机构：东兴证券

　　评级：看好

　　历史上军工股配置需要考虑四大因素，分别是市场风险偏好、估值、基本面和超预期的事件驱动。站在四季度的起点，我们分别从四大因素角度梳理军工板块的投资机会：

　　1、市场风险偏好高时应超配军工股。从市场风险偏好来看，军工板块本身具备高贝塔特性，是典型的牛市品种。军工股的表现历史上与市场风险偏好和创业板行情的关联度较强，成长股的特点明显。尤其是与计算机股的关联度相对较高， 故牛市（反弹初期）和熊市末期（调整末期）应超配军工。

　　2、军工将进行价值重估，不要忽视业绩确定性和科技属性。目前军工板块（中证国防军工指数）的估值约为 68 倍，历史最高时为 245 倍（2015 年 6 月），从绝对值来看目前仍为历史估值区间的中下部。军工行业长期存在的估值问题与军工行业自身的军品定价、备考业绩、盈利弹性和科技属性密切相关。展望十四五，从订单和备货角度来看，十四五期间军工企业的业绩确定性将显著好于十三五期间，同时，军工板块属于高端制造业和典型的内循环行业，大部分核心标的为高科技企业，在美国对我国科技领域封锁升级的背景下，军品的国产替代和自主可控要求更加迫切。市场将对于军工股的“业绩确定性+科技成长股属性”将进行一次价值重估。

　　3、军工板块过去多以资产重组为上涨驱动，这次则以基本面为驱动力。2015年军工股上涨的主要逻辑为潜在资产注入对于上市公司备考 EPS 的大幅提升，而后随着 A 股扭转熊，市场对于企业内生增长和商业模式更为看重，军工股的内生增长不兑现、不透明性和资产注入不确定性不断被放大。而此轮我们复盘相对收益较高的军工股，发现相对收益较高的标的上涨属性都具备一些共性，即业绩增长确定（十四五订单确定性强）、商业模式好（平台型公司通过学习提升在单一用户上品类的拓张）以及具备消费品属性（产品的耗材属性，更新替换需求强），半年报已经印证了军工若干细分子行业（航空、弹、发动机等等）景气度的强势复苏，此次军工股的上涨更具备基本面的支撑和可持续性。

　　4、未来较长时间都具备超预期的事件驱动投资机会。2015 年时事件驱动对于军工行业的影响较大，此后事件驱动对于军工股的影响持续下降（涨幅和持续性），主要原因是事件本身并未形成较大的预期差，而站在当前时点，我们认为事件驱动不会决定军工股的方向，但会强化军工股的弹性，主要逻辑在于中美贸易战的博弈加剧和台海局势的紧张。

　　5、建议关注景气度较高的细分赛道产业链投资机会。第一，飞机产业中的“沈飞+成飞”配套产业链。飞机产业链投资主要逻辑在于“十四五期间飞机放量+零部件外包比例的大幅增加” ，主要包括“整机+上游零部件和材料” ；第二，耗材类资产产业链。主要逻辑在于“军工中的消费品属性+实战演习增加推升耗材消耗” ，主要包括“导弹产业链+无人机产业链” ；第三，军工科技产业链，主要包括“红外产业+核心元器件+空天信息产业”。

　　风险提示： 国际局势动荡带来的系统性风险；军品订单不及预期。