中国神华：上网电价下调已反映在股价中

　　中国神华

　　根据国家发改委公告，由于煤价大幅下跌，从2016 年1 月1 日起上网电价平均下调0.03 人民币/千瓦时。因此，我们将中国神华2016-17 年盈利预测下调9-10%。我们将2015 年预测上调4%，以反映近期从母公司收购的电厂的贡献。自10 月26 日我们上一份报告发布以来，该股H 股股价已下跌11%。我们认为电价下调的影响已反映在价格中。因此，我们重申对H 股和A 股的持有评级。

　　支撑评级的要点

　　由于需求疲软和激烈的价格竞争，今年煤价大幅下跌。例如，今年以来秦皇岛5，500 大卡动力煤价格下跌160 人民币/吨至364人民币/吨，降幅31%。根据现行煤电联动机制，从2016 年1 月1 日起上网电价平均将下调0.03 人民币/千瓦时。这对中国神华将是一次沉重的打击，因为其发电业务已成为最赚钱的部门，占到15 年上半年公司经营利润的35%。

　　自 10 月23 日上网电价刚传出下调消息以来至12 月18 日，H股股价已下跌17%，是今年以来的最低水平。我们认为负面影响已体现在价格中。

　　2015 年山西优混煤均价为412 人民币/吨，比我们的预测低3%。我们将重新调整2016-17 年煤价预测，并可能会相应下调煤炭公司的盈利预测，其中包括中国神华。

　　影响评级的主要风险

　　煤价大幅上涨。

　　生产成本低于预期。

　　估值

　　我们将 H股估值由10倍2015 年预期市盈率调整为8倍2015 年预期市盈率，处于过去6 个月交易区间的中位。因此，我们将目标价由14.50 港币下调为11.78 港币。

　　A股方面，我们继续根据12 倍2015 年预期市盈率来设定目标价。因此，我们将目标价由13.12 人民币上调为13.66 人民币。

　　中银国际证券 刘志成