【财新网】（专栏作家 程实 特约作者 高欣弘）7月，中国人民银行数字货币研究所与滴滴出行正式达成战略合作协议，此前已经展开合作的企业还包括美团、B站、华为和商汤科技。自现代货币体系建立后，货币发行便始终由政府部门主导，此次DCEP却与私营部门牵手，标志着未来数字货币将演变为公私解决方案的混合体。无独有偶，Libra由Facebook为首的纯粹私营部门发起，却在实际发行过程中逐步向政府部门倾斜，在白皮书2.0中不仅增加以单一法定货币为锚的选项，还将自身定位于央行数字货币的服务提供商。DCEP拥抱私营部门，Libra转向政府服务，相互学习中未来数字货币已雏形初现。从货币发行层面，私营部门的介入与数字经济时代相适应，确保法币的实用性与可用性；而从数字支付层面，公有部门的参与则有望遏制过度寻租，以支付普惠平衡数字经济新生态。“双循环”格局之下，DCEP主导的公私合作的货币支付模式，将激发国内升维消费潜力，对接线上服务向海外辐射。而私营部门也将分阶段分行业地受益于这一进程，在DCEP推广初期，拥有广泛用户基础的互联网龙头企业成为潜在合作对象。而在DCEP串联起数据要素的流动之后，其普惠性精简支付生态，基于存量匹配的用户优势将逐步弱化，而促进供需双向繁荣的企业/行业有望脱颖而出。
DCEP拥抱私营部门，Libra转向政府服务，相互学习中货币新形态雏形初现。近期，央行数字货币研究所与滴滴出行正式达成战略合作协议，而据此前消息，与DCEP同期开展合作的还有美团、B站、华为、商汤科技等各领域领先科技企业。DCEP此番与私营部门合作，和传统认知中政府主导的CBDC（Central Bank Digital Currency）出现背离，但却与Libra的设定不谋而合。Libra是由拥有30亿全球用户的Facebook牵头、多个网络遍布全球的大型企业合作发布的项目，现存的商业变现场景是Libra迅速获得推广的保障。相较于美国，中国科技企业的海外用户仍不具规模，但基于国内人口红利，微信、支付宝等用户数量已达十亿数量级，在数字经济的网络效应上居于世界领先地位，将有助于DCEP在应用场景加速渗透。反观Libra，则因纯私营背景深受合规困扰。鉴于其资金都需托管在受美联储或其他主权当局监管的银行，Libra推出计划在监管阻碍下一再推迟。2020年4月，Libra在白皮书2.0中充分展现出与公有部门合作的意愿，除了增加锚定单一法定货币的选项，还首次提出致力于成为政府CBDC的服务提供商。DCEP与Libra起初是互相反制的工具，代表着公与私两股力量在货币体系中的争夺，最终却互相学习，成为公私合作的典范。
货币发行层面，私营部门的介入有助于拓宽未来货币格局。以第一次世界大战爆发为诱因，人类社会正式从金本位制过渡至信用货币体系。黄金主要承担支付手段的功能，被视为商品货币，而各国政府发行的法币则是标准的信用货币，以负债（储备资产）为信用背书。信用货币体系下，政府的角色得到增强，美元以国家实力为后盾，与石油挂钩凸显商品货币价值，进一步强化了公有部门在货币发行上的绝对主导地位。货币体系的演变同时折射出了财政和货币双塔体系的经济政策变迁，凯恩斯主义在现代货币体系中由此得到长足的发展。然而，自2008年金融危机发生后，货币政策便一直难以回归常态，对政府超发货币的担忧迭起。而互联网繁荣则形成新的货币使用场景，部分实现了自由市场的假设，助推了私人力量的加入。嫁接于互联网之上的虚拟产品与服务是数字支付诞生的源头，在政府尚未推出数字形态的货币时，私营支付机构借助自身天然流量优势，填补了这一空白。而伴随这一升维空间的持续拓展，可以预见数字形式的新型货币已是未来的大势所趋。Libra的横空出世，更是衍生至跨越国界与主权，引发各国政府警惕。当货币新选项出现，货币发行方除了保证货币币值稳定的既有目标之外，还需要额外考虑如何在商业场景中渗透，从而保证货币的实用性与可用性。而虚拟产品与服务提供者的私营部门，也随之成为新一代货币体系的必要补充。
数字支付层面，公有部门的参与有望平衡数字经济新生态。与货币发行不同，数字支付是一切商业机构变现的必经通道，虽然本身业务利润微薄，但掌握话语权与潜在商机，是私营部门的兵家必争之地。然而，数字支付的网络效应，促使私营部门存在过度寻租的可能，或从两个方面反抑私营部门的创新。在扩张初期，支付机构借助派系竞争占据市场份额，要求商家采用“排他性”支付方式，增加用户流失与损耗。在圈地完成后，则会利用网络效应抬升议价能力，在个人用户提现与信用卡还款等缺乏商业场景直接变现的领域征费，已从侧面体现出私营机构寻租的潜质。上述情形有悖于普惠金融，也在过度商业化中抑制了私营部门其他行业参与者的发展。在宏观审慎层面，政府发行数字货币，其维护主权、创新财政货币政策工具与精细化管理金融风险的好处不言自明。但我们发现，即使是在社会福利与微观层面，政府部门参与数字支付能够有效抑制过度寻租，以自生态平衡成本收益，更有利于营造私营部门的创新环境。根据Libra白皮书2.0，Libra币不对持有者付息，“储备资产的正利息将用于支付系统成本，确保交易的低费用，增加所需的资本缓冲，并支持增长和采用”。相比之下，政府部门运作的成本收益来自不同路径，有望优化社会福利的分配。DCEP是央行完全掌握货币发行权的中心化货币，但在承接法币体系之外，兼任由政府部门提供的支付基础设施。其与私营部门合作，在微观层面将类似Libra联盟，通过共享用户的方式打破“非此即彼”的竞争观，激励企业从存量博弈进阶至升维合作。而赋能私营部门新增创造的税收收入，用于反哺数字货币基础设施的运营及开发费用，也似乎更为合理。
从DCEP的公私合营看投资机遇，表现为分企业分阶段受益。在DCEP试运行及快速推广阶段，拥有广阔用户基础的互联网龙头企业，将更有可能与DCEP形成合作关系，良性互促格局下成为第一批受益者。但在DCEP进入常规使用阶段后，流量优势将逐步弱化，商业化领域的支付加速精简，私营部门的升维合作将成为新生态。从支付领域看，与Libra类似，DCEP致力于促进金融普惠，使支付成为无门槛、无歧视、触手可及的服务，因此支付中间环节将尽可能简化。伴随公有部门的加入，第三方支付机构也将绕开资源的争夺，转而聚焦支付体验的优化与增值服务的深耕。从其他商业领域看，“双循环”格局之下，公私合作的货币支付模式，将从升维层面激发国内消费潜力，并预备对接线上服务向海外辐射。在把握消费下沉的现实空间外，DCEP提供了一种新型选择，意在拓展不受资源禀赋约束的互联网产品与服务虚拟空间。因此，相比于此前专注高效匹配的企业，在双重空间中拓展供需的企业将更具投资价值。正如此前报告《宏观平台型数字经济的估值逻辑》中所述，拼多多的成功让我们看到小企业突围的可能性，也标志着资本市场对互联网企业的流量认可逻辑正发生质变。DCEP所带来的普惠支付生态下，这一趋势将继续加速，未来能够慧眼开拓新空间、促进供需双向繁荣的互联网企业/行业，估值空间更值得期待。
作者程实为工银国际首席经济学家、董事总经理，高欣弘为工银国际宏观经济分析师
