中国股市回忆录（上）转载
一)上海、深圳两个证券交易所创立(1990-1991年)
2000年12月16日,“中国证券市场十年论坛”在北京隆重召开,包括中国证监会主席,香港证监会主席等证券市场高层人士兴高采烈,侃侃而谈.在会场上东走走西看看的我却忧心忡忡,仿佛置身于美国影片《教父》的开头,贵客盈门,欢天喜地,却暗藏着杀机.因为我知道,接下来的中国证券市场一定会经历一场深刻的调整,许多市场中人和机构将像羔羊或狼群一样被莫名的力量宰杀,场面会十分血腥,只是不知道程度有多大.
9年前,却是完全不同的一幅景象.1991年6月的一天,我走进位于上海黄浦路浦江饭店底层的上海证券交易所报到,成为它的第41名员工.饭店底层临时搭建的房间低矮局促,阴暗潮湿,但里里外外异常忙碌.上交所成立于1990年12月9日,到第二年的5月31日止,实际开市日为114天.我在办公桌上拿起一份简报,这100多天来,整个证券市场交易总额为32.29亿元,其中债券占了九成,股票成交占一成,也就是说,股票交易额为3.22亿元,日均交易额为280万元,最高日交易额近1600万元.
当时在上交所上市的企业有8家,开市以来,股价持续上升的是豫园商场,凤凰化工和爱使股份.豫园是上海有名的风景点,俗称“城隍庙”,豫园商场经营的是小商品,旅游纪念品,土特产和黄金饰品等,上海老百姓自然都很熟悉它,成为当时股市的最爱,不过其市值也只有5800万元(1991年6月7日).由于当时8只股票的面额没有统一,有10元,50元和100元,面额100元的豫园股份的最高价是858元,与其他股票动辄几十倍乃至几百倍的市盈率相比,9.25倍市盈率的豫园最具投资价值.
凤凰化工是唯一的非上海本地股,地处浙江省兰溪市,是重点日用化工企,也算是国企,市值1.275亿元,位列股市第二,把它拉到上海是为了体现上海市场的全国性.爱使股份则是一家所谓制造仪表器材的公司,1989年的销售收入仅405万元.事实上,爱使原先的总股本只有40万元.中国人民银行起先不同意它上市,但1990年12月上交所开业时,加上爱使电子8家上市公司的资金规模也仅为2.6亿元,再少的话,上交所就没法开业了.爱使公司通过1配1,1送2的办法,股本一下子增加到270万元,终于上市了.即便如此,它也是市值最小的公司,仅为266.9万元.
有趣的是，8家上市公司中还有两家关联企业,上海飞乐股份和上海飞乐音响,俗称“大飞乐”和“小飞乐”.“大飞乐”要比“小飞乐”大得多,仅从员工规模看,一个约2700人,另一个只有50人.“大飞乐”的总经理也是“小飞乐”的董事长,其“父子”关系不言而喻.事实上“小飞乐”的发起单位之一便是 “大飞乐”的前身“上海飞乐电声总厂”.但从市场化或股份制的资历而言,“小飞乐”成立于1984年，是最早的股份制企业之一,而“大飞乐”建立于 1987年.更为重要的是,1986年,邓小平会见美国纽约证券交易所董事长约翰·范尔霖,后者向邓小平赠送了一枚纽交所徽章,凭它可以在纽交所自由进出.邓小平回赠了一张“小飞乐”的股票,这就是“父以子贵”了.“小飞乐”1984年发售股票时,也未在媒体上刊登招股公告,只在当地市民报纸《新民晚报》上报道了一则创立大会的新闻.
“小飞乐”,爱使股份与另一家延中实业有一个共同的特征,就是没有国家股,当时被称之为“集体企业”,俗称“街道企业”.延中实业据说是为安排失业(当时叫待业)人员而建.
申华电工也没有国家股,但它是极具中国特色的乡镇企业,董事长兼总经理瞿建国是当时川沙县孙桥乡副乡长和工业公司总经理.
8家上市公司中,身份最高贵最富国企意味的是真空电子,1989年,它在全国最大的100家电子企业中销售额排名第十二,利税总额则是第二.真空电子在1991年6月的市值是8.6亿多元,占上海股市总市值的60%以上.不过,真空电子就像后来许许多多的大型国企上市公司那般,很少有投资者喜欢,但又无法忽视它.真空电子最有名的事件是其首任董事长薛文海公开扬言中小股东无足轻重,他虽道出了真实状况,但其粗鲁的态度简直无法让人接受.
8家上市公司有一个共同之处——每年都分红,而且股息率很高,这在此后许多年的大部分上市公司身上再也不会出现了,投资者们不得不以追求资本利得为目标.当年的股份公司在不能交易的情况下,也只能以股息来吸引人了.当然,所谓的高股息是和当时的高通胀背景联系在一起的,这些上市公司的股息率大多都是18.75%,它正是当年一年定期储蓄存款的利息率,最高的股息率是22%,1989年由豫园商场和凤凰化工发放.
特区深圳证券交易所也在1991年7月3日正式营业,挂牌企业有深发展,深万科,深安达,深金田和深原野.深发展尽管是一家股份制银行,但考虑到姗姗来迟的中国金融改革,它能上市,在15年前是件令人惊讶的事情,所以深发展在很长的一段时间内都是市场上的一颗明星.深万科当时还是一家非常不起眼的地产公司,只是里面有一个聪明的企业家王石,他为了尽量摆脱控股国企“婆婆”的影响,利用深圳市委急于改革的心情,直接要求市委书记支持万科成为股份制公司.还有一家公司深原野也颇具典型,因为它是中国股市最早出局的玩家.
原野是第一家中外合资的上市公司,在1987年成立的时候,国家股占了60%,港资占20%,还有两个个人股东各占10%,其中一个叫彭建东.但过了不到两年时间,原野只剩下了两个股东,一个是占5%股份的深圳国企,另一个是香港公司,占95%股份,背后的控制人便是彭建东.原野上市后,彭建东将股价炒高,然后套现.1992年7月7日,原野停牌,直到1994年1月才改名为“世纪星源”复牌.期间究竟发生了何事,当时没有对外披露,只是法院后来以挪用公司资金罪和侵占罪的名义将澳大利亚国籍的彭建东驱逐出境.
除了原野中小股东之外,没多少人对此深究和愤怒,也没有多少人想到原野这类上市公司会在今后泛滥成灾.
二)不完善、不健全的证券公司
进入上交所后,我的主要工作是担任《上海证券交易所专刊》的记者,顾名思义,这是交易所办的一份报纸.中国的许多改革的特色是“只做不说”,悄悄地干完,等大家发现,“生米已煮成熟饭”.国家对待交易所的态度也一样,不准主流媒体播报股市信息,可股市恰恰是最市场化的,没有公开的信息,这个市场一定会死掉.上交所索性自己办报,向广大投资者进行市场推广.
除了股市行情之外,可报道的信息十分有限.上市公司只有8家,而交易所的会员单位1990年时仅有26家,其中以信托投资公司为主,占了14家,证券公司仅有6家,还有就是城市信用合作社（我有两天调研完5家信用社营业部的经历）.上海的证券公司主要有3家——万国证券公司,申银证券公司和海通证券公司.申银证券背后的银行是工商银行上海分行,海通证券公司属于交通银行体系,万国证券则是一家股权较为分散的公司.万国和申银等证券公司原始资本的积累离不开对国库券的套利.当时,中国各地市场因投资者市场意识不同,国库券价格差异很大,把黑龙江的80多元国库券弄到上海,就能卖到100多.但当时没有什么电子化交易,国库券全是实物券,面额最大的才10元,2000多万元的国库券总得需要装十几个麻袋,十几个箱子,租一节火车皮,配上多名经济警察和枪支押运回上海吧.有意思的是,个体投资者也在做同样的事,有个叫杨百万的人就是这样发家的.
中国证券公司的经营水平一直不高,行为与一个散户或暴发户没有什么两样,命运从一开始就注定了.另外,当时的券商充分利用不对称的信息优势乃至违法获得先机来牟取暴利.万国证券的总裁管金生在1989年去中国人民银行上海分行金融管理处串门,看到了1988年国库券准备在一个星期以后上市的内部文件,赶紧以黑市价75元买进,一上市就是104元,大有斩获.万国证券的行动引来了其他证券公司的跟风,最后皆大欢喜.
很多年来,中国股民真正有多少人,一直是个谜,原因是为了操纵股市,提高认购和配售新股中奖率等原因,个人或投资机构收集了大量的非股民身份证,然后开户,俗称为“拖拉机”,结果把中国股民弄得面目全非.但在1991年夏天的3个月中,我很幸运地见到了几乎所有的上海股民（占了当时10万中国股民的绝大部分）.上交所为了无纸化交易,也为了消灭黑市,要求投资者本人必须来浦江饭店换取新的股票账户.交易所所有员工从下午到深夜12时加班加点工作,我的岗位是最后将账户递给客户.整整3个月,拿着小喇叭喊号的我看到了无数张脸,那是很真实的事情,不似后来,市场变得越来越玄虚了.
三)市场的狂乱与挫折(“8·10”事件)、中国证监会的设立(1991年下半年-1992年)
1991年6月上海浦江饭店门外站着不少投资者,他们在议论着该不该买股票和买什么股票,我记得自己站在他们中间,太阳晒得有点吃不消.到了7月,大家已经没什么可以议论的了,因为市场每天单边上场,而且都涨停在0.5%的涨停板上.由于普遍惜售,像凤凰化工从前周成交的6280股缩小到这周成交55股.每天空涨不是个办法,上交所在9月30日开始以成交量调控股价,如果当天成交量不到其可上市交易量的0.3％,当天就不涨.上有政策,下有对策,总会有人作出些“贡献 ”,凑足成交量,然后股价继续向上.于是,出现了世界股市上难得一见的奇观,证券公司每天聚满人群,看着行情大屏幕,像久旱盼甘霖那般等待几股或十几股的成交量,最后积累成功,延中实业2800股,真空电子1500股,大飞乐400股,爱使电子85股,申华电工110股,小飞乐65股,豫园商场40股,凤凰化工2140股,股价上涨,大家欣喜若狂,一齐鼓掌.
它之所以给我们印象如此深刻，是因为以后的中国股市一直被“扩容”压力所困扰,也就是说,发行的股票总是多于市场中的资金,不会出现在股市中买不到股票的现象.但是,这个奇观还是预示了以后中国股市的宿命——荒诞的政策不断地扭曲市场,市场又时不时作出离奇极端的反应,让政策制定者恼羞成怒或焦虑万分,用更离奇的政策来束缚或刺激市场,然后市场奄奄一息或亢奋异常,接着政策又是打又是爱的……
造成上述现象的原因不难理解,上交所成立一年后才出现了第一家新上市公司兴业房产.中国人民银行上海分行一直不愿意让新公司上市,造成粥少僧多,供不应求.
那时的深圳市场又是另一番景象,深发展的扩股遭到股民的反对,1991年8月11日其股价曾狂跌41.6%,在证券公司前的一名妇女目睹此景当场晕倒.9月6日,深指已从全年最高点136.9点跌至最低点45.6点.当地ZF一边实施2亿元资金秘密救市行动,一边采取取消涨跌停等多种市场化方法,终于使市场反转.
1992年年初,邓小平南巡讲话,提到了上海作为改革开放龙头的重要性,也具体肯定了股票交易所在市场经济中的作用,为中国股市的发展创造了良好的氛围（当然,邓小平的肯定是辩证的和谨慎的,一方面讲要大胆试,又说搞得不好就关）.3月,原来的上海市市委书记,上交所的创建者,当时已是国务院副总理的朱基公开称赞深圳市场比上海成功的报道,深深刺激了上交所的总经理尉文渊.他越过主管单位中国人民银行上海分行,直接向市委领导申请全面放开上海市场的股价,让市场自己说话,终于形成了股价天天小涨,最后变暴涨的局面.例如豫园商城的股价就从800多元/股上涨至10500元/股(10年后,一些中国股市投资者高喊要创造第一个百元股的奇迹,却未考虑到豫园商城早就是万元股了.即使将百元1股拆细至1元1股,豫园商城也是中国第一个百元股票).
深圳临近亚洲金融重镇香港,它所在的地域广东又得改革之先机,要比当时正欲改革起飞的上海,在市场意识方面成熟得多.如果不是出了“8·10”事件,上海股市在几年之内是很难超越深圳的.
1992年8月7日,深圳市宣布当年发行5亿股公众股,发售500万张抽签表,中签率为10%,每张抽签表可以购1000股.在大牛市中,新股是市场的宠儿,如何公平公正地发行确实不是件容易的事儿.由于每张身份证可花100元买一张抽签表,不仅全国各地大量的身份证寄往深圳,据说上百万外地人涌入了这个常住人口只有60万的城市,各售表机构门前提前3天就有人排队.到了8月9日早上,排队人数可能已达100万,当天晚上9时,500万张抽签表售完.未获得抽签表的人群目睹了种种不公正和腐败行为后涌向市ZF.午夜12时后,警察与示威者发生冲突,到处是石块,汽水瓶,催泪瓦斯,水炮,电棍,汽车,商店被烧被砸,混战持续了4个小时.事后调查,至少有10万张以上的抽签表被内部藏留私买,涉及金融系统干部职工4000多人.
尽管事后朱基副总理认定“8·10”事件是“一次技术失控事件”,但深圳市市长郑良玉曾在公众面前泣不成声,他12月16日转任江西省副省长.随后,市委书记李灏被调回北京.
“8·10”事件触及了中央ZF的底线.中国GCD人深知金融稳定事关政权安危,1948年旧上海金融市场的崩溃正是国民党垮台的直接原因之一.金融市场不能影响社会和政局的稳定,否则的话就必须关门.作为金融市场最活跃又最不稳定因素的股市能否做到这点,谁都没有把握.上交所开业时,当时的中国人民银行副行长刘鸿儒和上海分行行长龚浩成就对尉文渊说:“半年内不出问题就是胜利.”由此可想上上下下是多么的不确定.
因为“8·10”事件,深圳市场是够得上“关门”条件的,尽管深圳市场没有关门,却从此元气大伤,直到1996年才打起精神再度与上海竞争.“8·10”事件也引发了上海股市的暴跌,却没有让上交所循规蹈矩,他们反而趁着上海的改革开放大肆发展,直至1995年的“327”国债期货事件,才让上交所领略了什么叫“关门”.“8·10”事件还有一个得益者是中国证监会,地方上的混乱给了北京集权的理由,于是,证监会于当年10月26日成立.
四)本末倒置的市场营运和1994年的大暴跌(1992-1994年)
今天最能代表中国股市的量化指标是上证指数(上证指数以1990年12月19日为100点),它的最初发布日是1991年7月15日,以133点报收,到了年底的12月31日,已是292点.1992年5月21日,上海股市全面放开股价,上证指数从前一天的623点冲到1334点,并在5月26日达到全年最高点1429点.但由于这一年有30多只新股票上市,比1991年增长了3.88倍,对投资者的心理冲击和资金面压力巨大,股指一路下滑到393点,出现了上海股市的第一次“熊市”.但不久就反弹,在当年年底,上证指数收在780点上.
与上市公司激增同步的,是股票交易额的几十倍地放大,股票总成交金额247亿元,比1991年增长了近30倍,市价总值558.4亿元,增长了317.98倍.上交所的会员单位也达到75家,比以前增加了49家,交易所场内的席位也从最初的25个扩大到1992年年底的500多个,到1994年则扩大到了3000多个.
在这个扩张过程中,出现过上海市场交易设施严重不足的情况,即营业部太少,投资者没有“跑道”可以买进卖出.为了获得营业部限量发放委托单,投资者开始通宵达旦地排队(让人感叹的是,十几年后的上海房市泡沫时，又让我们看到了同样的场景).于是,上交所竟然在昔日的“跑狗场”——文化广场中搞了一个超大型的证券营业部,100多家证券公司营业部在那儿设立临时拒台,接受股民的委托.有些紧张的是,1992年6月1日第一次开门时,没想到竟来了4万人,有关方面准备不足,只得临时关闭.6月9日,它才开始顺利运行,半年后的12月,这个违反规定开设的证券经营场所才结束了它的历史使命.
这座位于过去的法租界,植有法国梧桐的陕西路永嘉路口的“文化广场”,后来成了鲜花集市，最近又要挪作它用了.很少人能将它和大型股票委托展销会联系在一起,这可能也是世界股市史上的一绝,可它确实充满了早期的市场精神,是不“规范”的早期中国股市的象征.
比起文化广场股票委托点形式上的不规范，影响到中国股市长远发展或者说让中国股市受到不良“路径依赖”的，是看似规范和名曰“规范意识”的文件和规定，它们非常在意股东与国家的关系，而不是从股东的权利来界定股票类型，从而衍生出许多看来富有“创造性”，但最终却被证明不是不可行就是成为市场发展障碍的东西。比如“国家股”、“法人股”与“个人股”，就是一些当时就有点矛盾、今天更是让人匪夷所思的概念，保险公司和投资公司从市场中直接买来的股票是不是法人持有的股票呢？为什么它们就不是“法人股”呢？界定概念的混乱，直接导致了中国股市的结构性缺陷，股票被人为地划为流通股和非流通股。当年的不流通，缘自于对所有制意识形态的考虑，不能让民间力量“私有化”公有企业，但由于“法人股”与“不流通股”划上了等号，结果后来很多民营企业的“法人股”也不能流通了。
有趣的是，只要不被称为“法人股”或“国家股”，就可以想办法变相流通。在1992年之前是没有“法人股”这个概念的，只有所谓的“ 单位股”，这在上海市场的“老八股”当年的报表中出现过，后来有许多就化为流通股了，否则北大方正(当年的“延中实业”)和华晨集团(当年的“申华电工”)就不可能是全流通的股票了。
事实上，早年的上交所并没有按照“规范”来做，当时只要总经理尉文渊一句话，某某股票法人股可以上市流通，具体由上市部总监通知工程部，第二天这些股票就可以买卖了。同样，当时的国有资产管理负责人说某某股票可以流通，马上就可以进入二级市场，如上海嘉丰公司国家股就有10%大约3000多万股进入了流通市场。只是后来中国证监会监管严格后，再也没有发生这种事了，至于已经流通的法人股和国家股，也就无法追索了。
不过，到了2006年，解放占总股本三分之二的法人股和国家股的流通问题又成了中国证监会面对的头等大事。第二个由zf造成的负面影响中国股市至今的问题，是把每年的上市资金规模定一个额度，然后分配给各个省、直辖市和中央各部委。在一个正常的股市里，只要一家企业达到一定的上市标准，其发行的股票有投资者认购，便可上市。而在中国，上市公司变成了一个特许融资的权力公司，被人们形象地称之为“圈钱”。企业的质量根本不重要，重要的是你能不能分配到融资的额度，而每个省份的额度一般都是由省委决定的，甚至是由领导跑来的。在他们眼里，这和过去为了一个大型项目到计委报批是一样的概念。除了总体额度之外，还要限制家数，因为如果只定额度，每个部门和省市可以把它们分成很多家企业，等到上市后，通过再融资把股本扩大。现在仍有一批上海本地上市公司的A股份额很小，B股却很大，这就是当时把A股额度分到许多家公司，然后用B股额度补足的例子。B股当时是专门为境外人士投资设立的股票，但最终也是事与愿违。
从1992年开始，中国的几波上市公司狂潮与20世纪初的科技股IPO狂潮没有什么区别，到处是成立大会和上市酒会，它们的目的就是拿到钱，然后与突然有钱的中奖者一样乱花钱。等到钱花完后，自己的本业也荒废了。
任何正常的股市都不会允许一个zf在不顾供求状况的情况下，宣布一年将从市场募集多少资金，然后配给它所属意的公司，却全然不顾这些公司的质量。 1992年，深沪两地市场的A、B股上市公司有54家，1993年有177家，1994年有287家。A股筹资额1992年为50亿元，1993年为 276亿元（其中81.5亿是配股），1994年为99.78亿元（其中50亿元是配股），扩容的势头十分凶猛。1993年上证指数尽管达到了最高点 1,558点，随着发行额度的明确，市场开始进入真正的低迷期，当年年底收在833点。1994年2月14日，zf宣布1994年新股发行额度55亿元，明显要比1993年的195亿元低得多，而市场并不买账，上证指数在3月10日就击破700点，4个月后的7月29日，上证指数跌到全年最低点325点。股市崩盘要影响社会和政局的稳定，中国证监会慌忙在8月1日宣布救市，暂停新股上市，当天深沪两个市场的涨幅都超过了30%。到了9月13日，上证指数到达全年最高点1,052点。但这不过是一场利用治标不治本的政策进行的投机罢了，接着两地市场又暴跌36%以上。由于中国证监会8月1日还宣布了两条“建议”，即建立共同基金和中外合资基金公司，史称“三大政策”，但它们真正实现要等到20世纪初，可想当时是多么虚无。官方权威的监管机构都随意承诺或用含混的建议来应付一时之需，就很难指望市场其他方面不投机不钻空子不欺瞒了。