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SUNS VIEW：
突如一夜风雨来，三大证券官方媒体关于减持的系列文章鱼贯而来，无论是监管层吹风还是春江水暖鸭先知，有理由相信必然出台减持新政策，四方利益群体包括大股东、董监高、小非和二级投资人，政策无非在其间选择分寸，目前看来是要限制大股东和董监高。其实，近期诸多“资本大鳄”浮出水面，徐翔手法大白于众，无论反对声音怎样恐怕都不能阻拦这一方向，在SUNS看来，只要能够导向脱虚就实，就是历史的车轮。
正文：
我们发现，《重磅！还想肆意变现割韮菜？大股东与董监高减持或将从严监管！》（徐昭，中国证券报，2017-2-15）、《针对频繁减持、精准减持、清仓式减持，专家开出治理药方》（马婧妤，上海证券报，2017-2-16）、《还想肆意变现割韮菜？大股东与董监高减持或将从严监管！》（中国证券报，2017-2-16）发表了一系列文章。
文章强调：加大力度打击违法违规减持的同时，监管层将进一步完善大股东及董监高减持制度。证监会新闻发言人张晓军强调，股份转让是上市公司股东的基本权利，但权利的行使必须依法合规，在不影响市场秩序的前提下进行。大股东在减持股份时应当诚实守信，严格按照法律法规、自律规则并遵守承诺，不得滥用控制地位和信息优势侵害中小股东合法权益。对于减持过程中涉嫌信息披露虚假、内幕交易、操纵市场等违法违规行为，证监会将坚决查处，严格追责。
重磅！还想肆意变现割韮菜？大股东与董监高减持或将从严监管！ （徐昭，中国证券报，2017-2-15） 为孩子交学费、结婚、理财、还债、改善个人生活……你没有看错，这些都是上市公司股东减持的理由。在这些“奇葩”理由和“高送转”等各种套路的掩护下，大股东频繁、“精准”、“清仓式”减持现象屡见不鲜，常常让散户“韭菜”们高位站岗、惨遭收割。 中国证券报（公众号：xhszzb）记者了解到，在加大力度打击违法违规减持的同时，监管层将进一步完善大股东及董监高减持制度。股份转让是上市公司股东的基本权利，但权利的行使必须依法合规，不能“恣意妄为”。 减持制度存“漏洞” 目前，A股市场在减持方面已在证券法等法律法规方面有了具体的制度安排，主要监管措施是2016年1月9日实施的《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》。 但是，重要股东可以通过大宗交易、协议转让等方式，轻松绕过“上市公司大股东在三个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的百分之一”等监管规定，在短期内大幅减持，甚至进行清仓式抛售。 1 典型案例 江苏文峰集团有限公司（简称文峰集团）于2014年12月22日签署协议，转让其持有的文峰大世界连锁发展股份有限公司（简称文峰股份）11,000万股股权（占上市公司总股本的14.88%）给陆永敏，双方协商确定的转让价款总额为人民币86,350万元。经查，该股权转让实际是以自然人陆永敏的名义代文峰集团持有。文峰集团、陆永敏是股份代持事项的直接参与者与信息披露义务人，均未按照相关规定及时披露。 2 典型案例 湖北洋丰股份有限公司（现已更名为湖北洋丰集团股份有限公司，简称洋丰股份）于2014年8月6日至8月18日通过其实际控制4只资管产品以大宗交易方式承接中国恒天集团有限公司（简称恒天集团）减持的湖北新洋丰肥业股份有限公司（简称新洋丰）股票，截至8月18日合计持有新洋丰6.65%的股份。此后其中2只资管产品分别于2014年12月4日至17日和2014年11月3日至7日将持有的“新洋丰”陆续全部卖出，实际获利约9000万元。洋丰股份在承接新洋丰股份合计达到5%时，未按照相关规定进行披露，构成信息披露违法。 减持制度将进一步完善 2016年以来，各种“奇葩”减持充斥市场，甚至出现一些违法违规减持现象。业内专家认为，这些“奇葩”减持不但令股市承压，危害股市健康发展，而且产业资本的大规模减持，也会给社会和宏观经济造成负面影响。 目前，A股市场面临较大的减持压力。Wind数据显示，截至2月15日，2017年以来沪深上市公司已发布232份减持公告，A股重要股东（包括持股5%以上股东、董监高及其亲属）净减持金额累计达107.68亿元。在2016年，A股重要股东（包括持股5%以上股东、董监高及其亲属）减持金额累计达3609亿元，按全年240个交易日计算，重要股东日均套现金额达15亿元。其中，有338位股东经历一轮或多轮减持后持股数已变为零，实现“清仓式”减持，涉及275家上市公司。 除了“清仓式”减持，“精准式”减持也不鲜见，上市公司股东或在利空消息之前减持，或与一些机构合谋推高股价后再减持，或通过高送转“掩护”大股东减持。这些行为严重扰乱了资本市场稳定发展预期，损害了中小投资者合法权益。而股东减持的理由大多是“个人资金需要”、“企业发展需要”、“改善个人生活”等。 对此，专家普遍认为，要制止恶意减持套现行为，须完善相关制度，以“疏堵结合”的方式规范减持行为。 南开大学金融发展研究院教授田利辉 目前的减持问题是制度不够完善、信心不够充足和内幕交易的产物。违法违规减持会动摇市场信心、影响经济发展、形成社会不公，应该依法严惩。 还有专家认为，目前A股市场的主力投资人群是散户，与上市公司、机构相比，处于绝对的信息、资金劣势位置，这是大股东能够恶意减持的投资者结构基础。 随着IPO常态化，未来A股仍面临非常大的减持压力。Wind数据显示，2017年，A股将迎来总量达4202.1亿股、市值约6.1万亿元的限售流通股份解禁上市。 证监会新闻发言人张晓军强调，股份转让是上市公司股东的基本权利，但权利的行使必须依法合规，在不影响市场秩序的前提下进行。大股东在减持股份时应当诚实守信，严格按照法律法规、自律规则并遵守承诺，不得滥用控制地位和信息优势侵害中小股东合法权益。对于减持过程中涉嫌信息披露虚假、内幕交易、操纵市场等违法违规行为，证监会将坚决查处，严格追责。 他山之石 规范股东股份转让权利，以保障中小投资者利益和证券市场的稳定性，是各国证券市场的通行做法。 “美国、中国香港地区等境外发达证券市场，在锁定期和信息披露上要求严格，规定明确，譬如美国144规则。”田利辉指出，这些规则的核心是公开、公平和公正。社会公正需要市场公平，市场公平需要信息公开，大股东和董监高减持需要防范内幕交易，必须公开公平，合法合规。 美国经验 资料显示，美国证监会（SEC）通过制定144规则的方式进一步明确了可以获得豁免的方式，从而构成了美国关于证券减持的规定。此外，美国的内幕交易规则对大股东及董事、高管的股票减持也有一定限制作用。 比如：锁定期要求方面，144规则对所有受限证券均规定了锁定期，并根据发行人类型的不同，规定了不同的锁定期：对报告公司发行的受限证券，锁定期为6个月；对非报告公司发行的受限证券，锁定期为1年。锁定期从买入证券并支付完毕全部对价后起算。 交易申报要求方面，发行人的关联方在任意三个月内减持总量超过5000股，或者总金额超过5万美元的，应当向SEC提交144表格。要求填写的信息主要涉及发行人的基本信息、本次减持数量、前三个月的减持情况等。此外，如果减持的证券是在全国性证券交易所交易的证券，证券持有人还应当向交易所递送144表格。 交易方式要求方面，发行人的关联方只有通过“委托经纪商进行交易”“直接与做市商进行交易”“无风险自营交易”等方式减持时，才无需向SEC注册。 减持数量限制方面，发行人的关联方每任意三个月内可减持证券的数量总额不得超过“发行人流通在外证券总量的1%”、“履行交易申报要求的前四周内，该证券的每周平均交易量”两值中的较大值。 香港经验 中国香港主要从锁定期和信息披露两个方面对于持股5%以上的股东以及董事、高管的股票减持作出了具体规定。 锁定期要求方面，香港规定IPO项目必须有锁定期，要求控股股东在公司上市之日起6个月内不得转让，7至12个月内不得丧失控股地位。同时，允许控股股东质押，但应如实披露。此外，在香港的市场实践中，IPO前承诺购买一定数量的机构投资者和大型企业等投资者也需要在IPO中遵守锁定期限制，时间通常为6个月。 信息披露要求方面，分别对持股5%以上股东、董事和高管设立了严格的披露标准。其中，董事和高管须披露所有交易，没有比例界限，即便持有极少量的股份或者债券也要披露。一般情况下，持股5%以上的股东、董事及高管应当在需要披露的事件发生后的3个营业日内，按照证监会制定的表格填报相关信息，并按照证监会要求的时间向上市公司和联交所发出通知；香港联交所应及时通过交易所网站公开披露。个别情况下，填报信息的时间可以延长至10个交易日。 专家称，从美国、中国香港证券市场的规定来看，其大多从限售期、减持方式、减持数量等多个方面，以“疏堵结合”的方式对减持行为进行规范和限制。其中，锁定期虽不是太长，但相关的交易申报、信息披露及减持数量要求，比较严格。
《针对频繁减持、精准减持、清仓式减持，专家开出治理药方》 （马婧妤，上海证券报，2017-2-16） 同样是买卖股票，不同的交易者在买卖股票时带来的影响却有不同。大股东及董事、监事、高级管理人员由于身份特殊，在转让证券的时候，往往会产生远远大于中小股东的影响力。 近期，内地证券市场上出现了频繁减持、“精准”减持、“清仓式”减持等现象，其中不乏一些对市场造成恶劣影响的股东减持个案。产业资本大规模减持不但会令股市承压、危害市场健康发展，也会使宏观经济面临“失血”风险。 对此，业内专家表示，减持股票是大股东及董监高人员的基本权利，但也必须看到，其无序减持的行为不利于保障中小投资者利益，不利于维护市场稳定。应在参考海外市场经验，并对内地市场的特殊性予以充分考虑的基础上，进一步完善现有制度规则，对上市公司股东过度、恶意减持的行为加以规范。 美国市场：分门别类规范减持行为 公开资料显示，美国关于减持的制度体系，主要由《1933年证券法》和美国证监会（下称SEC）颁布的144规则共同构成，同时美国市场的内幕交易规则中，也有对大股东及董事、高管股票减持的限制性要求。 具体而言，美国市场通过分门别类的方式，对不同交易主体、不同证券类型、不同发行人的减持行为予以规范。 在分类上，根据关联关系，将交易主体分为关联方和非关联方；根据获得方式，将证券分为受限证券和非受限证券；根据持有人不同，将证券分为控股证券和非控股证券；同时将发行人区分为报告公司和非报告公司。基于上述分类，相关规则在证券的交易方式、交易申报、锁定期和减持数量方面对减持行为作出了限制。 锁定期方面，对所有受限证券规定了锁定期，并根据发行人类型不同，要求报告公司发行的受限证券锁定6个月、非报告公司发行的受限证券锁定1年。 交易申报方面，要求发行人的关联方在任意3个月内减持总量超过5000股，或者总金额超过5万美元的，须向SEC提交包括发行人基本信息、本次减持数量、前三个月减持情况等内容的表格。 交易方式方面，发行人关联方只有通过委托经纪商交易、直接与做市商交易、无风险自营交易等方式减持时，才不需向SEC注册。 减持数量方面，美国市场规定发行人的关联方每任意3个月内可减持证券的数量总额，不得超过下列数值中的较大者：发行人流通在外证券总量的1%；该证券在履行交易申报要求前四周内的每周平均交易量。 香港市场：严格锁定期和信息披露要求 业内人士介绍，我国香港市场主要是通过《香港证券及期货条例》、《香港联交所综合主板上市规则》和《香港联交所综合创业板上市规则》，对持股5%以上的股东以及董事、高管减持股票的行为进行规范。规则的要求主要体现在锁定期和信息披露两个方面。 据介绍，香港市场减持制度的一个重要特点是IPO项目必须有锁定期。按照要求，控股股东在公司上市后，会受到诸多出售股份的限制，包括上市之日起6个月内不得转让；上市之日起7至12个月内不得丧失控股地位；控股股东质押必须如实披露；在上述期间额外买卖证券的，需满足上市规则有关公众持股量的要求等。 此外，在香港的市场实践中，IPO前承诺购买一定数量股份的机构投资者和大型企业等投资者，也需要在IPO中遵守锁定期的限制，时间通常为6个月。 在信息披露方面，香港市场也制定了非常细致的规则。 具体而言，持股5%以上的股东在以下三类情形发生时必须及时披露：一是首次持有某一上市公司5%以上的权益；二是持有某一上市公司股份的权益下降至5%以下；三是持股达到5%以后持股比例跨越某个处于5%以上的百分率整数。 董事和高管由于较多参与管理上市公司事务，香港市场对他们提出的披露要求也更多。其必须披露的信息包括四类：所持有的上市公司的任何股份权益，且不只限于有投票权的股份；所持有的上市公司的任何关联企业的股份权益；所持有的上市公司的债券权益；所持有的上市公司任何关联企业的债券权益。 同时，董事和高管必须披露所有交易，没有比例界限，即便持有极少量的股份或者债券也要披露。 完善规则 引导透明有序减持 资深专家提出，从美国和我国香港市场的制度规则来看，其规范大股东及董事、高管人员减持行为的核心思路，均可概括为“疏堵结合”。规范、限制的具体要求，也都采用了限售期、减持方式、减持数量等几个维度。虽然锁定期不是太长，但与减持相关的交易申报、信息披露，以及减持数量的要求还是比较严格的。 上述专家还表示，这些规则对于维护证券市场稳定，防范上市公司大股东及董事、高管大规模减持冲击市场具有重要意义。但综合来看，美国和我国香港市场的规定，对股权相对分散的上市公司更为有效。 由此，专家建议，我国内地证券市场可以在借鉴海外市场减持制度的基础上，结合上市公司具体持股实际，有针对性地取长补短，完善关于大股东及董监高减持的制度规定，建立监管大股东及董监高减持股份行为的长效机制，引导大股东及董监高依法、透明、有序减持。