2016

年，人民币汇率与美元指数一直保持了比较好的同步，两者“同上同下”，呈现出“美元升、人民币贬；美元贬、人民币升”的走势，但是这一规律在今年出现了变化。今年以来，依次在“美国再通胀交易降温”、“英国宣布提前举行大选”、“法国大选马克龙当选”、“特朗普疑似通俄调查”等消息的冲击，美元不断下跌，已经回落至特朗普刚刚当选时的位置。但是人民币却没有同步升值，而是自

3

月份开始，稳定在

6.88

—

6.90

的窄区间内微幅波动。

图：美元指数（白）、美元兑人民币汇率（橙），

2016

年

1

月初至今

出现这种现象，还是有一些费解，因为今年2

月份和4

月份，银行代客远期净结汇出现了久违的顺差，一般而言，银行代客远期净结汇是反映市场预期的一个优良指标，两个单月的远期净结汇顺差的出现，很大概率上意味着市场对人民币单边贬值的预期开始扭转，但是这种预期的扭转，并没有在即期市场上有所体现。

图：银行代客远期净结汇（当月值），

2015

年

1

月至今

我们在前文《美元大概率见顶，国内货币政策自主性大增》中提及，美元本轮上行周期可能大概率见顶了，并开始进入下行通道，主要逻辑在于两方面，一方面是根据历史经验，美国经济的走强并不必然带来美元升值，原因在于美国是全球经济的核心，美元经济复苏会带动全球经济回暖，越是外围市场，经济增长反而越是强劲，所以反而会引起美元外流，美元相对弱了；

另一方面是法国大选后，欧元区分裂的政治黑天鹅暂时消失，欧央行的态度将很大程度上左右未来的欧元走势。而欧元区的经济终于从通缩泥潭中慢慢挣扎出来，2017

年4

月，欧元区CPI

同比增长1.9%

，虽然通胀回升的主要原因是基数效应和高油价所致，但是4

月份剔除了食品和能源的核心CPI

同比增长1.2%

，核心通胀出现了久违的上扬，当然欧元区核心CPI

的回升能否持续仍待观察。考虑到欧洲经济复苏的基础日益牢固，欧央行退出超常规货币宽松的时间日益临近，从下图可以看出，欧央行的总资产增速开始放缓，这会给欧元带来支撑。

图：美联储总资产（蓝）、欧央行总资产（红），

2009

年至今

美元进入下行通道，决定了人民币没有大幅贬值的基础，我个人认为，人民币年内都不会突破年初6.96

的高点。那么该如何理解近期人民币并未随着美元走弱而升值呢？考虑到人民币跟美元的走势出现背离是3

月份，3

月份发生了什么呢？是进一步加强的金融监管和全国房地产调控，因此人民币近期相对弱势，跟国内金融市场的动荡有密切关系。那么人民币近期偏弱会给中国带来额外的外部压力吗？如果我们去看CFETS

人民币汇率指数，其从3

月3

日的94.28

下行到5

月19

日的92.49

，下行幅度并不是很大，仍可承受。

从下图可以看到，结汇率重新开始抬升，因此如果未来没有突发事件使得美元暴涨的话，随着国内金融市场动荡的逐步平息，预计下半年开始，人民币将开始步入升值之旅。

图：结汇率（蓝）、美元兑人民币汇率（红），

2015

年至今