美伊冲突引发全球地缘政治格局剧烈动荡，霍尔木兹海峡航运受阻直接扰动全球能源供给，叠加避险情绪升温，全球大宗商品市场再度陷入“供给冲击+情绪驱动”的双重博弈。回溯1970年代，两次石油危机引爆全球超级通胀，有色、农业、能源化工等大宗行业经历了暴涨与深度调整的大周期，其运行逻辑与传导路径，为当前市场提供了重要历史参照。
天风研究推出【有色·问答系列】，金属与材料刘奕町团队通过复盘1970年代大通胀的核心成因与行业表现，对比当下宏观背景的异同，聚焦有色行业，为商品和板块可能走势提供研究视角。热点问题
【1】1970年代大通胀的核心成因是什么？
【2】大宗商品在1970年代表现如何？
【3】当前与1970年代有何异同？对当下有何启示？
【4】有色行业投资机会怎么看？核心观点
Q1
1970年代大通胀的核心成因是什么？
我们认为1970年代全球大通胀并非单一供给冲击所致，而是“货币宽松打底+地缘冲突引爆+供给短缺叠加+通胀预期自我实现” 的多重共振结果。
从核心逻辑看，布雷顿森林体系崩溃后全球流动性无序扩张为通胀埋下隐患，两次中东战争引发的石油危机则成为直接导火索，最终推动大宗商品价格全面持续飙升。
货币宽松奠定基础。1971年布雷顿森林体系解体，全球货币约束脱钩，流动性闸门开启。1971-1972年间美联储持续下调联邦基金利率，广义货币增速年均涨幅逾10%，显著高于1970年。
地缘冲突引发石油供给危机。1973年第四次中东战争爆发，OPEC实施石油禁运，原油价格从每桶2美元飙升至13美元；1979年伊朗伊斯兰革命导致油价再度翻两倍至40美元。
供给短缺叠加。1972-1974年全球连续出现恶劣天气，世界大范围粮食歉收，小麦价格从1971年的1.34美元/蒲式耳飙升至1974年的4.09美元/蒲式耳。1973-1974年4月铜价上涨170%。
通胀预期自我实现。持续的价格上涨形成“涨价-囤积-再涨价”的螺旋式循环。
Q2
大宗商品在1970年代表现如何？
1970年代大通胀期间，有色、农业、能化等大宗商品价格均实现大幅上涨，期间白银最高涨幅达38倍领涨市场，黄金和原油涨幅分别达23倍和18倍，铜、铝、小麦、玉米也实现翻倍以上增长。
资料来源：Wind，彭博，七十年代全球气候异常的特征及其形成原因的探讨（章名立等），天风证券研究所
Q3
当前与1970年代有何异同？对当下有何启示？
我们认为，当前伊朗战争引发的地缘冲突与1970 年代石油危机在供给冲击逻辑上高度契合，但本质差异显著：1970 年代需求韧性强劲、货币政策宽松且缺乏有效通胀管控，最终导致高通胀与大宗商品价格全面飙升。而当下需求疲软、美联储加息至高位且各国战略储备完善，通胀压力与政策约束更为复杂。
相似之处：地缘驱动，供给承压
地缘冲突主导供给冲击：1973年OPEC石油禁运并宣布减产25%，油价4个月内上涨300%；当下伊朗战争导致霍尔木兹海峡接近停运，造成全球原油供应总量的至少10%海运受阻，供给冲击的传导路径高度一致。霍尔木兹海峡日均承担约1900万至2100万桶原油运输，占全球海运石油贸易量的25%至30%，战略要道地位不可替代。
通胀压力持续显现：当下欧元区CPI同比涨幅维持在1.9%-2.5% ，美国核心CPI涨幅维持在2.5%- 3.3%，通胀预期升温的逻辑与1970年代具有相似性，但当前央行的通胀管控能力已显著提升。
避险需求推动贵金属上涨：1970年代高通胀与地缘动荡双重因素推动黄金暴涨23倍；当下地缘冲突频发叠加全球去美元化趋势，贵金属仍是对冲地缘与通胀风险的重要资产类别。
核心差异：格局不同，约束更复杂
需求端韧性不足：1970年代美国制造业PMI均值约为55；当下美国制造业PMI约为49，在荣枯线以下运行，欧美经济增速持续放缓，需求端韧性远不及1970年代，这是当前与彼时最核心的区别之一。
政策约束更强：当下美联储已加息至高位，通胀管控意识强；各国建立的战略储备机制可有效缓解供给冲击带来的价格波动。
资料来源：iFind，中国知网，中国青年网，人民论坛网，天风证券研究所
历史启示：敬畏地缘、把握供需、警惕周期
地缘冲突是大宗商品短期波动的重要触发因素，其演变节奏直接影响市场情绪与阶段性定价，应对地缘风险保持敬畏并做好风险应对。供需基本面是决定商品价格长期趋势的核心主线，不同品种供需结构与弹性差异显著，需要立足产业现实做精准判断。宏观货币与政策周期则会显著放大或对冲价格波动，周期拐点往往带来估值与资金流向的再平衡，需高度警惕并提前应对。
Q4
有色行业投资机会怎么看？
有色金属等作为大宗商品核心组成部分，在1970年代大通胀期间表现突出，当下受地缘冲突、需求结构转型、全球供需格局变化多重因素影响，内部呈现“多点开花、结构分化” 特征。
贵金属：美伊战争持续或推升通胀风险，黄金的货币属性与避险价值有望凸显。
我们认为，随着美伊战争持续时间超预期的可能性逐步增强，或将导致中东地区油气生产、运输持续受到影响，并推升油价维持高位，最终带来较高的通胀风险。而黄金的货币属性有望得到充分彰显、受益上行。实物黄金在对抗不确定性风险中具有独特价值，央行购金有望支撑黄金的结构性需求。财政货币双宽松，流动性投放大年有望进一步引导黄金周期性投资需求上行。黄金权益市场相对商品存在相对折价，存在修复潜力。
能源金属：新能源行业的带来需求增长极，核心价值正重塑。
锂：底部已现，锂资源核心价值重塑进行时。锂行业经历3年的调整期，供需基本面加速改善。储能电池成需求新增长极，2025年出货量630GWh同比增长85%，2026年预计超850GWh。固态电池进入关键节点，锂单耗有望加速提升。我们预计锂的供需处于紧平衡态势，并且考虑到补库需求，或存在阶段性短缺。
资料来源：高工产研储能研究所，S&P Global等，天风证券研究所
钴：刚果金配额落地，长逻辑被进一步强化。1）配额量仅9.66万吨（较去年出口量减少56%），中长期供需平衡拉回紧平衡甚至短缺。2）海运排期问题仍考验当前库存，短期产业链整体供应紧张；3）最为重要的，刚果金配额执行有不确定性。基于此，我们认为中长期视角下钴的价格中枢有望提升，并且在长逻辑夯实下，权益端的长久期资产或面临重估。
资料来源：USGS，中国证券网，彭博社，S&P Global等，天风证券研究所
工业金属：供给端产能利用率受限，需求端存在上浮弹性，关注铜铝板块。
铜：供给端矿端长期处于防御性资本开支阶段，全球铜矿的干扰率处在历史相对高位，初步预估2026年铜矿供应增速2%。冶炼端将面临历史极低TC/RCs水平，产能利用率或受限。观需求端，经济进一步修复的背景叠加AI热潮带来的设备落地需求，铜增速有望打开至3%，全球供需缺口约63万吨。看好26年铜价表现，资源标的优先享受利润，同时，冶炼利润筑底预期亦较强。
资料来源：标普，美银，IEA，Wood Mackenzie等，天风证券研究所
铝：弹性与红利的完美融合，26年有望再进阶，短期关注中东供给扰动。中东是全球重要电解铝产地，霍尔木兹海峡周边国家涉及电解铝产能约692万吨。供需趋紧格局下铝价中枢有望稳步上升。同时国内产能周期尾声，电解铝公司大额资本开支高峰已过，高盈利+低开支，板块分红提升或水到渠成。综合来看，我们认为电解铝板块兼具铝价弹性与红利资产防御性，整体投资格局较以往更为优化，今年有望再进阶，或迎戴维斯双击。
资料来源：阿拉丁，钢联，天风证券研究所
风险提示：地缘冲突快速缓和风险；货币政策超预期收紧风险；供给超预期宽松风险；全球需求大幅下滑风险；报告中提及的“相关标的”仅为对相关公司的罗列，不构成任何投资建议。
注：本文选自天风证券《天风问答 | 复盘1970年代大通胀：地缘冲突下，有色走向何方？》；
作者：刘奕町团队
