核心观点

　　公司 2015 年销售收入与净利润分别同比增长 11.73%与 41.36%，扣非后净利润同比增长34.31%，其中第四季度单季公司销售收入同比增长 16.45%。公司年报拟每 10 股转增 5 股派现 1.8元。公司同时公告与北京含元资本签订《战略发展与投融资顾问服务协议》，双方将利用各自资源，通过战略合作促进旅游产业与金融资本良性互动，为公司后续战略发展与转型升级提供支持。

　　“高铁效应”持续发力与经营管理改善是公司业绩快速增长的主要推动力。合福高铁开通以来黄山景区游客数量明显提升，15 年公司景区共接待游客 318.28 万人次，同比增长 7.1%，其中索道累计运送游客 575.42 万人次，同比增长 9%。15 年公司主营业务毛利率同比提升 1.11 个百分点，期间费用率下降 2.13 个百分点，全年公司保持较高的经营质量，经营活动现金流量净额同比大幅提升 55.28%。我们认为高铁开通对客流增长将起到长期推动效应，直达黄山的杭黄高铁预计在2018 年通车，进一步释放长三角地区高消费能力客群的巨大潜力。我们预计未来 3-5 年公司游客人次仍有望保持两位数左右的持续增长。

　　一季度公司盈利有望延续高增长。16 年一季度黄山景区共接待游客 62.29 万人，同比大幅增长 33.91%，大超预期，根据我们之前测算的人次带来的业绩弹性，一季报高增长是大概率事件。

　　未来随着游客人次持续上升，公司较大的盈利弹性也将继续体现。

　　战略层面继续看好黄山旅游：(1)做大做强黄山旅游是当地政府和国资发展的必然选择之一。

　　(2)黄山旅游的资源禀赋和当地旅游产业的综合优势不容浪费，未来“旅游+”内涵值得深挖。(3)国资主导下的公司层面人员和机制等积极变化正在逐步发生，内部管理上管理上酒店、餐饮等业务仍有潜力可挖。(4)未来东黄山的开发至少带来 30%以上的扩容空间，同时业态上将由单纯的自然观光向休闲度假延伸，进一步提升中长期的客单价。(5)我们认为除了业绩的持续增长，外延整合黄山当地“徽文化”旅游资源，或者更深一步走出去整合更多旅游资源，都值得期待，也是公司

　　未来发展更大的空间和股价弹性所在。

　　财务预测与投资建议

　　根据年报和一季度人次，我们预计公司 2016- -2018 年每股收益分别为 0.82 元、1.01 元与 1.25元(原预测 2016- - 2017 年每股收益分别为0.77 元和 3 0.93 元)，维持公司 2016 年36 倍倍 PE ，对应目标价29.52 元，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：重大突发性事件如天气灾害、传染病流行造成的旅游受限；杭黄高铁开通时间晚于预期；

　　游客人次增长不及预期对景区收入的影响等。