昔日从新三板退市的“婴童零售第一股”孩子王再次向A股创业板发起冲击。《眼镜财经》注意到，孩子王儿童用品股份有限公司在1月22日更新了招股书，其计划在创业板上市，募集资金24.5亿元，用于全渠道零售终端等三大项目建设并补充5亿元流动资金。

在研究孩子王招股书之后，《眼镜财经》发现公司目前存在单品销售占比过半、负债率过高，以及APP违规运营等诸多问题，A股之路或面临太多的不确定性。

奶粉主导营收毛利下滑

孩子王2009年创立于南京，主营为母婴童商品零售及增值服务，公司立足于为准妈妈及0-14岁婴童提供一站式购物及全方位成长服务，开创了以会员关系为核心资产的单客经营模式。

招股书显示，报告期内，孩子王营业收入分别为52.35亿元、66.71亿元、82.43亿元、38.46亿元，净利润分别为0.94亿元、2.76亿元、3.77亿元、1.66亿元。

从产品结构来看，单一商品对营收的贡献率较大，母婴商品一项的收入占其主营业务收入的比例分别达到了94.58%、92.23%、89.91%、90.56%。

其中奶粉产品占母婴商品销售收入、毛利的比例分别为43.34%、50.32%、53.99%、58.25%和32.22%、40%、46.75%、49.66%，纸尿裤产品占母婴产品销售收入的比例分别为16.85%、15.46%、14.53%、14.25%，其他零食辅食、外服童鞋、玩具、洗护用品等占比均在10%以下。

《眼镜财经》认为，孩子王依赖奶粉的业务模式具有一定的风险，因为奶粉行业本身容易暴露食品安全隐患，竞争非常激烈，在没有强大的“护城河”，只靠外部供应商的情况下，潜在的业绩波动是巨大的隐患。

招股书显示，在2020年上半年孩子王前五大客户中，健合（中国）有限公司、雅培贸易（上海）有限公司两家供应商提供的合生元奶粉品牌、雅培奶粉品牌在全国有多个渠道均有销售。报告期内，公司奶粉毛利率分别为20.02%、20.27%、20.59%和18.38%，稳中有降。母婴商品毛利率分别为26.93%、25.50%、23.78%和21.56%，呈现明显下降趋势。

《眼镜财经》将孩子王毛利率与已经上市的爱婴室进行比较，报告期内，后者毛利率分别为28.41%、28.77%、31.23%和30.15%，比前者要高出不少。

四项财务指标高位运行

同时，《眼镜财经》研究发现，公司多项财务指标异常，风险开始逐渐暴露。

招股书显示，报告期内，孩子王资产负债率分别为63.2%、60.52%、60.87%、59.53%，爱婴室资产负债率分别为46.59%、33.05%、34.96%和38.62%，行业平均资产负债率分别为53.54%、53.66%、58.31%和58.11%。不管与已经上市的行业龙头，还是与行业平均水平相比，孩子王资产负债率均偏高。

招股书还显示，报告期内，孩子王应收账款分别为2472.42万元、3239.14万元、4611.45万元、5240万元，占比分别为1.1%、1.23%、1.34%、1.37%，均呈上升之势。存货分别为63105.28万元、77925.35万元、99434.15万元、98507.06万元，占比分别为28.06%、29.58%、28.82%、25.81%，整体表现为金额较大、占比偏高的态势。

值得一提的是，截至2020年6月30日，公司账面货币资金12.8255亿元，其中银行存款10.1亿元。2019年12月31日和2020年6月30日交易性金融资产分别为89395.05万、125983.32万，占流动资产的比例分别为25.91%、33.01%，招股书显示，“公司为提高资金使用效率，增加了银行理财产品购买金额。”

对照2019年和2020年公司利润，两者差别不大，甚至后者可能略降，《眼镜财经》认为，孩子王增加理财产品的购买量来增利一定程度上凸显了主营利润增长乏力的现状。

APP服务不佳问题层出不穷

《眼镜财经》还注意到孩子王业务模式的变化。招股书显示，“公司大力发展全渠道战略”，“截至2020年6月末，公司在全国19个省（市）、121个城市拥有363家大型数字化实体门店。在线上平台布局方面，公司构建了包括移动端APP、微信公众号、小程序、微商城等在内的C端产品矩阵”，通过“线上扫码、门店发货”的“O2O”模式带来的收入达到10.5亿元，占总收入比重30.12%。

不过，《眼镜财经》认为过多依赖线上体验可能也会带来一些不易察觉、容易被人忽略的潜在风险。

2021年1月22日，工信部发布今年首批关于侵害用户权益行为的APP通报。通报称，截至目前，尚有157款APP未完成整改，其中，上海童渠信息技术有限公司应用开发的孩子王APP存在超范围收集个人信息的违规行为。

从客户的反馈来看，有多位孩子王用户反映公司APP涉嫌违规宣传及售卖伪劣假冒产品等行为。黑猫投诉上关于孩子王的投诉现有133条，投诉内容大都围绕虚假发货、欺骗顾客、售后处理慢等问题。在苹果和安卓的应用市场中，围绕着孩子王APP的负面评价也多为物流问题、价格问题、商品质量等。

根据公开资料，孩子王曾因多批次不合格产品，被市场监督部门频繁通报批评：2020年第4季度，广州市市场监督管理局对儿童帽及附件产品质量进行了监督抽查，发现广东孩子王儿童用品有限公司南沙万达店销售的儿童帽不合格；2021年2月1日，山东省市场监管局网站公布2020年爬行垫产品质量省级监督抽查结果，显示山东孩子王儿童用品有限公司淄博万象汇店销售的爬行垫不合格······据不完全统计，报告期内孩子王及其分公司、子公司因销售不合格产品被天津、宁波、上海、重庆等多地市场监督管理局处罚过。

同时，孩子王还面临同类平台的激烈竞争。根据网经社电子商务研究中心发布的《2020年12月母婴电商APP用户活跃TOP4榜》显示，孩子王排名第三，月活跃人数为63.83万，远低于榜单前两名的贝贝和蜜芽，两者分别为352.79万、150.22万。

《眼镜财经》认为，激烈的竞争带来的价格战使得产品质量问题难以把控。当下，为了能在市场上分得一杯羹，压低产品成本、低价促销成为平台之间重要的竞争手段，而由此导致的商品和服务质量等问题则会极大反噬企业本身的品牌价值，不管孩子王能否成功上市，这都是它需要正视和迈过的一道坎。