的相关人士则告诉记者，精选层股东结构不同，博弈因素更复杂，具体来看：相比于主板市场的公开发行，精选层股票公开发行后持有自由流通股份的投资者结构有所差异。挂牌公司在进入精选层前经历了创新层的公开转让，股权已经得到一定程度的分散，公开发行前持股5%以下的非董监高股东（称之为老股东），在股票公开发行进入精选层后，老股东与参与公开发行的新进股东交易权利相同，老股东之间、老股东与新股东之间的持股成本、投资目的、估值标准都有所差异，这导致精选层股票初期的博弈因素更为复杂，股价表现也不尽相同。

　　但与此同时，一些投资者也将首批新股出现大面积破发的现象归因于此次新三板精选层独有制度设计以及市场对精选层二级市场流动性的高估。

　　“交易首日精选层企业的公众老股可以不锁定直接交易，这一定程度上造成了很大抛压，但另一方面这些抛压需要市场的资金来承接，事实上市场过高预期了参与精选层二级市场交易的资金规模。之前核算如果32家新股流通盘全部换手的话需要近200亿资金，但事实上精选层首日交易额仅有不到40亿。”曹刚认为。

　　破发连锁反应

　　首日大面积破发显然要给市场带来长远的影响。

　　全国股转系统便表示：“随着发行常态化和注册制加紧推进，将进一步发挥市场在发行定价环节的作用，破发的出现对后续公司质量提出了更高要求，将进一步考验中介机构的专业能力和压实责任，同时也会逐渐培养投资者的风险意识，增强市场韧性，为持续深化新三板改革、释放精选层活力奠定基础。”

　　事实上，作为和精选层衔接的板块，创新层今天更是遭遇了大跌。新三板做市指数在27日大跌超过7%，多个拟精选层公司的股价跌幅都超过了20%，一时间拟精选层预期降至冰点。

　　“首日破发对很多创新层企业的市场表现冲击更大，做市指数更是一夜回到了7月初的水平，7月以来持续的涨幅瞬间被吃掉了。不排除此后拟精选层企业的估值进一步杀跌的情况，也就是说市场将重新给拟精选层标的估值。”北京地区资深投资者曹淼认为。

　　而让部分券商头疼的或是马上到来的精选层第二批企业的发行工作。

　　“现在要想第二批企业怎么定价的问题了，如果精选层二级市场行情持续没有起色，参与打新的资金观望甚至不来的话，第二批企业的承销会比较艰难，从估值以及定价方面来说，第二批企业势必要大大降低预期才行，否则都有可能出现发不出去的情况。”北京地区一家中型券商新三板业务条线负责人对记者表示。

　　综上所述，在精选层首批企业出现破发后，拟精选层标的和未来即将要发行的第二批精选层企业都将面临价值重估的过程，当然这也是市场化发行体制下的必然，由市场主导估值。

　　（作者：谷枫 包芳鸣）

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