当前市场对各类资产的“美国大选交易”形成了一定共识，但我们认为基准情形之外，可能仍有一些预期差。美债方面，当前美债市场更多博弈美联储后续的降息路径，大选对其影响相对较小。

美联储9月议息会议降息50bps，鲍威尔表示降息没有预设路径，仍是逐次会议做出决策，强调政策灵活性。市场或在联储降息路径较为清晰后重新开始依据大选选情博弈哈里斯和特朗普的政策主张对通胀的影响，进而影响长端美债利率。“特朗普交易”或再次令曲线趋陡，曲线陡峭化对长端利率下行有所限制，使得金融条件不至过快放松以至出现类似23Q4的情形，特朗普的远期通胀性政策可能反而有助于增加美联储明年的降息次数，“哈里斯交易”则反之。

美股方面，随着以马斯克和彼得·蒂尔为代表的部分硅谷科技资本表达了对特朗普的支持，以及特朗普选择俄亥俄州联邦参议员、前风投家詹姆斯·万斯作为竞选伙伴，其对新能源汽车的态度或已有一定程度的转变，且特朗普和部分硅谷科技公司关系有所拉近。我们预计特朗普若重返白宫或并不利空美股新能源汽车板块和美股科技小票。不少金融行业领导者在此次大选中站队哈里斯，“哈里斯交易”或并不利空美股金融板块。与特朗普相比，哈里斯和大型科技股公司关系更加密切，预计其对大型科技公司的反垄断态度较为温和，或对大型科技公司股价有一定程度利好。美元方面，我们认为特朗普使美元贬值有两条可能的路径，一是在2026年提名一位更为鸽派的美联储主席，二是出台“《广场协议2.0》”以增加关税为筹码迫使其他货币升值。正文

▍美债方面，长端美债利率或在联储降息路径较为清晰后重新开始依据大选选情博弈哈里斯和特朗普的政策主张对通胀的影响，“特朗普交易”或对长端利率下行有所限制，使得金融条件不至过快放松，特朗普的远期通胀性政策可能反而有助于增加美联储明年的降息次数，“哈里斯交易”则反之。

此前市场对“特朗普交易”最大的共识是其增加关税、反对非法移民和削减企业所得税等政策主张的通胀性。结合特朗普的通胀性政策主张以及7月CPI数据发布后的降息预期，做陡曲线成为美债市场此前较为一致的共识。当前美债市场更多博弈美联储后续的降息路径，大选对其影响相对较小。美联储9月议息会议降息50bps，鲍威尔表示降息没有预设路径，仍是逐次会议做出决策，强调政策灵活性。市场或在联储降息路径较为清晰后重新开始依据大选选情博弈哈里斯和特朗普的政策主张对通胀的影响，进而影响长端美债利率。“特朗普交易”或再次令曲线趋陡，曲线陡峭化对长端利率下行有所限制，使得金融条件不至过快放松以至出现类似23Q4的情形，特朗普的远期通胀性政策反而有助于增加美联储明年的降息次数，“哈里斯交易”则反之。

▍美股方面，新能源汽车板块和美股科技小票未充分参与“特朗普交易”。

总量方面，特朗普减税和减少监管的政策被市场解读为对总体股市利好。结构方面，市场基于特朗普的政策主张做多金融、生物科技、医疗保健板块和与贸易关联度较低的美国制造业公司，基于特朗普和万斯的反垄断主张以及前期的风格轮动做空通讯服务等板块的科技巨头。我们认为美股市场上“美国大选交易”最大的预期差可能在于随着以马斯克和彼得·蒂尔（Peter Thiel）为代表的部分硅谷科技资本表达了对特朗普的支持，以及特朗普选择前风投家万斯作为竞选伙伴，其对新能源汽车的态度或已有一定程度的转变，且特朗普和部分硅谷科技公司关系有所拉近。我们预计特朗普若重返白宫或并不利空美股新能源汽车板块和美股科技小票。

▍美元方面，特朗普使美元贬值有两条路径，一是特朗普获胜并在2026年提名一位更为鸽派的美联储主席，二是出台“《广场协议2.0》”以增加关税为筹码迫使其他货币升值。

特朗普的政策主张有助于支撑美国经济基本面和通胀，且其贸易保护主义引发全球避险情绪，两者均导致“强美元”，但特朗普及其竞选团队却主张“弱美元”以提振美国出口、缩减美国贸易赤字。市场对这一矛盾有共识，并在短期选择交易“强美元”，但对特朗普成功上任后如何实现“弱美元”较为困惑。我们认为：1）特朗普实质性干预美联储独立性、胁迫美联储降息的可能性较低，但2026年可能提名一位更为鸽派的美联储主席；2）受莱特希泽影响，特朗普或会以加关税为筹码出台“《广场协议2.0》”，迫使其他货币升值。

▍“哈里斯交易”：鉴于哈里斯的政策框架并不完整，更多仍是延续拜登当前政策主张，“哈里斯交易”在美元、美债和比特币的交易逻辑上更多与“特朗普交易”反向。

但“哈里斯交易”或并不利空美股金融板块，且哈里斯本人与大型科技股公司关系与特朗普相比更加密切，其对大型科技公司的反垄断态度较为温和，我们预计“哈里斯交易”或对大型科技公司股价有一定程度的利好。

▍风险因素：

美联储货币政策超预期；美国大选选情出现超预期变化。

注：本文节选自中信证券研究部已于2024年9月19日发布的《海外宏观经济专题—“美国大选交易”还有哪些预期差？》报告；李翀 崔嵘 贾天楚