投资研报

【硬核研报】印度疫情失控，原料药迎来升级机遇，3条主线掘金产业链机遇

【机构调仓】刘格菘大举减仓1股！林英睿、蔡嵩松等调仓曝光(附10股名单)

【硬核研报】一季度机构持仓曝光，医药龙头仍是机构重点布局方向！

【超级大单】价格上涨高度、持续性都超预期！机构紧急上调两股目标价（名单）

　　原标题：英科环保：原材料跨国供应存风险 关联交易提振业绩不可持续

　　来源：证券市场周刊

　　国内“禁废令”导致英科环保将境内工厂大部分造粒产能搬迁至马来西亚，原材料跨国供应仍面临重大政策变动风险。与关联方突击进行的大额交易虽短期提振2020年业绩却不可持续，产能利用率不足折射公司业务拓展缓慢，英科环保业绩增长乏力的风险仍未消除。

　　本刊记者 吴加伦/文

　　2020年12月30日，上交所发布科创板上市委2020年第127次审议会议结果公告，山东英科环保再生资源股份有限公司（下称“英科环保”）首发获通过。据上交所官网披露，英科环保科创板IPO申请于7月24日获得受理，8月21日获上交所问询。本次IPO拟公开发行股份不超过3325.81万股，募集金额合计约8.77亿元，主要用于塑料回收再利用设备研发和生产项目、10万吨/年多品类塑料瓶高质化再生项目以及补充流动资金项目。

　　值得注意的是，本次募集资金投资项目之一“塑料回收再利用设备研发和生产项目”包含两个子项目：“年产1000台可再生PS塑料环保回收机械生产项目”和“年产150台废塑料智能回收再利用设备研发及生产项目”，项目全部建成运营后，可形成各类塑料智能回收再利用设备1150台/年的生产能力。

　　招股书显示，2017-2019年及2020年一季度，英科环保回收设备的产能利用率分别为62.88%、72.73%、79.17%和58.97%，报告期内，发行人回收设备产能利用率均未超过80%，2019年度的产量仅为114台。未来项目建成后，公司大量新增的产能如何消化，将是摆在英科环保面前的难题。

　　目前，英科环保虽然成功过会，但根据审核流程，还需证监会同意注册才能够成功上市。此前科创板已有过会企业被证监会不予注册导致IPO失败的先例，英科环保能否上市有待进一步考验。

　　在审议会议中，上市委对英科环保在中国“禁废令”全面实施之后，相关环保政策是否存在进一步扩大和升级的可能并影响发行人原料进口，以及马来西亚环保法律的可能调整对发行人持续经营能力的影响等问题予以问询。这些问题将会是证监会注册审核的重要参考，也是决定英科环保IPO能否成功的关键。

　　原材料跨国供应不确定性大

　　招股书显示，2017-2019年及2020年一季度，英科环保PS粒子的产能利用率分别为60.07%、54.70%、62.91%和55.32%；PS框条的产能利用率分别为95.51%、74.10%、78.16%和68.86%，产能利用率不足，这主要是受到国内“禁废令”的影响所致。

　　“禁废令”发布后至2017年底，中国各类可再生塑料原料进口逐步被全面停止。“禁废令”主要影响的是英科环保生产PS再生塑料粒子的原材料获取环节，切断了可再生塑料从海外进口的途径。2018年3月之前，公司全部PS再生塑料粒子产能位于境内，受“禁废令”的影响，英科环保获取可再生塑料原料的难度增大，原材料不足导致产能利用率下滑。

　　由于马来西亚允许进口可再生塑料原料，英科环保于2017年开始建设位于马来西亚的PS再生造粒工厂，至2018年底，公司境内工厂大部分造粒产能陆续搬迁至马来西亚工厂。目前，国内PS再生塑料粒子进口不受“禁废令”的影响，因此，英科环保通过马来西亚英科生产再生塑料粒子，之后运往公司国内各工厂用于生产或者对外销售。

　　2019年，公司自产再生塑料粒子中80%以上为马来西亚英科生产，外购再生塑料粒子中95%以上来源于境外。马来西亚英科的PS再生造粒生产基地和建设中的PET回收生产基地，其回收处理的塑料来源于海外多个国家和地区。

　　未来，若因相关国家的政策发生变化，或因公司自身原因导致原材料跨国供应中断，如中国限制或禁止进口再生塑料粒子，原材料供应国家和地区限制或禁止出口，马来西亚限制或禁止进口或出口原材料，将会造成英科环保无法稳定获得原材料或无法取得马来西亚英科生产的再生塑料粒子，可能对公司产生重大不利影响。

　　大额关联交易突增有猫腻

　　公开资料显示，上市公司英科医疗与英科环保是同一公司控制下的企业，英科医疗主要经营医用手套、口罩、轮椅、助行器等医疗器械耗材。此前报告期内，英科医疗与英科环保在业务上关联不大，只有少量的关联租赁，合计交易金额仅为63.31万元。然而，从2020年4月开始，短短两个月内，英科环保与英科医疗签订了合计不超过3.46亿元的合同。

　　据招股书披露，英科环保于2020年4月与关联方英科医疗签署委托生产合同，公司接受英科医疗委托为其定制生产一次性防护面罩等一次性防护塑料制品，预计交易总金额不超过2600万元，预计持续时间自合同签订之日起不超过3个月。2020年5月6日，公司与英科医疗签订第二份委托生产合同，新增交易金额不超过人民币1.2亿元，预计持续时间自合同签订之日起不超过3个月。2020年6月10日，英科环保与英科医疗签订第三份委托生产合同，新增交易金额不超过人民币2亿元，持续时间自合同签订之日起不超过4个月。

　　信披文件显示，2017-2019年，英科环保实现营业收入分别为10.17亿元、11.75亿元、12.73亿元，3.46亿元的合同金额相当于公司2019年营业额的近三成。2020年1-9月，英科环保向英科医疗采购口罩等防疫物资11.71万元，然而4月份开始却可以为英科医疗定制生产面罩、眼罩等一次性防护产品，这未免有些令人生疑。事实上，由于受到疫情影响，2020年1-3月，英科环保实现营业收入2.45亿元，净利润仅为29.54万元。在这种情况下，关联方突然抛出大额订单，或许有些雪中送炭的意味。

　　这笔关联交易也确实提振了英科环保2020年的业绩。2020年，英科环保实现营业收入16.99亿元，同比增长33.46%，若剔除一次性防护面罩业务相关影响，营收同比增速将会降为17.84%；2020年英科环保毛利率为35.80%，若剔除一次性防护面罩业务相关影响，毛利率将降为31.61%，毛利额则减少1.34亿元。

　　值得注意的是，这一业务并不具有可持续性，并且已于2020年12月完全终止，英科环保也承诺未来不再从事一次性防护面罩等医疗产品相关业务。与英科医疗的一次性防护面罩业务终止后，相关业务的营业收入及毛利贡献将不可持续，如未来业务拓展缓慢，可能存在英科环保收入及毛利较2020年下降的风险。