投资逻辑

　　光伏胶膜稳定高增长赛道：光伏胶膜行业经历过龙头主动压缩利润、整合洗牌后，国外企业已基本退出市场，国内参与的企业也减少到仅剩6~7 家，竞争格局相对稳定，潜在迭代风险小。假设2021-2025 年全球组件需求为186/220/275/321/376GW，预计2025 年光伏胶膜市场规模将达到347.7 亿元，年化复合增速18.5%。

　　EVA 树脂阶段性紧张，中长期供给充足：光伏胶膜主要原材料EVA 树脂价格受原油价格和供需关系影响。今年由于光伏级EVA 树脂新增产量少及新装置运行存在不确定性，供需紧张局面可能将延续至四季度。中长期看，国内拟建产能充足，未来三年EVA 光伏料新增产量将达到70~90 万吨，基本能够满足每年45GW以上的光伏需求增量。

　　组件头部化+上市扩产，市占率有望加速提升：公司2010 年进入光伏胶膜行业，2015 年市占率5%左右，2020 年市占率10%（仅次于福斯特52%和斯威克14%）。上市后加快扩产速度，2021 年底产能将达到6 亿平（+4 亿平）。下游客户主要为头部组件企业，随着未来组件企业集中度以及供应链管理意识的提高，公司市占率有望加速提升。

　　产品结构持续升级，盈利能力有望改善：IPO 募投项目“年产1.7 亿平米高分子特种膜技术改造项目”拟投资 3.45 亿元，主要用于扩产白色EVA 胶膜、POE 胶膜。随着高毛利产品占比的提升，公司盈利能力有望改善。

　　融资优势有助于提高盈利能力和供应链管控效率：光伏胶膜行业营运资金占比大，过去由于现金流紧张，公司采取票据贴现、背书、现金折扣的方式和低库存策略提高资金周转速度，导致财务费用增加和单季盈利波动较大。上市后补足融资渠道短板，公司盈利能力和供应链管控效率有望提高。

　　预计2021-2023 年归母净利润分别为4.1/ 5.4/ 7.5 亿元，同比增长82%/34%/ 37%；对应EPS 分别为4.83/ 6.47/ 8.89 元。考虑到光伏胶膜行业格局稳定、公司上市后胶膜业务有望实现高于行业的增长，给予公司目标价193 元，对应2021PE 为40 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示

　　全球新冠疫情恶化超预期；公司项目建设进度不及预期；原材料涨价超预期；需求增长不及预期。