行业动态
近期我们与多家银行就年初信贷投放情况进行了交流。
正文
前瞻信贷开门红。我们预计2025年1月“信贷开门红”新增贷款规模约4.5万亿元，相比去年同期略降，但单月信贷新增规模有望排在历史前三位；预计新增社融规模6.7万亿元，略高于2024年的6.5万亿元，余额增速约8.0%，主要考虑以下因素：
1、需求方面，央行四季度货币政策例会提到“加大货币信贷投放力度”，但票据利率年月初出现反常下行，与历年年初上行的趋势有所不同，反映实体信贷需求可能仍未完全恢复，票据贴现规模可能高于去年同期；
2、投放节奏方面，近年银行息差压力加大，出于“早投放早受益”的诉求，信贷投放节奏明显前移。2024年一季度新增信贷规模占比52%，明显高于2019-2023年39%的均值，除了银行开年竞争激烈的原因外，也由于二三季度清理手工补息、地方隐债置换、同业活期存款整顿等超预期因素导致后续投放不及预期。央行对于信贷“均衡投放”的导向仍在，假设2025年一季度按照全年新增信贷目标40%（过去5年均值）的比例投放，那么一季度新增贷款可能同比少增约2万亿元；
3、分银行类型来看，2023和2024年1月四大行新增信贷“靠前发力”，单月投放规模超过2万亿元，远高于2020-2022年1.0-1.4万亿元左右的规模，高基数下2025年实现同比多增有一定难度；中小银行2024年基数不高，受经营区域经济景气度等因素影响部分中小银行开门红情况可能更加积极，一季度信贷有望实现同比持平或多增；
4、季节性因素方面，今年春节较早，1月工作日天数少于去年，也可能对数据形成干扰；
5、从信贷投向来看，预计1月新增信贷投向以基建、高技术制造业、绿色贷款等对公贷款为主，“十四五”计划“收官”也可能带来一定信贷需求；预计居民按揭贷款早偿率继续相比2024年同期继续下降，但由于季节性因素环比可能有所上升，对零售贷款投放可能形成压力；短期居民消费贷款（包括信用卡）2024年9-10月短暂反弹后增速继续下行，可能表明居民提前消费需求仍然不强；地方隐性债务置换对企业中长期贷款可能存在影响；
6、从负债端来看，12月同业活期存款利率整顿导致银行同业存款流失3.2万亿元，汇率压力下央行流动性投放受到制约，导致1月银行资金面偏紧，也可能制约信贷投放；
7、社融方面，预计政府债券同比大幅多增，主要由于地方专项债发行同比提速，政府继续成为加杠杆的主体；
8、货币增长方面，春节较早可能对 M1 增速形成扰动，根据历史数据估算负向拖累约 4 个百分点，新口径下M1增速可能在-1%左右，2月重新转正；预计M2增速6%-7%。
银行股观点更新。尽管总体信贷需求恢复不明显，但我们建议继续关注9月以来一揽子刺激政策的落地效果；鼓励保险资金等中长期资金入市的政策有望继续推动银行股价表现，但也需留意中期分红除权、财政注资对股价的短期扰动。高股息策略仍是当前银行股交易的主线，建议投资者择机配置股息较高且分红稳定的大行等，同时关注所在区域经济稳定或存在边际改善预期的标的。
风险：调研样本代表性问题。
图表1：2023、2024年信贷开门红国有大行基数较高
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表2：近年来信贷“开门红”节奏不断提前
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表3：息差压力可能是“开门红”提前的原因之一
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表4：开年票据利率下行，信贷需求可能不强
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表5：挤水分后的信贷增速仍在下行
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表6：10月按揭RMBS早偿率环比下降
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表7：短期消费贷款增速仍然较低
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表8：按揭贷款增速低位企稳
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表9：开发贷增速低位企稳
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表10：信贷脉冲略有反弹
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表11：政府部门加杠杆，居民和企业杠杆基本持平
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表12：社融中广义政府融资占比提高
资料来源：Wind，上市公司公告，中金公司研究部
图表13：绿色、普惠、制造、基建类贷款增速下行
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表14：企业中长期贷款增速继续放缓
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表15：金融脱媒导致的流动性压力也可能制约信贷投放
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表16：M1口径有望迎来调整
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表17：春节因素可能对M1增速形成扰动
资料来源：Wind，中金公司研究部
注：本文来自中金公司2025年1月24日已经发布的《信贷“开门红”成色几何？》，报告分析师：林英奇、许鸿明、周基明、张帅帅
