随着人工智能(AI)基础设施建设热潮持续升温，越来越多资金正涌入数据中心项目融资市场。不过，花旗集团(C.US)最新研究指出，债券投资者开始将目光从科技巨头的信用实力转向项目本身的风险，这意味着AI数据中心融资市场正在进入更加成熟的阶段。

花旗分析师Daniel Sorid和Mathew Jacob在最新报告中表示，自去年10月以来，美国投资级债券市场已完成五笔与AI数据中心相关的大型融资交易，总规模超过500亿美元。

这些项目大多与全球科技巨头的AI扩张计划密切相关，包括微软(MSFT.US)、Meta Platforms(META.US)、谷歌母公司Alphabet(GOOGL.US)、甲骨文(ORCL.US)以及英伟达(NVDA.US)等企业。

过去一段时间，投资者普遍将这类数据中心债券视为“科技巨头信用的延伸”，即认为只要背后有大型科技公司承租或提供租赁担保，债券风险就相对可控。

然而，花旗发现，这种逻辑并非总是成立。

微软支持项目表现“掉队”

报告指出，在上述五间公司的大型融资中，数据中心运营商QTS为微软(MSFT.US)相关数据中心项目发行的债券表现明显弱于微软自身公司债。

数据显示，自今年4月发行以来，该项目债券的信用利差已扩大超过30个基点，而同期微软公司债的信用利差基本没有变化。

信用利差扩大通常意味着投资者要求更高回报来承担风险，也反映市场对项目风险的担忧有所增加。

花旗认为，两者走势出现分化的重要原因在于融资结构本身。

与其他项目不同，QTS发行的债券采用的是“到期一次性偿还本金”的结构，而非在存续期间逐步偿还债务。这种安排提高了项目后期的再融资风险，因此导致投资者给予更高风险溢价。

分析师指出：“这一分化表明，随着市场不断成熟，除了租户的信用质量之外，项目自身的融资结构和运营风险也开始影响债券表现。”

AI数据中心融资模式快速扩张

目前市场上已出现多种不同的数据中心融资模式。

其中包括，Beignet Investors发行、由Meta支持的数据中心债券；Hut 8(HUT.US)相关项目发行、间接受到谷歌支持的数据中心债券；甲骨文支持的密歇根州数据中心项目融资；以及上周由Hut 8子公司发行、获得英伟达支持的数据中心债券。

花旗指出，除QTS项目外，其余几笔融资交易的债券表现基本与背后科技公司的信用状况保持同步。

换句话说，投资者仍然普遍相信这些科技巨头具备履行长期租赁协议和支付义务的能力。

市场开始重新评估AI项目风险

值得关注的是，Meta支持的Beignet项目曾在发行后出现大幅上涨。

花旗认为，这反映出投资者在最初面对这种全新的融资结构时要求较高收益率作为补偿。分析师表示：“作为首个采用此类结构的大型投资级数据中心融资项目，Beignet发行时需要提供额外收益率来吸引投资者。”

而随后类似项目发行时，并未再出现如此明显的重新定价现象。

花旗认为，这意味着投资者对AI数据中心项目的理解正在不断加深，市场也逐渐形成了更成熟的定价体系。

AI融资热潮仍在持续

近年来，随着OpenAI、Anthropic、谷歌、微软、Meta等企业持续扩大AI模型训练和推理规模，全球对数据中心、电力设施以及高性能计算资源的需求急剧增长。大量AI基础设施项目因此获得资本市场支持。

从债券市场角度看，科技巨头通过长期租赁协议或信用担保，为这些项目提供了稳定现金流来源，也帮助运营商获得更低成本融资。

不过，花旗认为，随着市场规模不断扩大，投资者未来将不再仅仅关注“是谁在租用数据中心”，而会更加重视项目本身的建设成本、融资结构、运营效率以及再融资能力等因素。

分析人士指出，这意味着AI基础设施融资市场正从依赖科技巨头信用背书的阶段，逐步迈向更加关注项目基本面的成熟阶段。

对于未来数千亿美元规模的AI数据中心投资而言，这种变化可能成为影响融资成本和项目估值的重要因素。