贵州茅台（600519）——终端需求强劲，涨价已成板上钉

1.终端需求强劲，未来三年新增需求超3000 吨

行业调整后国酒飞入寻常百姓家，城镇居民人均月可支配收入和茅台酒终端价比值的历史中枢在2.19，目前该比值位于2.8，茅台酒性价比凸显。未来三年茅台酒年销售增量将超过3000 吨，（1）消费升级；（2）补库存周期将持续发力，随茅台发货政策而定，当前库存不足半个月，经销商库存恢复至2-3 个月合理空间仍有15%-25%增长。

2. 2015 年茅台酒基酒产量大降，2019 年供需缺口明显

茅台具有资源属性产能极限将是供不应求最根本原因。2014 年茅台基酒产能较2013 年增速明显减缓，2015 年较2014 年有近20%下滑，对应2019 年可供销量较2018 年将明显下滑，供需缺口明显。

3. 渠道利润丰厚，提价时点或出现在2018 年下半年

从绝对及相对两个维度分析，贵州茅台品牌力在不断提升，茅台品牌力溢价稳步提升。茅台渠道利润率历史中枢在30%左右，当前渠道利润介于35%-50%，丰厚的渠道利润为提价创造前提，结合2019 年供需缺口凸显，提价时点可能出现在2018 年下半年。

4. 股权激励窗口期临近

据控股股东茅台集团承诺，2017 年12 月底之前推进制定对公司管理层和核心技术团队的股权激励方法。我们认为股权激励办法推出将促使管理层有释放业绩的动力。目前公司预收款项/营业收入比例接近70%，仅次于2006、2007 年，蓄水池大幅提升为业绩高增长保驾护航，股权激励办法推进或加速预收款项确认为收入的节奏。